América latina es un fabuloso laboratorio de política económica y cada día hay nuevas sustancias en las probetas, para analizar y aprender. Una de las últimas mezclas que se introdujo en el tubo de ensayos fue el decepcionante crecimiento registrado por Brasil en el segundo trimestre, justo cuando el riesgo país perfora los mínimos. Anticipándonos al resultado de los cultivos de laboratorio, podemos conjeturar que se ha planteado en Brasil un problema de malos incentivos y deterioro de expectativas a partir de la percepción de un fenómeno duradero de alta tasa de interés, con el corolario de merma en la rentabilidad de las exportaciones por la marcada apreciación del real.
El problema de Brasil hoy es de demanda (expectativas vinculadas a la) y no de oferta, a la inversa de lo que preocupa del caso argentino. La solución la tiene exclusivamente el Banco Central, pasando a una política más agresiva de reducción de la tasa de interés.
Tras crecer al 5 % anual (desestacionalizado) en el cuarto trimestre de 2005 y el primero de 2006, en el segundo trimestre de este año se verificó un frenazo en la variación del PIB, hasta un 2% anual. La industria, que venía aumentando su producción también al 5% anual, se contrajo en 1,2 % anualizado en el segundo trimestre respecto del primero. La inversión, que en el primer trimestre había crecido casi 15% contra el último trimestre de 2005, pasó a una variación negativa de 8,8% anual (desestacionalizado).
Luego del tremendo esfuerzo fiscal, con ocho años consecutivos promediando un superávit primario consolidado en torno a 4 puntos del PIB y del notable éxito exportador, la dirigencia política de Brasil, incluido el propio Lula, puede estar preguntándose si valió la pena.
Ocurre que Brasil bajó la inflación hasta un nivel semejante al de Estados Unidos, pero su tasa de interés de corto plazo casi triplica a la que mantiene la Reserva Federal. Los incentivos hoy en Brasil llevan a postergar consumo durable, a diferir inversiones si éstas son autofinanciadas. Pero hay más: la dureza monetaria indujo una apreciación sostenida del real, afectando la rentabilidad de la exportación y las expectativas de los empresarios con proyectos vinculados al mercado internacional. Es decir, el tratamiento de shock contra la inflación parece haber desalineado dos precios claves como son la tasa de interés y el tipo de cambio.
En descargo del Banco Central puede argumentarse lo difícil que es quebrar la inflación en países con fuerte inercia, habiendo partido de una suba de precios de 12,5% en 2002, para bajar 2 puntos porcentuales cada año, incluido el 2006.
Brasil viene conviviendo con esta situación desde hace tiempo ¿Qué cambió?. Una hipótesis es que hubo un impacto muy negativo sobre las expectativas cuando desde marzo el Banco Central comenzó a dar señales de que habría de moderar el ritmo de reducción de la Selic. Efectivamente, esta tasa de referencia se había venido recortando a un ritmo de 0,5 puntos porcentuales por mes y a partir de abril de 2006 se moderó a 0,33 puntos porcentuales por mes (0,5 % cada 45 días).
Este exasperante gradualismo estiraba el horizonte para la elevada tasa real de interés, con una inflación que apunta por debajo de 4% y una Selic que, después de la última poda, todavía es de 14,25 % anual.
La alta tasa de interés en Brasil es el resultado de un Banco Central conservador, pero también de un mix de política en el cual el déficit fiscal deja poco margen de acción. El desequilibrio es todavía de 3,6 % del PIB, debido a la carga de intereses de 7,9 %. Esto obliga a compensar, en aras de la estabilidad, con una política monetaria mucho más dura que la que se necesitaría con equilibrio presupuestario. El escenario que pareció abrirse paso en los primeros meses de 2006 fue el de un aterrizaje demasiado suave para la Selic y por ende, el de la persistencia del déficit fiscal (buena parte de la deuda pública está indexada a la Selic). La trampa era nítida: alta tasa, elevado déficit, creciente presión tributaria, menos margen para inversión pública, dura política monetaria compensatoria, real poco competitivo, etc. Ese riesgo puede haber influido en el frenazo que experimentaron la industria y las inversiones.
Paradójicamente, esto ocurrió en un contexto inédito a favor de las inversiones en Brasil: a) riesgo país en el piso histórico, cercano a los 200 puntos básicos; b) bajo costo y abundancia del financiamiento a través del Bndes, con una tasa de largo plazo de 7,5 % anual en reales, c) logro del autoabastecimiento petrolero que aleja riesgos energéticos, d) crecimiento de la productividad laboral industrial a muy buen ritmo; e) reducción de la incertidumbre política de cara a las elecciones presidenciales de este año.
Las pruebas de laboratorio entonces, cuando introducimos la sustancia brasileña en las probetas y analizamos desde la óptica argentina, parecen sugerirnos: a) lo complejo que es estabilizar cuando no se tiene holgura fiscal, un mensaje clave si se tiene en cuenta que la Argentina, desde un superávit primario consolidado (nación más provincias) de 5,3 % del PIB en 2004 viene perdiendo 1 punto del PIB cada año; b) lo costoso que es romper la inercia inflacionaria, para lo cual, si se pretende gradualismo monetario, se requiere (como hizo Israel a mediados de los ’80) una política de ingresos que apunte a una inflación de un dígito genuina, sin precios reprimidos.
