Contexto adverso: sube el dólar y las tasas en EE.UU. alcanzan su nivel más alto en dos años

El contexto internacional se pone cada vez más adverso para los mercados emergentes en general y para la Argentina en particular. Se acerca el fin de la ultra liquidez global y el mercado se anticipa al ciclo alcista en las tasas de interés de la Reserva Federal (Fed) con una suba del dólar a nivel global y un incremento de las tasas de los bonos del Tesoro estadounidense.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU. se encuentran subiendo del mismo modo que el dólar a nivel global. Ambos alcanzan su valor más alto en dos años.

El dólar índex es una canasta de monedas contra el dólar y muestra la fortaleza o debilidad del billete a nivel global. Si el dólar índex sube, implica un fortalecimiento del dólar y una debilidad en el resto de las monedas.

El dólar índex está compuesto en un 57,8% en euro, 13,6% yen japonés, 11,9% en la libra esterlina, 9,1% el dólar canadiense, 4,2% la corona sueca y 3,6% en el franco suizo.

El hecho de que el dólar índex suba implica una debilidad en el resto de las monedas líderes del mundo y a su vez, pone presión al resto de las monedas, fundamentalmente las de mercados emergentes.

Debido al cambio en el contexto global, y un escenario de políticas monetarias más contractivas, el mercado se estuvo anticipando y generó una fuerte suba en el dólar índex y una suba en las tasas de interés de los bonos del Tesoro.

Desde comienzo de 2021, el dólar sube 9% y se ubica en su mayor valor desde mediados de 2020. En lo que va del año sube 1,5%.

En lo que respecta a las tasas de interés, estas también se estuvieron anticipando a un contexto de tightening en la política monetaria de la Fed.

Las tasas de corto plazo han evidenciado un notable desplazamiento alcista, con los rendimientos a 6 meses y a un año posicionándose en su mayor valor en dos años.

Las tasas cortas suelen ser más sensibles a la suba de tasas de la Fed y por ello es que se ve que los rendimientos a 6 meses y 2 años han mostrado una suba mucho mas fuerte que las tasas a 10 y 30 años.

Las tasas a 6 meses se ubican en 0,45%, su mayor valor desde el estallido de la crisis de coronavirus. Por su parte, los rendimientos a dos años se ubican por encima de 1,2%, el mayor valor en 2 años.

Reversión de flujos

Lo que está ocurriendo es que la suba de tasas provoca una reversión de flujos de emergentes hacia EE.UU., que buscan aprovechar el contexto alcista en las tasas.

El escenario para los mercados emergentes se complica ante la suba del dólar y de las tasas de interés. Esto es así ya que, si suben las tasas en EE.UU., el costo de financiamiento se eleva para estos países, por lo que deben rollear su deuda a un costo mayor.

Además, si suben las tasas, los capitales intentan salir de países emergentes y regresar a EE.UU. para aprovechar el contexto alcista en los rendimientos.

La salida de capitales de emergentes viene asociado a devaluaciones de las monedas (suba del dólar) y de distintos desequilibrios económicos provocados a partir del cambio de flujos, tales como desequilibrios en la balanza de pagos y mayor inflación (por traslado a precios debido a la suba del dólar).

Es decir, el viento de cola para los emergentes deja de soplar.

Gloria Patrón Costas, analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI), comentó que debido a un mundo volátil y de mayor aversión al riesgo dada la expectativa de una Fed más hawkish en este 2022 viene impulsando la cotización del dólar índex y que la suba del mismo presiona sobre el tipo de cambio local.

"El peso pierde aún más valor con respecto a la divisa profundizando los ruidos actuales dado el atraso del tipo de cambio real. Sin dudas, un dólar índex más fuerte no hace más que profundizar estas tensiones cambiarias. Más allá del corto plazo, un dólar más fuerte con respecto al resto de las monedas complica el escenario para todos los emergentes. Con tasas más altas y un dólar índex al alza, los flujos encuentran valor por fuera de riesgo emergente", dijo.

Además, Gloria Patrón Costas agregó que, una apreciación muy fuerte de la divisa termina perjudicando el mercado de commodities y los precios de los granos.

"Así, las condiciones financieras a nivel global son mucho más limitadas que hace un año, volviendo muy costosa la extensión de dos años de las negociaciones con el FMI", alertó.

Para Fernando Marull, economista y director de FMyA, el dólar en alza implica que estamos de frente a un menor viento de cola, aunque aún no se transforma en un viento de frente.

"Tanto el dólar como las tasas de los bonos americanos, desde mediados de 2020 a la fecha se estuvieron anticipando a la normalización en la política monetaria de la Fed y los bancos centrales del mundo. Creo que esto va a continuar, es decir, dólar en alza, lo cual suele tener un impacto negativo en las materias primas. Si bien podremos ver materias primas más bajas, creo que igual se van a mantener en valores altos. Todo esto agrega menos viento de cola, pero todavía no lo veo como un viento en contra", dijo.

Amenaza por el lado comercial

Analistas coinciden en que, en el caso de Argentina, el mayor riesgo viene asociado a un problema en el lado comercial.

El hecho de que el riesgo país se ubique en niveles tan elevados deja a la Argentina semi aislada del mundo financiero. Es decir, debido a la prima de riesgo tan alta, la capacidad de la Argentina de financiarse en el mercado global es nula, y por lo tanto, la suba de tasas no provoca un efecto importante sobre las variables locales.

De esta manera, el escenario alcista de las tasas y del dólar sí se puede ver a partir del canal comercial.

Generalmente, una suba del dólar suele tener un impacto negativo entre el dólar y las materias primas.

Tomando una correlación de largo plazo entre el dólar índex y las materias primas, se suele ver que la misma es negativa, es decir, cuando sube el dólar, caen las materias primas. El índice de agricultura y de materias primas tienen una correlación fuertemente negativa con el dólar.

La correlación entre el dólar es menos fuerte (aunque igualmente negativa), con la soja, principal activo de exportación argentino.

Martín Vauthier, economista de Anker Latinoamérica, advierte que la dinámica de los flujos internacionales dados a partir de lo que ocurra con el dólar y las tasas de interés globales, tiene impacto en la Argentina.

"En el canal financiero la Argentina está desconectada ya que, a estos niveles de riesgo país, no tenemos acceso a los mercados internacionales. Sin embargo, en el canal comercial, una suba del dólar si puede perjudicial a la Argentina. Una política monetaria de la Fed más hawkish puede provocar un deterioro en las expectativas globales que incrementen la aversión al riesgo y que terminen teniendo un impacto sobre los precios de las exportaciones de argentina", advirtió Vauthier.

Por otro lado, el economista de Anker Latinoamérica señala que, dado el contexto restrictivo a nivel local en términos financieros, el canal comercial se torna fundamental como vía de obtención de divisas.

"Estamos en un contexto de cepo estricto, débil demanda de pesos y expectativas locales deterioradas, por lo que hoy, las exportaciones son casi la única fuente de divas que tiene la argentina. Evidentemente, lo que ocurra con el precio de las exportaciones toma un papel muy relevante y a través del canal comercial", comentó.

Juan Manuel Franco, economista de Grupo SBS, coincide con el resto de los analistas al remarcar que, con un mercado financiero externo cerrado para Argentina, el nexo entre el mundo y el país pasa por los precios de los commodities principalmente.

"Los bonos operan en paridades tan bajas que la política monetaria de la Fed no puede hacerlos caer mucho más. Por ese motivo, a lo que sí hay que mirar de cerca es al impacto de las políticas de los países centrales sobre los precios de los commodities, en un contexto en que habrá que acumular las divisas provenientes de los inflows del agro para poder hacer frente a los pagos externos de los próximos años e un contexto en que las reservas netas no han podido recomponerse", dijo.

En este sentido, el economista de Grupo SBS sostuvo que las materias primas podrían mantener sus valores elevados, pese al contexto de suba del dólar global.

"Si bien la política monetaria menos laxa de la Fed y la expectativa de que sea menos laxa aún en el futuro favorece la cotización del dólar frente al resto de las monedas, debemos ver también que la elevada inflación sigue poniendo atractivo a los commodities como cobertura natural. Asimismo, todo apunta a que China implementaría políticas expansivas, algo que favorecería la demanda de ese país en general y de los commodities en particular", dijo.

Por ahora, la suba del dólar no ha impactado en el precio de la soja. Las proyecciones negativas en el clima empujaron a los precios de la soja a su mayor valor desde mediados de 2020.

José Echague, estratega de Consultatio, advierte que por ahora no se ha visto un impacto negativo de la suba del dólar.

"Hasta ahora lo que vemos es que el fortalecimiento del dólar todavía no vino asociado a una baja de las materias primas, sino que se dio más bien lo contrario. Tanto la soja como el petróleo siguen firmes y no se han caído. Incluso, esperaría que esta fortaleza de la soja y del crudo sigan hacia adelante. Por lo tanto, no creo que el nivel del dólar le pegue mucho a la Argentina y si le llegase a pegar, será fundamentalmente por lo comercial y no por lo financiero", afirmó.

Sin embargo, el estratega de Consultatio coincide en que el impacto fundamental a partir de la suba del dólar a nivel global viene dado mas que nada por el lado comercial y no tanto por el financiero.

"Creo que la suba del dólar le pega de costado a la Argentina. Los problemas de fundamentals y tipo de cambio de Argentina no depende de condiciones externas sino de sus propios desequilibrios externos, por lo que el dólar global no tiene mucho que hacer dentro de la ecuación. En términos financieros, la suba del dólar y tasas es irrelevante. Ahora, en términos comerciales, sí", comentó.