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La TIR del GD35 trepó más de 300 puntos básicos desde los niveles de mediados de año y alcanzó el 12,3% en octubre.
Esto lo convierte en el mayor desplazamiento de los bonos emergentes de igual duración y de características crediticias similares a la deuda argentina. Argentina sufre incluso más que la deuda de Brasil, que se vio sorprendida por el resultado electoral a fin de octubre. Esto también pone de manifiesto los riesgos que incorpora la curva y las oportunidades en bonos en dólares.
Cae la deuda
Los bonos argentinos muestran una tendencia a la baja en sus precios y al alza en sus rendimientos y evidencian una dinámica peor respecto de sus pares.
El aumento de los rendimientos de la deuda emergente durante los últimos meses tuvo un comportamiento generalizado, aunque con distinta intensidad entre los países analizados.
Argentina encabezó el desplazamiento alcista de sus tasas de interés y la TIR del GD35 trepó más de 300 puntos básicos desde los niveles de mediados de año y alcanzó el 12,3% en octubre.
Detrás se ubicaron Ecuador, con un incremento cercano a los 200 puntos básicos, y Angola y Kenia, cuyos rendimientos avanzaron entre 120 y 130 puntos básicos. Pakistán y Ghana también registraron subas, mientras que El Salvador mostró un movimiento más acotado.
En el otro extremo, Honduras presentó una evolución relativamente más moderada, aunque también experimentó un incremento de sus rendimientos.
Como dato interesante, la semana pasada, tras el resultado electoral en Brasil, los bonos argentinos cayeron más que los títulos del país vecino, incorporando los riesgos electorales en mayor medida que la renta fija brasileña en dólares.
Los bonos argentinos a 2035 cayeron 3,3% en la última semana, mientras que la deuda de Brasil al mismo período bajó 1,8%, incluso a pesar de que la sorpresa electoral y la victoria de la izquierda (Lula Da Silva) se materializaron en Brasil y no en Argentina.
Los analistas de PPI advirtieron que en la última semana el resultado electoral brasileño agregó presión sobre una curva que ya venía golpeada.
“La posibilidad de un real más débil vuelve a poner bajo la lupa la competitividad cambiaria argentina y el margen para acumular reservas. A ese frente regional se suman las dudas sobre el programa financiero de 2027, la dinámica de la actividad y las elecciones presidenciales, que comienzan a ganar protagonismo en la lectura del mercado”, comentaron desde PPI.
A causa de la baja de los bonos en las últimas semanas, el riesgo país volvió a acercarse a los 800 puntos y cotizó su mayor valor desde las elecciones legislativas de medio término de 2025.
Los analistas de Criteria coincidieron en que el resultado electoral de Brasil actuó como catalizador de una corrección regional que amplificó la fragilidad previa de los activos argentinos, con caídas generalizadas en las distintas clases de activos, pese a la relativa estabilidad del tipo de cambio oficial.
“El episodio profundiza el desacople observado en las últimas semanas entre la volatilidad de la deuda soberana en dólares y el mejor desempeño relativo de los instrumentos en pesos, pero también aumenta los riesgos de sostener estrategias de carry”, afirmaron desde Criteria.
Programa financiero y riesgos electorales
La suba de tasas de los bonos soberanos argentinos deja expuestos varios factores, entre ellos las variables electorales, así como también la sostenibilidad del programa financiero de 2027.
La deuda acumula caídas de entre 7% y 16% desde sus máximos a causa de factores locales y globales.
Entre las causas internacionales, la suba de tasas en EE. UU. hace que el mercado de deuda global se le cierre a la Argentina y lo que complica el escenario de financiamiento para el país.
De esta manera, se pone en riesgo la sostenibilidad del programa financiero de Argentina y el mercado mira con preocupación la generación de dólares del país para cerrar dicho programa.
Además, existen en el BCRA dólares del tesoro por u$s 900 millones, cuando se espera que se ubiquen en niveles de u$s 3600 para fin de año.
El Tesoro informó que espera colocar u$s 5000 millones de Bonares el año que viene, pero con la suba de las tasas, dichas colocaciones se encarecen y se complica el acceso a divisas.
De esta manera, hay cierta preocupación en el mercado por el programa financiero de 2027. Esto provocó una caída de la deuda.
Además de la suba de tasas globales, también se da un escenario negativo para los bonos a causa de factores domésticos, más bien relacionados con el resultado electoral del 2027.
El mercado coincide en que el factor electoral está jugándole una mala pasada a la renta fija argentina, que viene descontando algunos buenos datos macroeconómicos recientemente publicados, tales como el equilibrio fiscal y externo, junto con las compras de dólares del BCRA.
Los analistas de Max Capital agregaron que los bonos en dólares se debilitaron en octubre en medio de condiciones globales desafiantes, pero también por mayores riesgos idiosincráticos.
“El resultado de la elección en Brasil pesó aún más sobre los activos argentinos. Los activos siguieron bajo presión durante el mes, afectados negativamente por el fly-to-quality global de la semana pasada, el impacto de la elección en Brasil y el beta alto de Argentina, que refleja en parte la incertidumbre electoral de cara a las presidenciales de 2027”, comentaron.
Más allá de los factores globales y mirando hacia adelante, Max Capital espera que los impulsores de riesgo político sean los principales catalizadores de la valuación de los bonos en dólares.
“Creemos que los principales drivers de corto plazo del apoyo electoral van a ser la actividad económica y las negociaciones políticas, incluyendo la potencial eliminación o suspensión de las PASO. Si bien la actividad económica sigue débil y las perspectivas de crecimiento lucen limitadas, creemos que las novedades electorales van a ser el principal catalizador de corto plazo. La confirmación de una alianza electoral entre LLA y el PRO o la aprobación de la suspensión de las PASO podrían ser catalizadores positivos,” afirmaron desde la compañía.
Juan Manuel Franco, economista jefe del Grupo SBS, detalló que aun a pesar de algunos buenos datos, como el superávit comercial, las compras de dólares del BCRA, un tipo de cambio estable e inflación moderada, la baja de las tasas de interés y el mantenimiento del superávit fiscal, el mercado sigue incorporando riesgos en los bonos en dólares, empujando el riesgo país al alza y las acciones a la baja.
“A nivel mercado, la dinámica de las variables con incidencia en el humor social serán clave. En ese sentido, el monitoreo de indicadores de confianza, así como de salarios reales y empleo, actividad económica en sectores trabajo-intensivos, inflación, marcha del crédito privado y la mora, serán cada vez más importantes (y ponderadas por el mercado) hacia los próximos meses”, sostuvo Franco.
Probabilidades de default al alza
El mercado opera con un velo puesto sobre la política y en el resultado electoral.
Esa incertidumbre se percibe en la forma y en el nivel en el que opera la curva en dólares, así como también en las probabilidades de reelección implícitas en los bonos y en los riesgos de incumplimiento incorporados en los seguros contra el incumplimiento de la deuda.
Las expectativas de incumplimiento de la deuda argentina registraron un fuerte deterioro en los últimos meses.
Según las estimaciones de mercado, la probabilidad implícita de default a tres años trepó hasta niveles cercanos al 38% en los bonos soberanos y al 37% en los CDS, frente a registros de entre el 19% y el 21% durante junio y julio.
El deterioro también se trasladó al corto plazo , en el que la probabilidad de default a un año calculada a partir de los bonos se acercó al 9%, mientras que la estimada por los CDS rondó el 5%.
Por lo tanto, el salto refleja un marcado aumento de la percepción de riesgo sobre la capacidad de pago de Argentina, en un contexto de incertidumbre política, volatilidad financiera y mayores exigencias de rendimiento para mantener la exposición a la deuda soberana.
Según señalaron desde Max Capital, la continuidad política está hoy incorporada en los precios en un rango del 62% al 65%, es decir, unos 15 puntos porcentuales menos que en julio.
“Esas chances de continuidad resultan en parte de mayores primas de riesgo globales y están atadas a una visión implícita entre los inversores de probabilidades de default gradualmente más altas en un escenario negativo, tras un salto inicial, algo que puede verse mirando las valuaciones relativas”, sostuvieron desde Max Capital.
Maximiliano Tessio, asesor financiero, coincidió en que a pesar de sus buenos fundamentos, los bonos argentinos denominados en dólares fueron particularmente castigados a la hora de comparar la dinámica de la deuda local con la de los emergentes.
Una de las causas que remarcó Tessio a la hora de explicar dicho castigo fue el riesgo electoral.
“Con una forward entre el AO27 y el AO28 en torno a 20%, parte de la diferencia entre las tasas reales en pesos y en dólares podría explicarse por la percepción de un mayor riesgo de default de la deuda en dólares frente a la deuda en pesos ante un escenario adverso”, dijo Tessio.
Finalmente, Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, agregó que si bien el shock de Brasil no ayudó, debe recordarse que el lunes los Globales cayeron más que los bonos brasileños de similar duration.
“El momentum sigue siendo negativo para los bonos argentinos y el resultado brasileño agrega un factor de presión regional que no estaba en el radar la semana pasada, por lo que la gradualidad en el armado de posiciones sigue siendo nuestra recomendación”, dijo Franco.
De esta manera, advierte que las inversiones en bonos en dólares lucen para perfiles agresivos.
“Para inversores con mayor tolerancia al riesgo, estos niveles configuran puntos de entrada que juzgamos atractivos en términos de convexidad, con el Global 2035 (GD35) y el Global 2041 (GD41) como nuestros vehículos preferidos”, afirmó Franco.
Inversiones en dólares
A causa de la caída evidenciada en los bonos, hoy la curva de deuda soberana argentina opera con tasas más elevadas, pudiendo representar un punto de entrada para los perfiles más arriesgados.
Los títulos bajo la legislación local concentran las tasas más elevadas: el AN29 ofrece una TIR del 16,2%, seguido por el AO29, con el 16%, y el AO28, con el 15,4%. También se destacan el AL29, con el 14,3%, y el AL28, con el 13,6%.
Entre los bonos globales, los rendimientos se ubican en un rango más acotado, de entre el 11,9% y el 12,8%. El GD35 encabeza este segmento con una TIR del 12,8%, seguido por el GD38 (12,7%), el GD41 (12,5%), el GD30 (12,4%), el GD46 (12,3%) y el GD29 (11,9%).
Por su parte, los Bopreales muestran rendimientos de entre el 9,5% y el 12,8%. El BPOB8 se ubica en el extremo superior, mientras que el BPOD7 presenta la menor tasa del 9,5%.
En cuanto a las inversiones, desde Max Capital consideran que la caída reciente, aunque impulsada por factores externos, dejó valuaciones más atractivas frente a los riesgos electorales.
“Creemos que los bonos deberían encontrar mayor soporte en estos niveles, con spreads de los tramos largos que ya superan los 800pb, más de 350pb por encima de los de países pares”, sostuvieron.
En cuanto al posicionamiento, los analistas de Research Mariva afirmaron que mantienen una postura neutral respecto a los bonos soberanos.
“Dado que es probable que la volatilidad se mantenga elevada en un contexto de incertidumbre política, desafíos de financiamiento y un entorno externo desfavorable, optamos por un posicionamiento defensivo en el tramo corto de la curva, particularmente en el GD30. Preferimos mantener limitada la exposición a la duración hasta que surjan catalizadores más claros que favorezcan una compresión de los diferenciales,” detallaron desde Research Mariva.
El riesgo relativo de la deuda argentina frente a países emergentes comparables registró un fuerte salto en los últimos meses.
El spread, que había descendido hasta niveles cercanos a los 20–30 puntos básicos durante junio y julio, escaló hasta aproximadamente 350 puntos básicos hacia octubre.
El movimiento estuvo acompañado por una suba de la TIR del Global 2038, que superó el 12,5%, en un escenario de mayor aversión al riesgo internacional e incertidumbre electoral local.
Así, Argentina volvió a ampliar significativamente la brecha de rendimiento frente a sus pares, reflejando una mayor percepción de riesgo por parte de los inversores.
Por lo tanto, los riesgos detrás de la curva se mantienen elevados, empujando a los analistas a adoptar posiciones más cautelosas.
Finalmente, para los analistas de Criteria, en un contexto de mayor incertidumbre cambiaria y necesidades de financiamiento del Tesoro, la compañía privilegia instrumentos cortos y una mayor protección frente a una eventual suba del tipo de cambio, limitando la exposición a posiciones cuyo rendimiento dependa de la estabilidad cambiaria.
“Para carteras posicionadas en dólares, mantenemos nuestra preferencia por el AL30, que puede complementarse con Obligaciones Negociables en moneda dura de emisores de primera línea y elevada calidad crediticia, como la TSC3 de TGS, la VSCV de Vista, la PLC7 de Pluspetrol, la YMCX de YPF y la MGCR de Pampa”, dijeron desde la compañía.