Dólar futuro: vuelve la cobertura cambiaria por la perspectiva de las reservas del BCRA

Las compras del BCRA iniciaron junio del mismo modo que finalizaron en mayo. Al BCRA le está costando acumular reservas. La liquidación del agro está siendo debajo de lo previsto por el mercado. Los analistas aun no esperan que esto cambie el actual esquema y ritmo cambiario. Sin embargo, de manera precautoria, comienzan a ver conveniente posicionarse en activos con cobertura devaluatoria. El volumen en la liquidación del agro está en el centro de atención de los inversores. El volumen operado en el mercado de dólar spot en MAE cayó bruscamente ayer. Por otro lado, La oferta total de los exportadores se mantiene en niveles extremadamente bajos. El volumen total negociado en todos los plazos y monedas disminuyó de U$S 230 millones el lunes a u$s 172 millones ayer y fue el monto más bajo en la administración Milei A pesar de la menor oferta en el MULC, el BCRA continúa comprando, pero a un menor ritmo. Ayer adquirió u$s 48 millones y llevó a la media móvil de cinco días a hundirse a US$35 millones, siendo el segundo monto más bajo en la administración Milei "Lo preocupante es que esta caída en las compras se da en la temporada alta de liquidaciones del sector agropecuario", dijeron desde Cohen. "Tanto el menor spread entre la tasa de interés en pesos y el crawling peg, que se traduce en un menor costo de apalancamiento, como la mayor brecha cambiaria estarían desincentivando la liquidación", agregaron desde PPI. Yendo más atrás, mayo dejó un síntoma de insatisfacción en cuanto a la liquidación del agro y la dinámica de acumulación de divisas del BCRA. En mayo el volumen operado en el Contado Inmediato del MAE fue de poco menos de u$s 4300 millones, casi unos u$s 500 millones menos que en abril. Según datos de PPI, la liquidación del agro fue de u$s 120 millones promedio por día, debajo de los u$s 158 millones históricos. Con estos números, durante mayo el BCRA compró unos u$s 2522 millones, bastante por debajo de los u$s 3348 millones de abril. También estuvo debajo del nivel de compras de marzo, el cual había sido u$s 2882 millones. Asi, en lo que va de 2024 lleva comprados unos u$s 14.300 millones y si se suma diciembre 2023, la cifra acumulada se aproxima a u$s 16.400 millones. Los analistas de Delphos Investments señalaron que los flujos de divisas son todavía robustos y gran parte de la cosecha todavía no ha sido liquidada pero lejos parece estar una "avalancha" de divisas. "Las liquidaciones del complejo agroexportador siguen a un ritmo "normal" entre u$s120 y u$s 150 millones diarios. La disminución de las compras del BCRA comparado con meses anteriores puede explicarse por un mayor flujo de pagos al exterior y una disminución de las liquidaciones de exportaciones no agrícolas", afirmaron. Pablo Lazzati, CEO de Insider finance, agregó que el sector agroexportador está liquidando en menor escala comparando con los niveles del año pasado. Según Lazzati, esto se debe principalmente a que el valor final que les queda con el dólar Blend (80% MULC) y 20% dólar cable no les está dando la rentabilidad que buscan. "El empresario agrícola estuvo todos estos años sacando préstamos subsidiados que, posteriormente con una devaluación, licuaban y salían favorecidos, por lo que no están reponiendo capital y solo comprando los insumos de vital importación: lo que lleva a liquidar menos porque no están viendo una devaluación", dijo Lazzati. El hecho de que el BCRA haya acumulado menos reservas en mayo respecto de abril, considerando que el mes pasado suele ser el de mayor liquidación del agro del año, puso sobre la lupa el actual esquema cambiario. La baja en el ritmo de compras del BCRA está sucediendo en un contexto donde las reservas internacionales están en US$ -2101 millones. Parte de la menor liquidación del agro respecto de lo previsto podría estar justificado bajo el hecho de que el campo podría estar especulando con un nuevo ritmo cambiario. Otra de las especulaciones podría ser que el agro espera que precio de los granos suba en medio de las inundaciones en Brasil. De cualquier manera, el foco vuelve a estar puesto sobre el actual ritmo devaluatorio, el cual el BCRA mantiene en 2% mensual. Sin embargo, y dada la batalla contra la inflación que viene llevando a cabo el equipo económico, los analistas no esperan que eso cambie por ahora, aunque no lo descartan si el nivel de reservas comienza a decrecer. Juan Pedro Mazza, estratega de renta fija de Cohen, asintió que se está viendo un menor ritmo de compras del BCRA y que el mismo está en el nivel más bajo desde que comenzó la nueva gestión. "Por ahora no es una señal de alarma ya que el flujo sigue siendo positivo. Sin embargo, sí es una luz amarilla para el programa económico", dijo Mazza. Melina Eidner, economista de PPI, considera que no hay espacio para que el BCRA acelere el crawling. "En una economía con Cepo es necesario que la tasa en pesos esté por encima del crawling para que no se trabe la liquidación de los exportadores. Si el spread es negativo, se revaloriza el stock de los exportadores a una tasa más alta que la que pueden financiarse en pesos, lo que incentiva a postergar la liquidación", afirmó. En ese sentido, agregó que con la última baja de tasas del BCRA de mediados de mayo, da la sensación de que el spread quedó muy acotado y que la liquidación comenzó a desincentivarse. "Acelerar el crawling implicaría que este spread se achique aún más, lo que podría trabar más la liquidación. Al contrario, no descartamos que, si el BCRA comenzara a vender sistemáticamente, se desacelere el crawling para reestablecer el spread", advirtió. Diego Martínez Burzaco, head de estrategia de Inviu, remarcó que el ritmo de compras o de acumulación de reservas es menor al que estaba previsto. Sobre ese punto, Martínez Burzaco agregó que por ahora ve un compromiso muy fuerte del Ministerio de Economía de no acelerar el crawling peg, sobre todo para no poner un ruido adicional al proceso de desinflación de la economía. "En la medida de que la acumulación de reservas sea menor y haya más brecha, la especulación puede llegar a ser de que haya mayores apuestas por los buenos dollar link. Hoy yo no lo veo", consideró el estratega de Inviu. Por ahora el mercado no espera que el ritmo cambiario se vea alterado. Las tasas de devaluación esperadas en Rofex rondan el 57% (TEA) para el tramo más corto, saltando al 70% en el tramo medio y regresando a niveles de 60% en el tramo más largo. Con este ritmo cambiario, el tipo de cambio oficial, llegaría a los $1000 en agosto, saltando a los $1200 en diciembre y recién para febrero de 2025 alcanzaría los $1300. Debido a la volatilidad cambiaria, junto con una liquidación del agro más lenta de lo estimado inicialmente y con compras de reservas menores, los analistas ven atractivo en comenzar a tomar una postura conservadora desde el lado cambiario. Mazza advirtió que, si cuando termina la liquidación el flujo se revierte y empiezan a perder reservas, lo más probable es que aparezca demanda por cobertura cambiaria y se empiece a dar preocupación de parte del mercado. Bajo ese posible escenario, Mazza considera que el mejor vehículo serían los bonos dólar linked corporativos, los cuales están en tasas más del 0% para los que tienen vencimiento en 2025 y más cerca del 5 o 6% para los que vencen desde el 2026 en adelante. "El problema de estos activos es su baja liquidez. Sin embargo, eso se puede de alguna forma sortear a través de los fondos comunes de inversión que tienen mandato de invertir solo en créditos corporativos", señaló. Lazzati considera que la actual volatilidad cambiaria, no es buena para los instrumentos de tasa fija como las Lecaps. "Creemos que es un momento para estar cubiertos con instrumentos como los bonos duales (dentro de estos el TDG24) en un porcentaje de las carteras ante subidas del tipo de cambio y no por efectos devaluatorios ya que el gobierno muestra que no va a devaluar por miedo a que esos porcentajes aceleren la inflación, sino porque el mercado aprecie estos bonos por cobertura", estimó. Hoy la curva de cooperativos dólar linked opera con tasas muy variadas, aunque en niveles positivos en su mayoría. La curva de deuda corporativa dólar linked se encuentra operando en su gran mayoría con tasas de hasta -3% y con rendimientos de hasta 6%. En cambio, los soberanos operan con rendimientos de entre -15% y -6%. Finalmente, y en cuanto a las inversiones, Eidner remarcó que, como oportunidad para hacer un trade de compresión de brecha, recomiendan las ONs dollar linked de buena calidad crediticia, principalmente de empresas del sector energético. En ese universo, prefiere aquellas que venzan en el primer semestre de 2025. "Preferimos estos títulos por sobre los dólar linked soberanos, ya que los corporativos rinden positivo, mientras que los soberanos no. Nos inclinamos por los créditos con vencimiento en la primera mitad de 2025, ya que pensamos que podría haber una liberación cambiaria entre el segundo semestre de este año y el primero del próximo", afirmó.

Dólar futuro: vuelve la cobertura cambiaria por la perspectiva de las reservas del BCRA

Al BCRA le está costando acumular reservas. Aun no esperan que esto cambie el actual esquema y ritmo cambiario. Sin embargo, de manera precautoria, comienzan a ver conveniente posicionarse en activos con cobertura

Julián Yosovitch

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