A los argentinos, amantes de las recetas mágicas, ahora nos seduce la opción “adiós Lebac. Por qué esta propuesta es sencillamente imposible y dudosamente deseable.
Primero lo primero. Claro que sería deseable no tener Lebac. Mejor aún, sería deseable no tener deuda pública, ni base monetaria excesiva, ni inflacion, ni deficit fiscal, ni delincuencia, ni humedad, ni frío…
Ahora bien… ¿cómo se consigue todo esto? ¿Y qué tienen que ver las Lebac y su virtual eliminación con el arreglo de los problemas estructurales de la economía Argentina?
La fobia a las Lebac tiene ya un tiempo. Según una línea de análisis, cuando el Banco Central coloca una letra para absorber pesos y se compromete a pagar una tasa de interés, lo que está haciendo es absorbiendo “transitoriamente la liquidez, pero para inyectarla en el futuro, más el pago de la tasa. Si llegara un momento en que esa futura inyección no es demandada por el público, lo único que se habrá hecho habrá sido posponer inflación.
El argumento es más que interesante, ahora bien: ¿qué pasa si en ese momento futuro efectivamente hay más demanda de dinero? En dicho caso, la mayor cantidad de dinero responderá a la demanda de dinero y la emisión no generará tensiones en los precios.
Hasta acá estábamos en el debate sobre el tema, pero el “Supermartes del mes pasado revivió los miedos con las Lebac y ahora los economistas hacen fila para criticarlas. Además, se proponen algunas soluciones que parecen mágicas. De acuerdo con Infobae, hasta el propio autor de las letras en cuestión estaría pidiendo eliminarlas.
Y si el autor de monstruo dice que hay que matarlo… ¿cómo oponerse?
Según se argumenta, la deuda del Banco Central surgió en un momento muy especial de Argentina, cuando la deuda del gobierno estaba en default y no había instrumentos para regular la liquidez. Ahora en tiempos más “normales , se necesita reemplazar las Lebac por Letras del Tesoro.
¿Es válido este argumento? La respuesta es negativa.
En primer lugar, porque Argentina no es el único “extraño país donde existe esta clase de instrumentos. Si miramos el caso de Chile, encontraremos una situación muy similar. Un documento publicado por su Banco Central, explica que:
“Entre 1982 y 1983 los Documentos emitidos por el Banco pasaron de representar 6,8% a 27,5% del total de los Pasivos. Este rápido aumento se debió a la crisis económica experimentada en Chile en esos años, lo que llevó al rescate del sistema bancario. (…).
A partir de 1985, la implementación de la política monetaria en Chile se efectuó a través de operaciones de mercado abierto. Esto considera la emisión de bonos y pagarés por parte del BCCh en el mercado local, para influir sobre la cantidad de dinero, y por ende, actuar sobre las tasas de interés. Su existencia ha contribuido al desarrollo del mercado de capitales, al proporcionar tasas de interés de referencia para la emisión de instrumentos de deuda de largo plazo de empresas de los sectores Público y Privado
Como se observa, los títulos de deuda del Banco Central de Chile también surgieron en un escenario de crisis y luego se transformaron en el instrumento para instrumentar la política monetaria. Sin embargo, ningún problema hubo ahí y, como dicen el propio organismo, “su existencia ha contribuido al desarrollo del mercado de capitales .
Bola de nieve
Por si esto fuera poco, la cantidad de pasivos remunerados del Banco Central chileno no fue menor, sino que llegó a superar el 30% del PBI por muchos años, precisamente en momentos en que la inflación comenzó una irrevocable tendencia descendente.
En Argentina, a diferencia de esto, estamos en un 11% del PBI.
¿Qué quiere decir esto? Que sencillamente no se entiende tanto revuelo por las Lebac. Son instrumentos de regulación monetaria, otros países los tienen y no representan un problema, incluso cuando la magnitud de su uso llegó a ser muy superior.
Es cierto que sufrimos una corrida cambiaria hace poco tiempo. Pero los inversores vendieron Lebac, vendieron bonos públicos y vendieron acciones. El problema fue la crisis de confianza que le explotó al gradualismo, no la “bola de nieve de la deuda del BCRA.
Que pague el Tesoro
El segundo punto del análisis sobre esta cuestión pasa por la sugerencia de que los títulos del BCRA deberían ser absorbidos por el Tesoro.
El motivo detrás de este reclamo es que como el sobrante de pesos que debe ser absorbido por Lebac responde al déficit fiscal monetizado, en realidad esa deuda “genuinamente debería ser del Tesoro.
Ok, hay un punto ahí, pero la realidad es que la deuda hoy es del BCRA. Además, una importante porción de esas Lebac responden a la compra de dólares para acumular reservas… no al déficit fiscal.
Ahora bien, la pregunta que debe hacerse aquí es por qué el Tesoro admitiría aumentar su stock de deuda en 11 puntos del PBI.
Si el BCRA pasara su deuda al Tesoro, entonces Argentina pasaría de una deuda bruta del 52,6% del PBI (según FMI) a una del 62,6%, precisamente en el momento en que hay muchas dudas sobre si esta deuda es sostenible.
Plantear el canje de Lebacs por letras del Tesoro es como decirle a un amigo:
"Che, tenés mucha deuda, por qué no llamás a tu primo y le decís que la asuma él, así podés mostrar mejores balances en el Banco".
Se imaginarán que nadie querrá hacernos ese favor.
Adicionalmente, hay un punto fundamental que no se responde: ¿si la deuda estuviera en cabeza del Tesoro y no del BCRA… qué beneficios traería?
Una crítica que se hace es que la tasa que se paga es demasiado alta… ¿bajaría con el canje? De nuevo, definitivamente no.
El Banco Central debe absorber pesos y eso lo puede hacer con sus títulos de deuda o con los del Tesoro. Ahora en cualquier caso el ente monetario deberá pagar una tasa de interés para que el inversor se abstenga de consumir (o de comprar dólares).
En cualquier escenario, la tasa sería la misma porque acá lo que hay que contrarrestar son las expectativas de devaluación e inflación. Da lo mismo si el título que se usa es emitido por el BCRA; por el Tesoro, o por Iván Carrino.
Espíritu Animal del Inversor Minorista
Un último argumento que resuena es de corte netamente keynesiano. Se plantea que como muchas Lebac están en manos de inversores minoristas y no institucionales, el riesgo de no renovación es mayor. Por lo tanto, sería mejor que estas operaciones se reservaran solo a los bancos…
El postulado es típicamente keynesiano porque supone que la inversión está liderada por “espíritus animales que nada tienen que ver con las expectativas y las leyes económicas.
Ahora bien, al margen de las etiquetas, lo importante son los hechos. ¿Sería diferentes las licitaciones de Lebac si todas estuvieran en manos de inversores institucionales? ¿Sería diferente la tasa? Una vez más, no.
Si las expectativas de inflación y devaluación son altas, entonces la tasa va a ser alta.
Por último, ¿qué estamos pidiendo? ¿Que solo los bancos operen en títulos que pagan 40% y que la gente de a pie quede condenada al plazo fijo, que le paga fácil 10 o 12 puntos menos?
¿A dónde va a ir a poner sus pesos el “pobre inversor minorista en dicho caso? Efectivamente, terminará comprando dólares y las perspectivas futuras de la divisa serán más alcistas aún.
La propuesta en este punto, carece totalmente de sentido.
Para ir cerrando, obviamente que la economía Argentina está inundada de desequilibrios y hay que corregirlos. Más rápido, más lento, como sea.
Ahora la tirria con las Lebac no es realmente comprensible. Suena a una más de esas soluciones mágicas que tanto nos gustan, pero que analizadas detenidamente, no resultan ni factibles ni muy deseables tampoco.
