La inflación del mes de mayo, según publicó ayer el Indec, fue de 1,5%, lo cual confirma la desaceleración que se había visto en abril. Asimismo, en el último informe del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) que realiza el Banco Central (BCRA), los 10 mejores pronosticadores bajaron la inflación esperada para 2020 a 38,7%. Es una baja significativa respecto al 43% que pronosticaban sólo un mes atrás y una baja respecto a la inflación de 2019 que fue del 53,8%, la más alta desde 1991.

Pero más allá de los pronósticos existen factores que posibilitarían que la inflación de 2020 termine siendo menor a la estimada en el REM.

En primer lugar, existe en la economía una capacidad productiva intacta, lista para ser usada cuando haya demanda. La pandemia ha sido un shock de oferta negativo más asimilable a un congelamiento que a una destrucción de capital o de capacidades.

Además, esa menor actividad y capacidad utilizada permite prever menores presiones de demanda. Es esperable que vender para diluir los costos fijos sea una prioridad antes que reconstruir márgenes.

Otro factor es que es probable que precios importantes en la estructura de costos como la energía se mantengan regulados.

En cuarto lugar, cuando se normalicen actividades de comercialización de grandes centros de venta podrán existir presiones competitivas en los precios sobre los negocios de cercanías, que ganaron mucho espacio relativo durante el Aislamiento Social, Preventivo y Obligatorio (ASPO).

Por último, es factible que, en una primera etapa, las negociaciones salariales privilegien recuperar puestos de trabajo.

Esto permite pronosticar con cierta probabilidad presiones a la estabilidad de los precios en los próximos meses.

Respecto a la política monetaria durante la pandemia, esta tiene dos vertientes principales. La primera, consiste en incentivar el crédito a las micro, pequeñas y medianas empresas (MiPYMeS), monotributistas y autónomos en condiciones más favorables a las habituales, cuando les era muy difícil acceder y su costo en caso de hacerlo era muy elevado.

Es destacable cómo se logró en tiempo récord para el sistema financiero argentino aprobar créditos por $ 252.728 millones a 144.003 empresas con tasa del 24% y tres meses de gracia y otorgar $ 42.132 millones de créditos a tasa cero a 342.804 personas. Asimismo, se buscó evitar que ese financiamiento subsidiado se volcara a la compra de bienes importados no relevantes o fomentara la cancelación anticipada de deuda externa privada.

La segunda vertiente consistió en garantizar el financiamiento del bache fiscal por caída de recaudación y gastos extraordinarios generados por la pandemia. El objetivo prioritario de esta política expansiva se basó en ayudar a que la economía inicie el proceso de recuperación, conscientes del alto poder multiplicador que posee cada peso gastado localmente.

En lo que respecta al impacto de esta liquidez en el mercado cambiario y de esta forma en los precios, es necesario mirar la dinámica con una perspectiva de corto-mediano plazo.

En lo mediato, se aprecia una ralentización notable de la velocidad de circulación del dinero. Una parte de este fenómeno se explica por las limitaciones del aislamiento. Pero otra parte muy relevante, por la gran capacidad que tuvieron las políticas públicas en llegar capilarmente a todos los sectores, pero sobre todo a los estratos más bajos de la distribución del ingreso, lo cual explica el alto nivel de circulante en poder del público para la estacionalidad normal del año. También es destacable la dinámica que, en lo que va de 2020, presentan el stock de plazos fijos tradicionales, que aumentaron 33%, y los denominados en UVA, que más que se duplicaron.

De todas formas, como se señaló en el último Informe de Política Monetaria, el Banco Central (BCRA) tiene todos los instrumentos para retirar la liquidez que considere excedente en el momento que sea oportuno. Tanto la circulante como los pasivos remunerados (Leliq más pases pasivos y las antiguas Lebac) se encuentran en niveles manejables y lejos de sus máximos. Lo mismo sucede con los encajes bancarios.

En relación con las tasas de interés para los tenedores de pesos, tanto la de plazo fijos tradicionales (2,5% mensual o 35% efectiva anual) como la de los plazos fijos UVA precancelables siguen cumpliendo el objetivo de ser positivas en términos reales, protegiendo el ahorro en pesos de las personas humanas y jurídicas.

Con la misma lógica, la tasa mensual de Leliq es positiva, al tiempo que su nivel efectivo anual (45%) resulta no explosivo en términos de evitar una creciente capitalización que complique la monetización futura (efecto bola de nieve).

En un contexto de tasas reales positivas para el ahorrista e inflación anual descendente es esperable que la monetización pueda retornar a niveles de años anteriores cuando se recupere la actividad. Incluso con una moderada recuperación de la economía se puede avizorar un arrastre estadístico del 4%-5% para el próximo año lo cual mejoraría la capacidad de la economía de absorber liquidez.

Adicionalmente, hay dos elementos que pueden ayudar a canalizar la mayor liquidez. Por un lado, la reconstrucción de la curva de tasas en pesos del Tesoro permitiría recuperar un espacio alternativo para financiar el déficit fiscal con letras y bonos en pesos.

Por otro lado, el déficit fiscal de Argentina es uno de los más pro-cíclicos en el mundo. Muchas personas y empresas se financian en las crisis retrasando impuestos en los tres niveles fiscales que se pagan luego en la recuperación. Al remontar la actividad económica, la recaudación crecerá mucho más velozmente que el PBI nominal, como lo demuestra la experiencia histórica.

En conclusión, si bien el camino hacia la recuperación de una mayor estabilidad nominal que posibilite mayor certidumbre y crecimiento económico no está exento de inconvenientes, un análisis de los factores detrás de la inflación actual permite cierto optimismo respecto a la inflación del futuro mediato. Si la situación sanitaria extraordinaria sigue bajo control, la economía está en condiciones de generar una recuperación robusta donde al mismo tiempo se consolide el descenso de la inflación anual.