La liberación del cepo será difícil

Bienvenida la discusión acerca de cómo y cuándo liberar el cepo al dólar. A diferencia de lo sucedido con la convertibilidad en 1999 ahora existe consenso, entre los posibles sucesores a la presidencia de la nación, para salir de este engendro anti-exportaciones, expulsor de las inversiones y pro-inflación.

A no engañarse, la calma en los diversos valores del dólar, el repunte del Merval y la caída del riesgo país durante los primeros cien días del año, tiene mucho que ver con que el próximo presidente seguramente liberará y unificará el mercado de cambios.

Sin embargo, un Banco Central quebrado, económicamente hablando, dificulta la necesaria salida del cepo cambiario. Se sacrificaron reservas internacionales por Letras Intransferibles (aproximadamente u$s 50.000 millones), se distribuyeron utilidades al gobierno nacional para emitir pesos más allá de lo permitido y se financió por encima de lo recomendable al sector público nacional, vía adelantos transitorios, que en la actualidad superan los $ 250.000 millones. Hoy, las Letras Intransferibles y los Adelantos Transitorios (activos de mala calidad) exceden cómodamente los $ 700.000 millones, contra un patrimonio del ente rector monetario, que apenas supera los $ 100.000 millones.

- La liberación del cepo: una simulación

Para mensurar la dificultad de salir del cepo al dólar, debemos simular el regreso a un verdadero mercado único y libre de cambios, con los agregados monetarios, reservas líquidas y tipo de cambio existentes en el presente. A continuación, estimaré la demanda y oferta potencial de dólares, teniendo en cuenta el dinero en moneda doméstica y los dólares líquidos de la autoridad monetaria, respectivamente.

Un par de comentarios, antes de proyectar la demanda potencial de divisas. La tasa de interés para los ahorristas es negativa, está por debajo de la inflación, y cuando uno repasa como el BCRA maltrata a los banqueros, seguramente los depósitos serán menos atractivos, en algún momento. Además, los pesos no son reserva de valor; $ 100 de 2003 representan $ 1.000 de hoy. En la práctica, la política económica de los Kirchner le robó otro cero a nuestra moneda, aunque no se procedió a su formalización. Luego, es por demás lógico suponer que el requerimiento potencial de dólares lo componen tanto la base monetaria, como los pases pasivos y las Letras (Lebacs) de los bancos comerciales; que como contrapartida representan la circulación monetaria en poder del público y los depósitos que el sistema financiero aplica como reserva de liquidez y regulación monetaria. Estamos hablando de casi $ 800.000 millones, que pueden ir en búsqueda de los dólares, una vez liberado el cepo. Del lado de la oferta potencial de dólares, están las reservas internacionales (31.500 millones) netas de los pasivos de muy corto plazo (Bancos Centrales de China y Francia, más la deuda pagada pero no cobrada) y de los dividendos y utilidades no giradas todavía al exterior. También hay importaciones pendientes de pago, que se compensarán con los bienes de exportación retenidos por los productores de nuestro país. La oferta potencial de dólares a lo sumo alcanzarán, en el comienzo de la liberación, los u$s 20.000 millones. Hacer la cuenta es fácil, entre los pesos que demanden y los dólares que podría ofrecer el Banco Central. Aunque será difícil la salida del cepo al dólar, resulta imprescindible la migración desde el presente mercado oficial de cambios (MOC) hacia el real mercado único y libre de cambios (MULC).

- ¿El cepo y la convertibilidad: diferentes o similares?

A simple vista, el cepo al dólar es lo inverso a la convertibilidad. Mientras el cepo impide el acceso al dólar para todos y todas; la convertibilidad garantizaba el canje de pesos por dólares a quien quisiera. El cepo es una trampa boba, ya que genera en las autoridades la ilusión de emitir moneda en cantidad y sin restricción alguna. En cambio la convertibilidad obligaba a tener respaldada la base monetaria con reservas internacionales en el BCRA.

Sin embargo, no son todas diferencias. Tanto el cepo, como la convertibilidad se caracterizaron por un peligroso atraso cambiario que intentó financiar una fiesta; con emisión monetaria excesiva ahora y con endeudamiento abusivo durante la convertibilidad. En ambos casos, también fue muy tentador y fácil el ingreso; aunque la salida de la convertibilidad fue difícil y traumática, y esperemos que el abandono del cepo sea solamente difícil. No nos olvidemos que todavía faltan 8 meses para el cambio de gobierno nacional y que las actuales autoridades acelerarán la emisión monetaria, con menores reservas internacionales y con tasas de interés lo más reducidas posibles. Además, con las temerarias ventas a futuro de dólares más allá del 10 de diciembre, intentarán profundizar el atraso cambiario; si bien el riesgo en este frente será creciente cuanto más cerca esté el final del mandato de Cristina Fernández de Kirchner.

Para evitar la salida traumática del cepo, el cocktail de endeudamiento, devaluación y tipos de interés reales positivos deberá ser el apropiado. En simultáneo, la confección de un programa macroeconómico integral que priorice el descenso de la Inflación y que genere credibilidad permitirá minimizar la sobrevida del cepo cambiario.

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