En un contexto desafiante para la renta fija en dólares y para el financiamiento de mercados emergentes por la suba de tasas globales, el Gobierno busca hacerse de divisas para pagar sus próximos vencimientos en dólares.
La clave será a qué tasa saldrá colocado el nuevo bono. ¿Es una oportunidad?
Llamado a licitación de deuda
El Tesoro llevará adelante mañana viernes la última licitación de deuda del mes de marzo, que contará con la particularidad de, además de la licitación del Bonar 2027 (AO27), de la emisión de un nuevo Bonar 2028 (AO28).
Se trata de un bono con vencimiento a octubre de 2028.
Al igual que en el caso del AO27, el AO28 pagará un cupón de TNA 6% de forma mensual, con amortización al vencimiento.
La inclusión de un nuevo bono a octubre de 2028 será por un monto máximo de u$s 250 millones y se emitirá con una TIR mínima de 5,11%.
Al igual que el AO27, tendrá un monto máximo de emisión de u$s 2000 millones con un tope de hasta u$s 250 millones por licitación, de los cuales hasta u$s 150 millones serán asignados en una primera vuelta y el resto en una segunda vuelta.
En total el Tesoro podría obtener unos u$s 500 millones adicionales y empezar a tantear el apetito por deuda en dólares más allá de las elecciones presidenciales de 2027.
Eric Ritondale, economista jefe de PUENTE, explicó que la decisión de incorporar un bono a 2028 sugiere que “el Gobierno busca consolidar la captura de liquidez en dólares del mercado doméstico, extendiendo la curva de rendimientos hacia 2028 y validando la capacidad de absorción de la plaza local sin depender del acceso a los mercados internacionales”.
Buscando la tasa del Bonar 28
Una de las claves sobre la licitación del nuevo bono en dólares se basará en la tasa a la cual el Gobierno va a poder financiarse en el mercado.
Será de especial importancia sobre todo considerando que el contexto global se ha tornado mas desafiante y que los rendimientos de los bonos en dólares ahora operan con rendimientos mas altos en el mercado secundario.
La curva de Bonares opera toda por encima del 10%, mientras que los Globales cortos ronden 8,5% en el Bono a 2029 y 9,4% en el Global 2030. En el tramo más largo, los títulos de 2035 a 2046 también operan con tasas de dos dígitos.
En este caso el Gobierno busca hacerse de dólares emitiendo un bono a 2028, con lo cual, debería ubicarse cómodamente debajo del 10% que rinde el Bonar 2029.
Adrián Yarde Buller, economista jefe y estratega de Facimex Valores, consideró que con la emisión del AO28, el gobierno podrá comenzar a pre-financiar los vencimientos del 2027 colocando deuda con vencimiento posterior al actual mandato presidencial.
Según sus estimaciones, la curva de Bonares, el nuevo AO28 tendría una TEA del 8,3% (precio 95,3) y, si se excluye al Bonar 27 (AO27) de la curva, una TEA de 9,0% (precio 93,8).
Por su parte, Yarde Buller detalló que el Bonar 2027 (AO27) tendrá un precio máximo de u$s 101,53, consistente con una tasa mínima del 5,1% (TEA), es decir, unos 9 puntos básicos inferior al cierre de ayer en el secundario.
Los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI) entienden que esta licitación se configura como la primera gran prueba del año de la capacidad del Gobierno de financiarse en el mercado local a un plazo más allá de 2027.
“Se trata de un experimento interesante para testear el apetito del mercado doméstico por extender duration, algo que, a nuestro juicio, eventualmente requerirá volver al mercado internacional”, dijeron.
En esa línea, agregaron que la incógnita pasa por si esta vez el Tesoro convalidará el premio respecto de los bonos del BCRA.
“Este punto será clave para el pricing del nuevo BONAR. En la comparación con el BOPREAL 1-B, que debería rendir en torno a 8,1%, estimamos que podría sumarse un margen de hasta 60 puntos básicos por el efecto mencionado. Tanto en este segmento como en el de pesos, aguardamos la reacción de esta rueda para reestimar los targets de tasas a licitar de cara a la licitación de mañana”, detallaron.
Desde Aldazabal & Cía. Calculan que para que el bono salga sobre la curva de Bonares excluyendo el AO27, debería salir a una tasa de 9% y si se mira Smiramos la curva de Bonares incluyendo el AO27, el mismo cálculo da 8,2%.
“La principal razón para mirar el bono sobre la curva de Bonares excluyendo el AO27 radica en compararlo contra bonos que vencen posteriormente al primer mandato de la actual administración. Sin embargo, las características similares al bono AO27 en pagos y el hecho de que es una emisión pequeña nos hacen pensar que los rendimientos estarían por debajo de los Bonares más largos. Estimamos que podría salir dentro del rango 7,5-8% (precio 97-96)”, indicaron.
Financiarse a largo plazo
El Gobierno busca alternativas para hacerse de divisas para hacer frente a sus compromisos financieros.
Según números recopilados por Facimex Valores, los vencimientos de deuda en moneda extranjera ascienden a u$s 35.300 millones en 2027.
Los vencimientos con Organismos Internacionales ascienden a u$s 12.700 millones (FMI explica u$s 7500 millones), de los cuales el grueso será refinanciado.
Los u$s 22.600 millones restantes se reparten entre Globales y Bonares (u$s 10.300 millones, de los cuales más de 80% está en poder de privados), Bopreal (u$s 7000 millones) y repos con bancos internacionales (u$s 5300 millones).
“La carga de vencimientos de deuda de mercado en moneda extranjera duplica a la de 2025 y 2026 y quintuplica a la de 2024, cuando todavía no habían comenzado las amortizaciones de los bonos en moneda extranjera”, advierten desde Facimex Valores.
A diferencia del Bonar27, el Bonar28 vencería bajo un nuevo mandato presidencial, y con esta licitación el Gobierno está testeando su capacidad de extender vencimientos incorporando el riesgo electoral de 2027 en el precio
Los analistas de Max Capital esperan que la tasa del Bonar sea debajo del 7% en la plaza local, y acercándose al 9% al tomar el canje.
“Creemos que el nuevo Bonar28 debería salir alrededor de 98, lo que implicaría un rendimiento de 6,9%, que, al considerar el canje, sería equivalente a aproximadamente 94, con un rendimiento de 8,7%”, dijeron desde Max Capital.
El muro electoral
A pesar de estar lejos de las elecciones presidenciales de 2027 y a que el Gobierno acaba de ganar las legislativas de medio término, el mercado incorpora una prima de riesgo electoral a los bonos en dólares locales.
Esto se evidencia en la curva de Bopreales. Los Bopreales que vencen antes del fin del mandato de Milei operan con tasas de entre 4% al 5%.
En cambio, los Bopreales que pasan a vencer en 2028, es decir, luego del fin del mandato de Milei, pasan a rendir entre 7% y 8%.
Es decir, que solo un año después, los spreads saltan con fuerza.
Estas tasas más elevadas también se perciben en la curva de Bonares y Globales.
El ultimo bono emitido en dólares bajo legislación local, el Bonar 2027, que vence el 29 de octubre de 2027, es decir, dentro de la actual gestión, rinde 5,4% en el secundario.
A su vez, yendo más lejos en la curva, el Bonar 2029 rinde 9% mientras que el AL29 rinde 8,1%.
Los bonos de ley local del tramo medio y largo rinden entre 9% y 10,6%. Del mismo modo, los títulos de legislación NY rinden entre 9% y 10,5%.
Los analistas de 1816 agregaron que el spread entre bonos 2027 y 2028 se amplió recientemente, afectando la posibilidad de colocar deuda más allá de fin de 2027, aunque el mismo se mantiene lejos de sus máximos.
“Pensando en una potencial emisión de Bonar 2028, habría que empezar mirando el spread entre Bopreal a octubre 2028 (BPOB8) y Bopreal a octubre 2027 (BPOD7), que mide el temor del mercado por comprar bonos post fin de este mandato. Ese spread subió hasta 27 5 puntos básicos esta semana, máximo en lo que va del año, pero se mantiene lejísimos de los niveles previos a diciembre”, indicaron.
Maximiliano Tessio, asesor financiero, considera que el diferencial de spread entre los bonos antes y después del fin del mandato de Milei responde más a una estrategia del inversor que una asociación al riesgo electoral.
“Desde mi punto de vista la ampliación del spread tiene más que ver con una recalibración táctica del riesgo soberano en los portfolios dado el contexto global de risk-off. En sentido, incluso dentro de similares durations veo desequilibrios, el spread Bopreal C y AL30 no se justifica por fundamentos y considero conveniente la rotación del primero al segundo”, comentó.
A la caza de dólares
Probablemente, una de las variables que sigue analizando el equipo económico al insistir en las colocaciones en dólares en el mercado local está relacionado con el flujo de duvisas en la plaza local.
El stock de depósitos en dólares supera los u$s 39.000 millones y los inversores buscan colocar ese disponible en bonos para que le rindan una tasa.
Por lo tanto, ante semejante abundancia de divisas sin colocar, el equipo económico esta buscando darle al publico inversor alternativas de inversión mas atractivas respecto de las colocaciones en fondos money market en dólares que no rinden mas del 2% (TNA).
Con los bonos en dólares, el equipo económico busca ofrecerle títulos que rindan más del 5%.
El desafío pasa por el hecho de que el inversor se anime a saltar a colocarse en bonos que vencen fuera del actual mandato.
Matias Waitzel, socio de AT Inversiones, advierte que el mercado comienza a mostrar señales de estar reintroduciendo el componente electoral en la curva soberana.
“En las últimas semanas se observó una ampliación del spread entre los bonos que vencen antes de 2027 y aquellos que quedan expuestos al período posterior al mandato de Javier Milei, reflejando una mayor prima de riesgo en los tramos más largos de la curva”, explicó.
Aun así, Waitzel agregó que “más que interpretarlo únicamente como un “trade electoral”, tal movimiento responde a la corrección reciente de los precios y a una curva que vuelve a ofrecer mayor pendiente”.
Finalmente, Javier Casabal, Sr Fixed Income Strategist de Adcap Grupo Financiero, explicó que, en el contexto actual, de abundancia de depósitos en dólares del sector privado, los títulos cortos son muy demandados y ya ofrecen rendimientos en dólares de menos del 6% anual.
“Las colocaciones del Tesoro a octubre de 2027 son una muestra de las bajas tasas de los bonos soberano. En este contexto, en el que el BCRA está acumulando reservas, creemos que conviene alagar duration hacia los Bonos más largos. En particular, vemos muy atractivo el Global 2035 (GD35), que viene corrigiendo desde fin de enero y ahora está rindiendo más de 9% en dólares. Vemos también valor en los bonos en dólares en Ley Argentina como Bonar 2038 (AE38), que rinde alrededor de 10%”, detalló Casabal.