El dólar ha tenido una racha espectacular habiendo subido más de un 10% frente a otras monedas importantes desde principios de año. En realidad, no pocos gobiernos y bancos centrales preferirían el adjetivo "desastroso" a "espectacular". Para los países en desarrollo, desde Sri Lanka hasta la Argentina, la suba del billete verde ha hecho que el servicio de las deudas denominadas en dólares, que ya era una tarea difícil, sea esencialmente imposible. Para los mercados emergentes, como Chile, que no están muy endeudados, ha aumentado la inflación al incrementar el equivalente en moneda local de los precios de los alimentos y la energía denominados en dólares. La inflación y la caída de su moneda han obligado al Banco de Chile a elevar su política de tasa de interés nueve veces en el último año y a desplegar ahora sus reservas para apoyar el tipo de cambio del peso. Para el Banco Central Europeo (BCE), se ha producido el bochorno de ver caer el euro hasta la paridad con el dólar. Para el Banco de Japón, está el hecho de que el yen ha sido la moneda de los países avanzados que peor se ha comportado este año. La razón por la que el dólar se ha fortalecido no es un misterio. Al ver tanto la alta inflación como el fuerte crecimiento, la Reserva Federal ha estado subiendo la tasa de interés más rápido que otros grandes bancos centrales, atrayendo los flujos de capital hacia Estados Unidos. El BCE, a pesar de haber iniciado con cautela su ciclo de endurecimiento la semana pasada, se está moviendo notablemente más despacio. El recorte del suministro energético ruso ya está pesando sobre el crecimiento europeo, y unas tasas de interés más altas harían tambalearse al frágil mercado de deuda italiano, dado el inoportuno aumento de la incertidumbre política en ese país. El Banco de Japón, por su parte, no tiene motivos inmediatos para pensar que el problema de la "baja inflación" del país se ha resuelto, y no está dispuesto a abandonar su política de "control de rendimientos" para mantener bajas las tasas. Ni el Banco de Japón ni el BCE van a igualar a la Reserva Federal subiendo las tasas de interés en incrementos de 75 o 100 puntos básicos. Algunos invocarán el aumento del riesgo geopolítico derivado de la interminable guerra entre Rusia y Ucrania y la condición de refugio del dólar. Es posible que haya más flujos de refugio con las tensiones en torno al estrecho de Taiwán e Irán. Pero, en definitiva, los movimientos recientes de las divisas han sido impulsados por los bancos centrales. Lo mismo ocurrirá en el futuro. No es una novedad que, tras haber reconocido que se quedó atrás, la Reserva Federal ahora se esfuerza por ponerse al día. Así, la expectativa de nuevas alzas por parte del presidente de la Fed, Jay Powell, y otros, ya está en el mercado. En otras palabras, no hay ninguna razón por la que esas subas adicionales deban hacer subir al dólar. Pero dos acontecimientos adicionales complican las perspectivas del mercado de divisas. En primer lugar, otros bancos centrales -a excepción del BCE y el Banco de Japón- están mostrando una creciente voluntad de igualar a la Fed en la suba de tasas para hacer frente a sus propios problemas de crecimiento de la inflación. Entre ellos se encuentran los bancos centrales de Canadá, Filipinas, Singapur, Nueva Zelanda y Corea del Sur, entre otros. La lista está creciendo. Las finanzas de estos países son lo suficientemente sólidas como para soportar las subas de las tasas de interés, y la inflación es un tema de preocupación común. Por lo tanto, sus bancos centrales están al menos siguiendo el ritmo de la Fed. En consecuencia, el dólar se ha mostrado menos fuerte frente a una amplia canasta que incluye las monedas de estos países. Es probable que ocurra lo mismo en las próximas semanas y meses. En segundo lugar, y más inquietante, existe el riesgo de recesión en los Estados Unidos. El precio actual del dólar se basa, repito, en la expectativa de que la Fed seguirá subiendo las tasas. Esta expectativa se basa, a su vez, en la suposición esperanzadora de que la economía estadounidense seguirá creciendo. Si la desaceleración provocada por la Reserva Federal se extiende desde el mercado inmobiliario a las ventas minoristas y la inversión empresarial, el efecto combinado arrastrará no sólo el gasto estadounidense sino también la inflación. La idea de que, en estas circunstancias de recesión, la inflación se mantendrá elevada y que, por tanto, la Reserva Federal se verá obligada a continuar con su ciclo de endurecimiento, es bastante descabellada. Como presidente de la Fed, Paul Volcker siguió subiendo las tasas en plena recesión -y el dólar siguió subiendo- porque la inflación se mantuvo obstinadamente alta durante varios años. Hoy en día hay pocos indicios de una inercia inflacioniaria similar. Por lo tanto, si la economía y la inflación se debilitan, la Fed hará una pausa y el dólar invertirá su dirección. Ya no es un riesgo que se pueda descartar.
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