Las expectativas devaluatorias están totalmente desancladas. El mercado pronostica un fuerte salto cambiario en los últimos meses del año y posteriormente a las elecciones. También espera un comienzo de 2024 intenso en materia cambiaria.
El mercado incorporó dichas expectativas más rápidamente en la curva de dólar futuro y en menor medida en la curva dólar linked. Sin embargo, la demanda volvió a estos últimos bonos en los últimos días con fuertes ingresos a los fondos dólar linked.
Expectativas desancladas
Según estimaciones de Portfolio Personal Inversiones, las tasas de devaluación implícita en Rofex configuran una suba acumulada entre las posiciones de noviembre y diciembre de 120,3%, y de 179,6% para el período noviembre/enero.
Sin embargo, estas expectativas devaluatorias no fueron igualmente incorporadas en los bonos dólar linked.
La curva dólar linked opera con tasas de 24,8% en el tramo corto y tasas negativas en el resto de las curvas, que van de entre -30% y -8 por ciento.
Salvo en los dos últimos días, durante gran parte del rally en las tasas implícitas en Rofex, la curva dólar linked se resistió a incorporar dichas expectativas devaluatorias ya que el mercado observa riesgos crediticios en la curva dólar linked y en bonos en pesos en general.
Es decir, mientras que las expectativas devaluatorias en Rofex estaban mostrando un verano muy caliente en materia cambiaria, en la curva dólar linked se evidenciaba presiones cambiarias en ascenso pero sin mostrar un escenario de estrés.
Ese diferencial se debe a que el mercado no saltó fuertemente a los bonos dólar linked como cobertura cambiaria por el simple hecho de que observa de que el Gobierno podría estar de frene a un evento crediticio (default o reperfilamiento) en la deuda en moneda local, incluyendo los dólar linked.
Ese temor es lo que estuvo justificando el diferencial en la incorporación de dichas expectativas cambiarias disociadas.
Nicolás Calabria, portfolio manager de Adcap Asset Management detalló que las tasas Rofex estaban muy altas, con expectativas cambiarias más altas respecto de lo que muetsran los bonos dólar linked.
"En el mercado Rofex nos parece que la tasa de devaluación está un poco cara. Entendemos que lo que está pasando en ese mercado es que hay gente, empresas, que se están tratando de cubrir contra un privado y evitan riesgos o incertidumbres de la deuda soberana. Sin embargo, consideramos bastante exageradas las tasas de devaluación que pricean en Rofex contra lo que muestran hoy los bonos soberanos", comentó Calabria.
Dólar linked, el regreso
Lo cierto es que la demanda por bonos dólar linked estuvo reflotando en las últimas horas ante la necesidad de contar con cobertura cambiaria y en un mercado que no encuentra instrumentos para obtener dicha protección.
A lo largo de las últimas semanas, se observan rescates de fondos CER y T+1, mientras que se ven ingresos de fondos a los y dólar linked.
En lo que va de octubre, los fondos dólar linked reciben $88.222 millones, mientras que los T+ sufren rescates por $73.888 millones, lo T+1 ven salidas por $97.304 millones y los CER ven retiros netos por $105.888 millones.
Esta dinámica es gracias a las fuertes suscripciones que se dieron en los últimos días en lso fondos dólar linked gracias al renovado interés de los inversores por obtener cobertura cambiaria.
Los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI); afirmaron que la dinámica de los flujos netos hacia Fondos Comunes de Inversión (FCIs) muestra un regreso en las suscripciones en los fondos dólar linked.
"Las suscripciones hacia FCIs DL resulta llamativo, no sólo porque la percepción de riesgo en torno a la deuda en pesos va en aumento, sino también porque estos títulos ofrecieron una cobertura parcial tras la devaluación del dólar oficial post-PASO. A pesar de esto, los inversores parecen preferir una cobertura imperfecta antes que no tener cobertura, y los DL y Duales continúan siendo una buena opción para aquellos que tienen pesos atrapados", dijeron desde PPI.
Juan Pedro Mazza, estratega de Cohen, detallo que la demanda por instrumentos dólar linked reapareció con mucha fuerza en las últimas ruedas.
"Algunos bonos subieron más de 10% en tres ruedas, así la tasa del TV24 ya se encuentra en terreno de devaluación -20%. Con tantos riesgos presentes de cara a lo que queda del 2023, esperamos que la demanda se mantenga volátil. No nos sorprendería verla regresando a terrenos positivo", comentó.
Finalmente, Calabria coincidió con que la demanda por cobertura cambiaria ya apareció.
"Hace cuatro días que la industria de fondos comunes de inversión (FCIs) tiene suscripciones positivas en los FCI dólar linked. Vemos también por mercado que los bonos duales están siendo demandados y vemos demanda en los bonos que ajustan al dólar oficial (dólar linked). Estos títulos pasaron rápidamente de estar en tazas en 0% prácticamente a rendir -15% y los duales -20% en cuanto a devaluación", detalló.
Estrategia en pesos
La clave hacia adelante pasa por si luce conveniente (o no), convalidar las tasas de devaluación en Rofex para obtener cobertura cambiaria, o si en cambio conviene buscar bonos dólar linked para obtener cobertura cambiaria.
Maximiliano Bagilet, team leader de TSA Bursátil, considera que desde el lado de la estrategia para obtener cobertura cambiaria de corto plazo, hoy luce más conveniente buscar posiciones en Rofex, y para estrategias de mediano plazo, los bonos dólar linked lucen más convenientes.
"Para el corto plazo creo que prefiero salir a pagar una la tasa implícita de interés de Rofex para noviembre. Sin embargo, para el que busca cobertura a mediano plazo creo que el bono Dólar Linked TV24 luce atractivo", consideró Bagilet.
A la hora de hablar del futuro de la deuda en pesos y en dólares, mucho dependerá de lo que ocurra con el resultado electoral.
Sobre este punto, Bagilet entiende que los candidatos van a respetar la deuda en pesos, por lo que ve una oportunidad.
"La duda que tenía en el mercado pasa por una posible reestructuración o impago de corto plazo, o no reconocimiento del ajuste al tipo de cambio para lo que era vencimiento abril con el TV24. Yo creo que esa duda se va despejando un poco, con lo cual creo que vuelve el apetito por lo que es Dólar Link, por lo menos para la posición abril TV24, que a mí me sigue gustando", sostuvo.
Finalmente, y en cuanto a la estrategia aplicada en los fondo, al porfolio manager de Adcap Asset Management detalló que en los fondos de la compañía tienen tenemos mayormente, casi en un 95%, cobertura por devaluación con ON corporativas, lo más corto posible, para evitar también cualquier problema de liquidez post un eventual evento devaluatorio.
"Quizás la mejor alternativa podría ser un pagaré dólar linked de un buen crédito corporativo a un plazo febrero, marzo de 2024, que es difícil de conseguir. Nosotros tenemos algo de eso en nuestros fondos, y las nuevas suscripciones que van apareciendo, si no podemos encontrar un bono corporativo, vamos colocando en instrumentos dólar linked del soberano", explicó Calabria.