Para hacer un balance de este mayo fatídico que acaba de terminar, El Cronista conversó con el ex secretario de Finanzas y economista Miguel Kiguel y quien además, propone distintas alternativas para desarmar la bola de nieve de la Lebac.

Se dice que la suba de tasas internacionales fue uno de los factores que incentivó la corrida. Sin embargo, las tasas vienen subiendo desde 2015

Es cierto, pero vemos que la suba fuerte de las tasas de largo plazo americanas se ha dado en este último periodo en el bono a diez años, que pasó de 2,50% a 3,00%. Las explicaciones parciales de esta suba de tasas tan fuerte y rápida tienen su origen en un cambio en los fundamentals. Principalmente la fuerte reducción en la tasa de desempleo, una mayor presión inflacionaria por salarios y un aumento del déficit fiscal. Por otro lado, si Europa está mal desde el lado económico y EE.UU. se muestra más firme, eso también genera una mayor presión sobre el dólar. Estamos en un proceso que debería seguir y muchos analistas ven a la tasa en niveles de 4%, aunque el consenso es 3,5%.

Malas noticias para Argentina...

A la Argentina este escenario la agarró mal parada en varios sentidos. Por un lado, vemos que tiene una vulnerabilidad más grande que otros países de la región, que está relacionada con el hecho de que su financiamiento es 70% externo y 30% local. Hay que agregarle también que, hacia fin de 2017, el mundo se enteró de que la Argentina tenía un déficit de cuenta corriente de u$s 30.000 millones (de 5% de PBI) y que para ser corregido se necesita de un mayor tipo de cambio y menos déficit fiscal.

En este escenario de tasas altas, el acuerdo con el FMI reduce el riesgo de tasa global...

Creo que en este escenario hay que buscar bajar incertidumbre. Dado que estamos en un mercado volátil, si Argentina logra mostrar que no necesita ir al mercado internacional para financiar su déficit fiscal, le daría cierta tranquilidad al mercado. Hay que resaltar que esa tranquilidad todavía no llegó. De hecho, en estos días seguimos viendo que las tasas que pagan los bonos locales siguen subiendo y más que en otros países a la vez que las presiones en el tipo de cambio se mantienen. Cuando se firme el acuerdo con el FMI y con la letra chica sobre la mesa, probablemente se podrá dar un punto de inflexión.

Luego de la devaluación, ¿qué tan lejos del equilibrio estamos?

Con este tipo de cambio real, Argentina en el 2011 tenía equilibrio en sus cuentas externas. Es decir, el déficit de cuenta corriente era cero. Obviamente muchas cosas cambiaron dese 2011 pero eso te daría un indicio de que con el tipo de cambio actual no deberíamos estar muy lejos de alcanzar un equilibrio. Por otro lado, donde creo que vamos a converger al equilibrio externo es desde el lado del déficit fiscal. Para fin de año que viene, Argentina va a tener un nivel de déficit total más razonable del orden del 4% del PBI y buscando converger al 3% del PBI. El tema de la deuda y el financiamiento en el mercado externo se achicaría mucho con esos números y sería muy pequeño con el programa del FMI. En cuanto a la tasa de interés, creo que estamos con niveles de tasas de emergencia y no es una tasa de equilibrio, es decir, la que tiene un país cuando está a velocidad crucero. Una tasa del 40% de corto plazo, es una tasa que se puso para frenar una corrida cambiaria. Cuando se tranquilice, la tasa debería estar 3-4 puntos por encima de la inflacion.

Si se baja la tasa, podríamos ver un recalentamiento en el tipo de cambio....

No necesariamente. Bajando la tasa con un mercado más tranquilo no debería haber problemas. Hoy estamos en un nivel de tasa para calmar la corrida. Pero una vez que la corrida haya pasado y que el mercado se haya tranquilizado, creo que las posibilidades de bajar la tasa sin que eso impacte en el tipo de cambio son altas.

¿Y cuán agresivo puede ser el BCRAbajando la tasa?

Veo bajas de más de unos 300 puntos básicos al principio. Una vez que la corrida pasó, creo que la tasa puede bajar 800 puntos en las próximas reuniones de política monetaria. Obviamente no de un saque, pero sí en forma consistente,

¿Qué hace falta para ver que el BCRA retome el sendero bajista de tasas?

Primero hace falta el acuerdo con el FMI y ver que el mercado cambiario está estabilizado. Hoy todavía da la sensación de que el mercado está comprador a la vez que se ve que el BCRA y bancos oficiales siguen interviniendo para que el tipo de cambio se sostenga debajo de $ 25.

¿Qué parte te gusta de la curva?

Creo que con tasas de 7-8% un bono a 10 años es atractivo. Se puede ir más largo como a 30 año, pero es demasiado volátil y allí habría que tener un poco mas de cautela.

¿Buscarías posiciones en pesos o en dólares?

Probablemente para un portafolio medio para un argentino promedio debería tener 80% dólares y 20% pesos. Para un inversor institucional recomendamos 60% pesos y 40% en dólares. Típicamente una compañía de seguros con pasivos en pesos tiene que estar pesificado. Para aquel que tiene pasivos en pesos, entonces debe estar pesificado.

¿Qué te gusta en pesos?

Básicamente Lebac e instrumentos cortos, aprovechando las tasas altas de corto plazo.

¿Como evitar supermartes todas las renovaciones de Lebac?

El haber pasado a licitaciones mensuales tiene la ventaja de que cada instrumento tenga más liquidez. Antes tenías muchas Lebac sin liquidez y con spreads elevados de compra y venta. Ahora bien, creo que hay que balancear esa necesidad de liquidez con la necesidad de evitar una fuerte concentración de vencimientos. El BCRA consiguió dar liquidez, pero en la práctica es que el 75% es renovación a 30 días. Lo que hay que lograr ahora es estirar vencimientos de Lebac.

Para eso hay que subir la tasa larga.

Exacto. Es decir, dar incentivo al inversor para alargar plazos. La otra cosa que se puede hacer, y dado que la gente quiere dólares, el BCRA podría emitir Lebac dólar linked ya que se pagan en pesos y dado que estamos en un momento en el cual el BCRA ya perdió u$s 10.000 millones en reservas, no recomendaría emitirlas en dólares. Esta opción es interesante para provincias también. Finalmente, la otra cosa que se podría considerar es volver a las Nobac que son títulos a dos años y atadas a la tasa de Lebac de corto plazo, pero con vencimientos más largos, a 2 años. De esa forma le das rendimiento atractivo al inversor y te evitas tener otro supermartes. Seguro que el BCRA estará pensando todas estas alternativas.

¿El canje es una mala palabra?

No hay que hacer un canje sino que, a medida que van venciendo las Lebac, hay que ofrecer nuevos instrumentos a plazos más largos, para los que seguramente habrá demanda.