El Tesoro viene extendiendo plazo en las colocaciones de deuda, no solo para más de un año, si no también emitiendo bonos que vencen fuera del actual mandato presidencial.
El contexto para las inversiones luce desafiante debido a las bajas tasas de interés en moneda local y un distanciamiento del dólar respecto del techo de la banda de más del 20%. La expectativa inflacionaria juega un rol clave en las inversiones. ¿Qué bonos recomiendan?
Licitación más desafiante
El Tesoro anunció el menú de instrumentos para la licitación de deuda que se llevará a cabo en el día de mañana.
Entre los títulos con suscripción en pesos, el Tesoro licitará: una Lecap al 15 de septiembre (S15S6), una Lelink a julio (D31L6) y otra a marzo de 2027 (D31M7).
También se incluyen bonos CER a marzo de 2027 (TZXM7) y septiembre de 2027 (TZXS7), así como Bontam a agosto de 2028 (TMG28).
A diferencia de las últimas dos licitaciones, el Tesoro no ofrecerá Duales CER-TAMAR.
En esta oportunidad, los vencimientos que deberá hacer frente el Tesoro en esta licitación ascienden a $11,0 billones.
Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, advierte que se trata de una parada mas desafiante para el tesoro.
“Al mirar los vencimientos que suele enfrentar el Tesoro a precios constantes, se trata de una licitación algo más desafiante que el promedio, con una concentración relativamente alta con privados. En detalle, estimamos que solo $0,7 billones (6% del total) están en poder del FGS; mientras que habría $0,8 billones (8%) en manos del BNA y $0,3 billones (3%) en otros bancos públicos”, dijo.
Sin embargo, Yarde Buller espera que el Tesoro alcance un roll over cercano al 100%.
“Creemos que el Tesoro igualmente podrá alcanzar un roll over en torno al 100%, en un contexto de estabilidad cambiaria, estabilidad de tasas reales en niveles bajos y confortables niveles de liquidez. Estimamos que el BCRA viene tomando $4,4 billones en la rueda REPO en los últimos días, en torno a máximos del año”, detalló.
Alargando duration e inversiones
La actual licitación llega en un contexto en el que, desde la asunción de Federico Furiase, el Tesoro ha despejado vencimientos del actual mandato en todas sus licitaciones, registrando un promedio de rollover post mandato en torno al 40% en las últimas cuatro colocaciones.
Es decir, el Tesoro viene extendiendo plazo en las colocaciones de deuda no solo para más de un año sino emitiendo bonos que vencen fuera del actual mandato presidencial.
El éxito del Gobierno en alargar duration en sus colocaciones muestra que existe demanda del mercado por posicionarse en bonos más largos.
Por lo tanto, será clave analizar si el mercado continuará demandando bonos con mayor duration tanto en las licitaciones como en el mercado secundario.
Los analistas de Delphos Investments consideraron que la próxima licitación se presenta como una nueva instancia clave dentro de la estrategia del Tesoro de continuar despejando vencimientos post mandato y consolidar un perfil de deuda más ordenado de cara al proceso electoral.
“En un contexto de elevada liquidez sistémica, estabilidad de tasas y vencimientos por $ 11 billones, esperamos que el Tesoro vuelva a priorizar la extensión de duration por sobre la minimización del costo financiero, apuntando a un rollover cercano al 100%”, dijeron desde Delphos.
En cuanto al posicionamiento en pesos en el mercado secundario, desde Adcap Grupo Financiero explicaron que, si bien el valor relativo hasta diciembre de 2026 permanece estable, el mercado prefiere los Boncer para 2027 en adelante y bonos a tasa fija más largos.
“Seguimos viendo valor en los Boncer a diciembre (TZXD6) y junio 2027 (TZX27). Ofrecen rendimientos reales de entre -1% y 0,5%, y deberían sobreperformar en un escenario en el que la inflación permanezca persistente cerca del 2%, donde los rendimientos nominales deberían superar el 27%.
En la curva Boncap, y bajo un escenario de desinflación más rápida, seguimos prefiriendo el T30A7, que ofrece un atractivo rendimiento de 27,5% combinado con buena liquidez”, detallaron desde Adcap Grupo Financiero.
Mayor liquidez y tasas
Actualmente se percibe un escenario de mayor liquidez en el mercado y de una tenencia de pesos mas abultada por parte del Tesoro.
En particular, el Tesoro cuenta con depósitos en pesos en el BCRA por $ 5,5 billones, de los cuales faltan acreditarse los $6 billones de las utilidades.
Además, el Central tomó $ 4,4 billones sobre el cierre de la semana pasada en la rueda REPO.
Desde Portfolio Personal Inversiones (PPI) remarcan que el Tesoro viene de una racha sólida.
“El contexto de tasas muy bajas de los últimos meses contribuyó a extender significativamente la vida promedio de la deuda sin convalidar un premio relevante respecto del mercado secundario y desplazando vencimientos más allá de octubre de 2027”, explicaron desde PPI.
Asimismo, resaltan que la situación de liquidez continúa holgada, lo cual podría ser aprovechado por el equipo económico para mejorar el perfil de deuda en pesos.
“Creemos que Finanzas tiene margen sobrado en esta licitación para continuar con su estrategia de alargar plazos. El menú y nuestros instrumentos favoritos serán analizados en nuestro Perspectivas de la próxima jornada”, indicaron desde PPI.
El hecho de que el Tesoro cuente con mayor liquidez le dar espacio al equipo económico para no tener que convalidar premios demasiado grandes para poder emitir deuda a mayor plazo.
Además, tal posición en pesos le sirve al tesoro para alcanzar un rollover positivo, cercano al 100%
Maximiliano Tessio, asesor financiero, también espera un buen resultado para el Tesoro.
“En un contexto de liquidez holgada y vencimientos considerables, esperamos que el Tesoro busque un rollover cercano al 100%. En términos de condiciones de liquidez, ayer se tomaron ARS 5,2 billones en repo, el nivel más elevado desde el 5 de diciembre de 2025, lo que evidencia un excedente de liquidez en el sistema y sustenta nuestra expectativa de un rollover superior al 100% para esta licitación”, dijo.
Así, la mayor liquidez hace que el nivel de tasas en el mercado se mantenga bajo, provocando un escenario desafiante para el posicionamiento en moneda local justamente porque los rendimientos se muestran ajustados.
Es decir, el mercado en moneda local opera con tasas nominales y reales ajustadas.
En la curva a tasa fija, el mercado opera con tasas efectivas mensuales (TEMs) concentradas en torno a 1,7% a 2,1% en los distintos tramos de la curva.
A su vez, en la curva CER, la misma muestra tasas negativas en el tramo más corto y pasan a positivas recién desde 2027 en adelante.
Además, desde el lado de las inversiones en pesos, el hecho de que el tipo de cambio se ubique más de un 20% debajo del techo de la banda también hace que los analistas se mantengan con mayor cautela respecto del éxito en el carry trade hacia adelante.
Los analistas de IEB se muestran con mayor cautela sobre las inversiones en moneda local.
“En cuanto a posicionamiento en pesos, para lo que es estrategias de carry trade, la caída del tipo de cambio nominal (cae 4% nominal en lo que va del año, y más de 10% en términos reales) se combina con persistentes tasas reales en niveles negativos; quitándole atractivo a este tipo de estrategias”, advirtieron desde IEB.
Así, desde IEB indicaron que para posiciones de corto plazo en pesos favorecer los CER, privilegiando el TZXO6, que vence en octubre de este año.
También se mantienen positivos en bonos duales (TAMAR-tasa fija); que tienen un rendimiento atractivo (tamar breakeven en la zona del 22%; cercano al nivel actual).
“Proporcionan el beneficio de la cobertura en caso de cualquier suba del nivel de tasas. En este asset class, priorizamos el TTD26, que vence el 15 de diciembre de 2026 y rinde TAMAR +1,2%”, comentaron.
Desde el lado de las inversiones, desde IOL Invertironline también indicaron que su postura en inversiones en pesos es de cautela general, privilegiando el tramo corto ante el nivel de tasas vigente.
“La compresión dentro de la tasa fija continuó durante el último mes, acumulando casi 200 pbs a lo largo de toda la curva. De corto plazo preferimos los vencimientos del 30 de junio, con la LECER a junio (TZX26) operando ya como tasa fija a una TNA del 23,5%”, dijeron.
A mayor plazo, desde IOL siguen atentos a la dinámica del IPC y esperando una mayor desinflación, con la expectativa de que el índice quiebre del 2% en los próximos meses.
Bajo ese escenario, favorecen títulos CER
“Nuestro bono top pick reside en el tramo medio de la curva CER con el boncer a octubre (TZXO6), instrumento con sensibilidad hasta el dato de inflación de agosto. Con la corrección de las últimas semanas comenzamos a identificar valor en la estructura forward dentro de la deuda CER a 2027. Entendemos que buena parte del catch-up de la tasa fija a 2027 ya se materializó y comenzaríamos a rotar hacia el tramo CER”, dijeron.
Desde Portfolio Personal Inversiones agregaron que dado que el menú no incluye instrumentos de duration larga, sus títulos favoritos en el tramo largo de la curva CER deberían seguir viéndose beneficiados, especialmente el BONCER septiembre de 2028 (TZXS8).
“La decisión del Tesoro de no ofrecer instrumentos en ese tramo en la licitación anterior disparó una compresión relevante de tasas reales, de entre 70 y 100 puntos básicos. A estos niveles, no parece razonable esperar una compresión de la misma magnitud, pero la ausencia de oferta larga vuelve a jugar a favor de este bono”, dijeron.
El futuro de la inflación e inversiones
Otra variable clave sobre las inversiones en pesos es la expectativa inflacionaria que pueden tener los inversores ya que de eso depende la conveniencia de posicionarse en bonos a tasa fija o indexados.
El mercado muestra señales de que la desinflación se puede acelerar en los próximos meses.
La convicción del mercado es que la baja de la inflación del mes pasado es parte de un reinicio de un proceso de desinflación, especulando con mayores caídas en el IPC de cara a los próximos meses.
Mirando los break even de inflación, estos marcan una expectativa de mayores bajas en el IPC de cara a los próximos meses, apuntando a perforar el 2% para la segunda parte del 2026.
En lo inmediato, el mercado descuenta una inflación del 2,15% mensual para mayo, levemente por debajo de los datos de alta frecuencia que evolucionan al 2,2% a 2,4% mensual.
En el corto plazo, el mercado espera que la inflación promedie 1,60% mensual entre junio y septiembre.
Con un horizonte más largo, el mercado descuenta más inercia entre fines del 2026 y principios del 2027 y no ve avances en la desinflación, con un promedio del 1,75% mensual entre octubre y abril.
Con estos números en la cabeza, el mercado busca oportunidades dentro de las curvas en pesos.
Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, explicó que el BCRA sigue comprando dólares en el MULC y expandiendo pesos por esa vía.
Según Franco, este contexto de liquidez permite mantener una baja volatilidad de tasas en pesos, aunque desde el lado de las inversiones se muestra mas desafiante.
“Las oportunidades en curvas de pesos ya no son tan evidentes como meses atrás, y el posicionamiento depende del grado de exposición a duration y del view sobre nominalidad”, dijo.
De esta manera, Franco detalló que el inversor optimista con la trayectoria desinflacionaria verá valor en el tramo medio-largo de tasa fija, con papeles con vencimiento en 2027 como las opciones más interesantes.
En tanto, agregó que para quienes siguen viendo riesgos por inercia, ajustes de precios relativos y presiones exógenas, y que por lo tanto prefieran exposición a CER.
“Para este caso vemos valor en la Lecer a noviembre (X30N6) para el tramo corto y en Boncer a diciembre 2027 (TZXD7) para el tramo medio y largo. Los duales CER/TAMAR mantienen su atractivo, aunque preferimos CER puros a duration similar y seguimos monitoreando la dinámica de oferta en licitaciones, que puede presionar precios”, dijo Franco.
Matias Waitzel, socio de AT Inversiones, agregó que si bien podemos esperar una desaceleración de los niveles actuales de inflación para los próximos meses, la curva pesos perdió atractivo actualmente.
“Entramos en la última etapa del trimestre de oro, con lo cual, a partir de julio la oferta de dólares sea un poco más escasa y al mismo tiempo tenemos un aumento de la demanda estacional por el invierno. Mi recomendación ante tal escenario es posicionarse en activos dolarizados, ya que, como dije antes hoy la curva de instrumentos en pesos rinde negativo para activos con vencimientos en lo que queda del año”, afirmó Waitzel.
Finalmente, desde Balanz favorecen una exposición a bonos que ajustan por inflación.
“Dentro de las curvas en pesos, si bien la inflación implícita se acercó a nuestras proyecciones, continuamos con nuestra preferencia por CER sobre tasa fija”, afirmó Fagan.