Ven valor en los Bopreal, pero advierten sobre un pequeño detalle técnico

Los Bopreal serie 1 y serie 2 entran al menú de activos con los que los inversores pueden dolarizar sus carteras. Sin embargo, advierten que en lo inmediato podría haber más inversores interesados en vender ese bono antes que comprarlo. Los analistas ven potencial alcista a los Bopreal y remarcan que el mercado le asigna una menor probabilidad de default respecto de la deuda soberana emitida por el Tesoro. Los Bopreal vienen negociándose con mayor liquidez en las últimas semanas, con una emisión total que ya alcanza los u$s 7000 millones. El Bopreal Serie 1 (BPJ27) se emitió por un total de u$s 5000 millones, mientras que el Serie 2 (BPJ27), se emitió por un total de u$s 2000 millones. Aún quedan unos u$s 3000 millones de la serie 3, la cual es a 2026 (BPJ26). El Bopreal surgió como una solución para posponer la demanda de dólares de los importadores que acumularon deudas comerciales en moneda extranjera con sus proveedores durante el gobierno anterior. El importador puede utilizar este bono para venderlo en el mercado secundario y así liquidar su deuda con su proveedor. Por lo tanto, se advierte que estos bonos tienen una posición técnica negativa. Esto implica que en la actualidad hay una mayor cantidad de tenedores de este bono (importadores) que deseen vender ese bono, más de la cantidad de inversores que deseen comprarlo y mantenerlo en su cartera. Justamente, el importador suscribe ese bono para poder cancelar su deuda con su proveedor y para ello deberá en algún momento vender el título. Si eso se generaliza, se llega a que la mayoría de los importadores no desearían tener el bono en su cartera durante un periodo prolongado, provocando que la posición técnica sea negativa. Si la posición técnica es negativa, esto implica que un potencial rally podría ser limitado ya que el importador podría encontrar en el nuevo precio del Bopreal un valor más atractivo para venderlo. En ese caso, de llevarse a cabo la venta masiva por parte de los importadores, se frenaría el rally, limitando el potencial alcista. Por ello es importante analizar si la posición técnica ya se limpió del todo para poder estimar el potencial alcista mayor. A pesar de que ya lleva un par de semanas de operaciones, la posición técnica no parece del todo limpia. Julio Calcagnino, head de research de TSA Bursátil, remarcó que aún no se puede afirmar que la posición técnica del Bopreal se haya limpiado. "Con la información pública disponible es difícil argumentar si hubo una mejora en la posición técnica de los Bopreal, los cuales sufren de la presión vendedora de parte de importadores para pagar sus deudas", detallaron. Según sus estimaciones, el BPO27 se operó en Cable en segmento PPT de BYMA en los plazos de CI, T+1 y T+2 desde que comenzó a cotizar hasta el 26 de febrero por un VN de USD 406 M, lo que representa un 8,1% del "outstanding". Por su parte, esta misma cifra en SENEBI totalizaría VN u$s 1107 millones, equivalente al 20,1% de la emisión. "Una vez que se haya operado el equivalente al 100% del VN emitido podríamos tener una cierta seguridad de que la posición técnica se limpió. Vale la pena destacar que, una posición técnica desfavorable por lo general implica buenos puntos de entrada para los inversores", sostuvo. Pedro Siaba Serrate, head de research y estrategia de Portfolio Personal Inversiones, detalló que estamos lejos de ver la limpieza de la posición técnica de los BOPREAL. "Los importadores, que son los tenedores originales de estos títulos, ven al instrumento como una herramienta para poder cancelar las deudas con proveedores, más allá de su valuación intrínseca. De esta manera, en algunos casos si creen que el CCL resultante de la venta del instrumento les parece conveniente, lo venden para pagarle a un proveedor en el exterior", sostuvo. En un contexto en el que los inversores buscan oportunidades de inversión y de dolarización de carteras, los Bopreal aparecen, según los analistas, como una alternativa de inversión interesante a considerar. Sin embargo, a la hora de comparar a los bonos del BCRA versus los bonos del Tesoro, los analistas se inclinan en su mayoría por los Globales y Bonares. La primera serie de estos bonos, el Bopreal, es un bono en dólares con vencimiento el 31 de octubre de 2027, que paga un cupón semestral del 5% a partir de octubre de 2024, y dos pagos de amortización en abril y octubre del 2027. A partir del 1 de marzo del 2024, el bono se dividirá en cuatro tramos independientes (A, B, C y D). Los dos primeros tramos serán del 20% del VN residual y las dos restantes del 30% cada una. El Bopreal Serie 2 es un bono que paga en dólares y es ley local. Vence en junio de 2025, por lo tanto, amortiza completamente capturando un solo pago desde dicho salto. Mariano Fiorito, Fund Manager de Schroders, entiende que el Bopreal serie 2 (BPJ25) es una alternativa "conservadora" dentro del universo de activos soberanos argentinos que igualmente podría otorgar retornos más que considerables. "Si el mercado percibe al BPJ25 como un bono con una probabilidad de default sustancialmente menor a los demás Bonos Soberanos Hard dolar, entonces podría cotizar por Yield y no por Paridad. Si ese es el caso, imaginamos que cotizará entre Bonos Soberanos con Rating B y CCC lo que implica una Yield entre 7,5% y 19,5%, lo que se traduce en un precio entre u$s 93,7 y u$s 85,3 respectivamente", detalló. En ese sentido, agregó que dentro de ese rango, debería ubicarse más cerca del piso que del techo y, como consecuencia de ello, sería una alternativa de inversión incluso más atractiva que el TV25. "En un escenario virtuoso, creemos que el AL30 tendrá un retorno total superior, mientras que, en el escenario negativo, el BPJ25 sería preferible. Dado esto, entendemos que el BPJ25 es una alternativa de inversión que podría ofrecer rendimientos interesantes", dijo Fiorito. Con una visión similar, Calcagnino remarcó que desde el punto de vista del inversor, indudablemente el BOPREAL es una alternativa más para dolarizar carteras, aunque no necesariamente la más rentable. "El upside el caso de normalización de la curva soberana es mayor el potencial alcista en los Bonares y Globales, como así también lo son los rendimientos en subsoberanos. Quizás la principal diferencia radica en que los BOPREAL se pagan durante el mandato de Milei, de quien el mercado no duda de su voluntad de pago, mientras que otros títulos quizás deban ser abonados por administraciones menos amigables con los mercados", comentó. Hacia adelante, Siaba Serrate considera que el Bopreal es una alternativa interesante. Sin embargo, afirmó que "para un inversor agresivo que quiera apostar por una normalización de la curva soberana, que implica no solamente una agenda de reformas estructurales y llegar al equilibrio fiscal este año, sino poder mantenerlo en el tiempo, los Globales a estos precios poseen un upside mayor". El Bopreal serie 1 cotiza con una TIR de 20,7%, mientras que el Bopreal serie 2 rinde 18,5%. Estos son niveles sustancialmente menores a los que rinde la curva soberana para ese mismo tramo, ya que los Globales a 2029 y 2030 operan con rendimientos del 31% en promedio. En otras palabras, el mercado entiende que hay una menor probabilidad de default en los Bopreal respecto de la deuda en dólares del tesoro, es decir, los inversores confían más en el BCRA (que emite el Bopreal), antes que en el Tesoro (que emitió los Globales). Sobre este mismo punto, los analistas de Balanz afirmaron que el Bopreal 2027 muestra una percepción de riesgo menor del BCRA que la del Tesoro. Además, remarcaron que ven valor en los Bopreales y una buena opción de inversión para las posiciones en pesos. "Para inversores locales, el Bopreal es una alternativa interesante contra las posiciones en pesos, especialmente para las empresas con acceso restringido al CCL. La reciente suba en el precio de los bonos soberanos refleja mayormente la percepción de menor probabilidad de default en el próximo año, poniendo a estos bonos en el centro de atención. Sin dudas el Bopreal amplían la oferta de activos argentinos", sostuvieron. Los analistas de Balanz puntualizaron que en base a su modelo de valuación, los u$s 65 del Bopreal 2027 parece un precio justo, mientras que el Bopreal serie 2 luce barato. "Creemos que el precio actual del Bopreal 7 parece justo, con la posibilidad de subir a u$s 70 si mejora la percepción de riesgo del BCRA. El bono tiene la mejor estructura de pagos para aquellos que tengan una visión positiva sobre Argentina, ya que ofrece los mayores flujos dentro del gobierno de Milei, lo que le da un gran potencial al alza si se observa una caída en las probabilidades implícitas de default. El Bopreal 25 cotiza en u$s 86, un precio relativamente barato en nuestra opinión.", sostuvieron. Finalmente, los analistas de Banco Galicia también ubican al Bopreal 2 en niveles de u$s 70. "Consideramos que la Serie II cotizará con un piso de u$s 70. Sin embargo, no descartamos que se le pueda asignar un mayor valor. La menor duration de esta serie con amortizaciones mensuales, debería generar una posición técnica relativamente mejor que la del BPO27, reduciendo ventas ´forzada´", explicaron desde Banco Galicia. También agregaron que son favorables las estimaciones de la cosecha, por la cual se estiman exportaciones incrementales de u$s 9500 millones en relación con el 2023, sumado a la acumulación de reservas del BCRA. "Si se mantiene esta dinámica, el mercado puede percibir menores probabilidades de default de corto plazo, lo cual repercutiría favorablemente en el precio de la Serie II del Bopreal", afirmaron.

Ven valor en los Bopreal, pero advierten sobre un pequeño detalle técnico

Los analistas le ven potencial alcista en los Bopreal y remarcan que el mercado le asigna una menor probabilidad de default respecto de la deuda soberana emitida por el Tesoro. Pero hoy podría haber más tenedores del bono interesados en venderlo que en comprarlo, limitando el upside.

Julián Yosovitch

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