El punto de inflexión de la economía argentina, explica Marina Dal Poggetto, fue la salida del cepo en abril de este año cuando, a partir del acuerdo con el Fondo Monetario Internacional, se incluyó un cambio de régimen.
"El programa económico de arranque del Gobierno fue pragmático con componentes heterodoxos", define Dal Poggetto, economista y directora ejecutiva de la consultora Eco Go. Pero, lo que en un principio dio resultados -caída de la inflación, baja del riesgo país, mayores reservas en el Banco Central- ahora entra en terreno empantanado ante una escasez de dólares, una escalada de las tasas de interés y una mayor volatilidad de la economía.
Sobre este escenario, el Gobierno recibió una buena señal del FMI con un desembolso adicional de u$s 2.000 millones a lo acordado en abril, pero que está lejos de resolver la recomposición de las reservas del Banco Central. "A partir de la decisión de remover los controles de capitales, el esquema empieza a operar en formas distintas y la remonetización sin dólares empieza a hacer agua. Hay que ver qué va a suceder con la dinámica política en lo que sigue", subraya.
-¿Qué está pasando con la economía argentina?
-Se recibió una herencia complicadísima: un Banco Central quebrado, un excedente de pesos en la economía que creaba deuda en pesos, una tasa de interés muy alta consecuencia de la alícuota del impuesto inflacionario. Detrás de eso, lo que había era una inflación que corría muy rápido -12 por ciento por mes- una violenta distorsión de precios relativos, precios de bienes muy caros, precios de servicios regulados muy baratos, y una brecha cambiaria que era obscena, de casi 200 por ciento en la previa a la elección de octubre. Con lo cual, el programa económico de arranque del gobierno de Javier Milei fue mucho más pragmático que lo que sostenían en el discurso de campaña, que era dolarizar sin dólares o sacar los controles de capitales y flotar. No se hizo ni lo uno ni lo otro y aplicó un programa económico con comportamientos heterodoxos que sostuvo el cepo y permitió remonetizar la economía sin dólares.
La remonetización de la economía, con un aumento en la demanda de pesos, terminó siendo virtuosa porque crecía el crédito y crecía el nivel de actividad. Entonces el programa permitió las dos cosas: bajar rápido la inflación y recuperar la economía. Si miramos enero de este año, la brecha casi había desaparecido, el riesgo país había bajado a 600 puntos básicos, y parecía que Argentina accedía al mercado de créditos.
Pero el programa tenía un problema de fondo que es que no generaba dólares y el Gobierno requería conseguirlos de alguna forma. Para eso primero estuvo el blanqueo y después se cerró el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional, que incluyó la remoción de los controles de capitales. En simultáneo, establecieron un esquema de bandas cambiarias que tenía, en el acuerdo con el Fondo, un compromiso explícito de acumulación de reservas que el Gobierno no cumplió porque no compró dólares en el momento de mayor estacionalidad de la oferta. A partir de la decisión de remover los controles de capitales, el esquema empieza a operar en formas distintas y la remonetización sin dólares empieza a hacer agua.
-¿Actualmente cómo es ese esquema?
-El Gobierno está yendo a un esquema mucho más parecido al segundo acuerdo con el FMI de 2018 y hoy está montado en un esquema donde la estacionalidad de la oferta de dólares es menor. Sin controles de capitales, la tasa de interés y el dólar son más altos, la economía se estanca y empieza a aparecer la sábana corta. Sobre esto, el Gobierno desarmó las LEFI -títulos de deuda del Tesoro Nacional que fueron utilizadas para reemplazar a los pasivos remunerados del BCRA- lo que generó que, no sólo volviera a aumentar la deuda del Tesoro, sino una tasa de interés más alta y mucho más volátil. El último dato de crecimiento de la economía es febrero de este año. El Gobierno está dejando correr un poco el tipo de cambio, está testeando el pass through -el impacto que tiene en los precios una suba del tipo de cambio-, que por ahora parece ser bajo. Hay que ver qué es lo que pasa en términos de formación de activos externos y en términos de cuenta corriente con esta mejora del tipo de cambio real. Y fundamentalmente qué va a suceder con la dinámica política en lo que sigue. En el corto plazo, hay que ver cómo resuelven la próxima licitación de agosto, donde vencen 11 billones de pesos del Tesoro -un tercio de la base monetaria- y donde el Banco Central, después de la expansión de pesos en la última licitación que coordinó tasas de interés muy altas, salió con una suba de encajes para retirar los pesos de la economía y generar el apretón monetario.
-¿Qué hubiera pasado en caso de que el Fondo no hubiera salido en ayuda al Gobierno en abril?
-El programa empieza a descalibrarse en febrero, en gran medida porque el propio ministro (Luis Caputo) habla de que hay un acuerdo con el Fondo que incluye un cambio de régimen. Ahí hay una aceleración de los pagos de importaciones, postergación de la liquidación de exportaciones, el Banco Central vendiendo dólares para defender el tipo de cambio. La liquidez que dio el Fondo descomprimió en el corto plazo y permitió que el dólar cayera. Pero esa oferta era estacional; el acuerdo con el Fondo les permitió ganar tiempo. La lógica del acuerdo era que el Gobierno accediera al crédito y que ese acceso trajera dinamismo. Eso no pasó. La discusión es cómo sigue hacia adelante. En la narrativa oficial, el Gobierno gana las elecciones, y a partir de ahí descomprime el riesgo país y entonces tenemos un camino de éxito.
Sin controles de capitales, la tasa de interés y el dólar son más altos, la economía se estanca y empieza a aparecer la sábana corta.
-¿Y cuál es tu mirada?
-Mi mirada es que se metieron en un brete y que hay que ver cómo terminan de descomprimir el equilibrio de la alta tasa de interés. Sin cepo, el dólar y la tasa son más altas, pero esto tiene tres contradicciones. La primera es que el driver del crecimiento, que era el crédito, se frena. La segunda es que, a la consolidación fiscal, que estaba dada por la mejora en los ingresos asociados a la reactivación de la economía a través de la baja de impuestos, ahora hay que ponerle un signo de pregunta. Y la tercera y la más importante es qué es lo que pasa con el refinanciamiento de la deuda de pesos cuando vencen cada 15 días. Por ahora dejaron correr el dólar, pero siguen interviniendo. En algún punto el Gobierno tiene que acumular reservas. La baja del riesgo país requiere que les vaya bien en las elecciones, pero también que acumulen reservas. Y para eso no puede haber ni el déficit de cuenta corriente que hay, ni la formación de activos externos que tiene. Yo creo que después de octubre van a tener que recalibrar el esquema.
-¿Cómo impacta el aumento del dólar en la inflación?
La primera medición de agosto, con dos días de suba del tipo de cambio, nos da 0,6% la semana, que no es casi nada. La proyección de agosto, con un solo punto del mes y la información devengada de aumentos puntuales, está en la zona de 1,9 por ciento. Pero falta todavía todo el mes, hay que ver cómo sigue esto. A favor, hay una economía mucho más abierta. Del otro lado, una economía con un nivel de actividad que se está frenando fuerte en el margen. Probablemente cuando analicemos los datos de julio veamos alguna caída, más parecida a la que vimos en marzo. En ese contexto, las empresas no tienen mucho margen para trasladar a los precios.
