El mercado reaccionó al resultado del canje de deuda en pesos, el cual fue considerado un éxito. Además, el Tesoro anunció las condiciones para la licitación de deuda en pesos.
Los analistas siguen viendo una mayor desinflación hacia adelante y buscan oportunidades en bonos en pesos para acomodarse al escenario de menor nominalidad de la macro en los próximos meses.
Reacción al canje
La semana pasada se llevó a cabo el canje de deuda en pesos y el cual tuvo un resultado exitoso. La adhesión al canje fue del 64%, con una elevada participación privada.
El Ministerio de Economía informó que la adhesión privada fue del 55,25%, mientras que los entes públicos aportaron casi la totalidad de sus tenencias.
De esta manera, se infiere que el sector privado tenía el 88% de los títulos elegibles y el sector público el 12% restante
Los mayores niveles de adhesión estuvieron en los instrumentos más largos; aunque hubo una predisposición general en alargar duration.
Los bonos canjeados correspondían a títulos que vencían entre mayo y noviembre de 2025. Así se alcanzó a despejar $14 billones de su perfil de deuda de este año.
Asimismo, la tasa de capitalización disminuyó pasando de un promedio ponderado de 3,94% TEM en los títulos elegibles a 2,20% TEM en la nueva cartera.
La reacción del mercado al anuncio y resultado del canje fue una suba en los títulos de deuda en pesos a tasa fija, provocando un desplazamiento a la baja en la curva de Lecap.
Antes del anuncio de la licitación, la curva operaba con tasas de 2,8% (TEM) en el tramo corto, cayendo al 2,2% en el tramo medio y largo.
Luego del anuncio del canje y de que el mismo se haya llevado a cabo, las tasas de las Lecap comprimieron hacia niveles de 2,6% (TEM) en el tramo corto y cayendo a niveles de entre 2,2% y 2% (TEM) en el tramo medio y largo.
La reacción del mercado en la curva de Lecap podría ser interpretada en que los inversores quisieron comprar estos títulos para ingresar al canje, así como también que el mercado se prepara para ver una baja de tasas de interés del BCRA próximamente.
Desde Delphos Investments explicaron que, como resultado del canje realizado el pasado viernes, el tramo medio de la curva de tasa fija se aplanó y comprimió, alcanzando niveles cercanos a los instrumentos más largos debido al significativo premio ofrecido.
Por otro lado, la curva CER también comprimió en la semana, aunque un poco menos que la curva de LECAPs y BONCAPs.
Dada la suba en las Lecap y los CER, las inflaciones break even resultantes continúan comprimiéndose y ya apuntan a valores por debajo del 2% mensual a partir de abril de este año.
Tras el canje de deuda, los analistas buscan oportunidades de bonos en pesos y expectantes a un proceso de menor inflación hacia adelante.
Los analistas de Adcap Grupo Financiero afirmaron que tras el canje de deuda, y contemplando los anuncios sobre la reducción de las retenciones, crecen los argumentos para buscar títulos en pesos más largos.
"Dadas las expectativas optimistas por los datos de inflación de enero y la estabilidad esperada en el dólar tras la noticia de reducción de impuestos a las exportaciones para el sector agrícola, creemos que es momento de extender la duración en pesos", afirmaron.
En cuanto a los bonos que ven valor, desde Adcap recomendaron posicionarse en la Boncap a diciembre 2025 (T15D5) y la Boncap a febrero de 2026 (T13F6), o bonos CER más cortos para quienes busquen títulos de menor duration.
"Con tasas efectivas mensuales de 2.1%. Para portafolios que necesiten mantener una duración corta, considerando el breakeven de inflación de 1.8% para enero, vemos al Boncer a marzo de 2025 (TZXM5) como una opción atractiva. Ofrece hasta 0.6% de alza en comparación con la Lecap S31M5 si la inflación llega a 2,4%", detallaron.
Los analistas de Grupo IEB indicaron que tras el canje de deuda ven valor a mediano plazo en los bonos CER 2027 y 2028 que operan con tasas forwards a diciembre muy elevadas a nuestro entender, con TIRs entre 8,5% y 9%.
"Pensando que los controles cambiarios serán eliminados post elecciones y que para ese entonces los bonos HD operen en torno a 8%, los títulos CER deberían situarse algo por debajo de estos niveles dejándolos con un upside interesante", explicaron.
Rumbo a una nueva licitación
Tras el canje de deuda, ahora el Tesoro enfrenta una nueva licitación de bonos en pesos con el objetivo de refinanciar los vencimientos de la Lecap S31E5 por $3,6 billones y del TDE25 por $11,5 billones, en manos del sector público.
En esta oportunidad, el menú ofrecido incluye instrumentos a tasa fija, como los S14M5, S28A5, T15E7, y el Boncer TZXM7.
Adicionalmente, se ofreció un canje del Boncer T2X5, que vence el 14 de febrero, por una Lecap (S10N5) con vencimiento en noviembre de 2025, con un límite máximo de colocación de $4 billones.
Según explicaron desde Delphos, la estrategia del Tesoro sigue enfocada en extender la duración de sus vencimientos, respaldándose en la fijación de límites de montos para los títulos más cortos, lo que genera una menor cantidad de vencimientos durante el año en curso.
A la hora de posicionarse en pesos, los inversores deben decidir si incorporar bonos a tasa fija o CER.
La decisión va a depender de si expectativa inflacionaria que tenga el inversor coincide con la que muestra el mercado.
La inflación para el primer cuatrimestre del año rondaría el 1,5% promedio, y bajaría luego al 1,3% promedio desde el segundo cuatrimestre del año en adelante.
Si el inversor cree que la expectativa inflacionaria en los break even están en línea (o por encima) de lo que él cree, entonces los bonos que debería incorporar en la cartera son a tasa fija y a mayor plazo.
En cambio, si el inversor cree que la expectativa inflacionaria está siendo demasiado optimista por parte de los inversores, entonces sería más conveniente posicionarse en bonos que ajustan por CER ya que se esperaría que estos tengan una mejor performance ante un dato de inflación por encima de lo esperado, en comparación con los bonos a tasa fija.
Actualmente la curva CER opera con tasas de 3,4% en el tramo más corto, saltando a niveles de entre 5% y 6% en el tramo medio y subiendo a niveles de entre 6% a 8,7% en los plazos medio y largos de la curva.
Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, señalo que el mercado se sigue acomodando al resultado del canje.
"La curva en pesos de tasa fija se acomodó a las condiciones del canje de la semana pasada. El mercado incorporó en precios la totalidad del premio pagado en el canje, con subas en el tramo corto de Lecap", comentó.
En cuanto a las oportunidades en pesos, Yarde Buller detalló que para posiciones de corto plazo, prioriza CER dado que los break evens de inflación quedaron bajos contra su escenario base.
"La compresión del tramo corto de Lecap por el canje dejó break evens de inflación optimistas. Asumiendo una inflación 2,5% m/m para enero, la inflación break-even entre la S30J5 y el TZX25 quedaría en 1,6% m/m promedio para el trimestre febrero-abril. Es decir, una convergencia inmediata al nuevo crawling peg. Por eso, en carteras de administración de liquidez combinamos el Boncer de febrero (T2X5), que ya es tasa fija, con el Boncer de marzo (TZXM5)", remarcó.
A su vez, para carteras de mayor plazo, la estrategia de Yarde Buller se basa en combinar el tramo medio de la curva CER con el Boncap de febrero de 2026 (T13F6).
"Priorizamos concentrar la exposición en los Boncer de marzo de 2026 (TZXM6) y junio de 2027 (TZX27), combinados con el Boncap de febrero de 2026 (T13F6) que hoy descuenta una desinflación demasiado gradual", puntualizó.
Los analistas de Grupo SBS entienden que existe valor en las Lecap debido a que esperan un recorte en la tasa de interés del BCRA, y dada la nominalidad esperada por el mercado hacia adelante.
"Creemos que el BCRA bajará la tasa de referencia, en línea con lo que descuenta el mercado en la curva de tasa fija, con una curva invertida y con tasas forward que marcan la expectativa de menor tasa. En este contexto, vemos valor en cerrar tasa corta en pesos en Lecaps con vencimiento en el primer trimestre del 2025", comentó Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS.
A su vez, Franco agregó que, para perfiles optimistas con la desinflación, el tramo largo de tasa fija debería ser ganador en ese escenario.
En cambio, remarcó que perfiles que son menos optimistas con la desinflación verán valor en CER.
"Como argumento a favor de CER destacamos que, si bien el crawl a 1% desde febrero tendrá indudablemente un impacto a la baja en la inflación en bienes, la inflación en servicios viene mostrando algo de inercia y creemos que su desaceleración dependerá en última instancia tanto de la marcha que defina el gobierno en materia de regulados, pero también en el ritmo de paritarias y salarios nominales que acuerde con sindicatos", detalló.