Pasó el último debate presidencial y la incertidumbre continúa. Los candidatos no ofrecieron ningún detalle sobre cómo reducir la inflación -palabra inusualmente muy poco mencionada este domingo-, dónde recortar el gasto primario o qué reformar del sistema tributario (Massa, vagamente, citó el caso pyme). Todos aspectos centrales para ordenar esta corta transición al 10 de diciembre y, sobre todo, para imaginar los primeros cien días de la nueva gestión. Quizá sea cuestión de esperar una semana para saberlo. ¿Será que el presidente electo, en sus primeros pasos, comience a mostrar sus cartas? No defraudar las expectativas de las que, en general, todo gobierno nuevo dispone (por un tiempo brevísimo esta vez) resulta vital. Sea quien fuere el ganador del próximo domingo, en los próximos meses nada habrá más que fragilidad macroeconómica. Sin el detalle de un programa de estabilización y crecimiento consistente, y sobre todo fácticamente practicable desde lo político-institucional, el precio de los activos argentinos se mantendrá en los pisos actuales y las presiones devaluatorias no se desinflarán. A modo de resumen, la fragilidad puede reflejarse en tres riesgos principales: la probabilidad de que se desate una crisis financiera, de que se espiralice la inflación, y/o de que se produzca una salida masiva de los depósitos bancarios. Es evidente, cualquiera de estos riesgos despertaría a los restantes. Analicemos qué chances existen de una inminente crisis financiera. Con el regreso del cepo y de las fuertes restricciones a la movilidad del capital, en agosto de 2019, la proporción de depósitos privados a plazo fijo sobre el total de depósitos privados se desplomó más de 10 puntos (de 54,8% en agosto de 2019 a 42,7% en mayo de 2020), porcentajes que nunca volvieron a los tiempos de la "dolarización libre". La razón es simple: para dolarizarse se necesita disponer de esa liquidez inmovilizada, ya que la compra de bonos y su posterior venta contra dólares se realiza con depósitos a la vista, de acceso inmediato. Un hecho para reflexionar sobre la debilidad de la demanda de dinero; en la última corrida, ocurrida en octubre, no sólo se registró la mayor suba de la brecha cambiaria (de 94% en julio al 168%), sino también el mayor descenso de la relación entre plazos fijos y depósitos totales, que pasó de 53% a 45%, porcentajes muy similares a los de 2020. Por su parte, la estabilidad de los saldos en cuentas corrientes y cajas de ahorro es simplemente el reflejo de la imposibilidad tanto de retirar dinero físico en gran escala como de adquirir dólares provistos por el BCRA (lo que implicaría una contracción de la base monetaria). El segundo riesgo radica en la elevada nominalidad. El régimen de alta inflación está consolidado, con las dificultades que eso trae, y a pesar de que en octubre la inflación haya dado un respiro, la represión sobre el tipo de cambio oficial y los precios regulados sigue siendo significativa. Si se comparan con el inicio de esta gestión, el tipo de cambio real multilateral (TCRM) muestra una apreciación del 18%, y los precios regulados (gas, electricidad, peajes, medicina prepaga, telefonía, combustibles, etc.) reflejan un retraso promedio del 36%. Encarar un proceso de estabilización requiere, como paso previo, la corrección real de estos precios, un riesgo que deberá afrontarse en un tiempo breve. La corrección requiere de 'anclas' que eviten una espiralización inflacionaria. El tercer riesgo de estos meses es si existe alguna posibilidad de una corrida bancaria. Lo primero a considerar es que las empresas están restringidas para la compra de dólares bursátiles, ya que acceden regularmente al mercado oficial de cambios. Por otra parte, y dado que los plazos fijos no son de inmediata disponibilidad en su mayoría, el potencial poder de fuego, al menos en un comienzo, para alimentar una corrida bancaria estaría en los depósitos a la vista de las familias. Del total de depósitos privados en pesos, el 28% son cajas de ahorro, de las cuales un 20% superan el millón de pesos y están en poder de personas físicas. Esto es, representan el 6% del total de depósitos privados en pesos. En forma análoga, apenas el uno por ciento de las cuentas corrientes podría alimentar una corrida. En conjunto, se trata de una demanda potencial de u$s 1700 millones, un 7% de los depósitos totales. Teniendo en cuenta que el volumen diario promedio operado en los mercados del CCL y el MEP es de u$s 100 millones sólo en bonos, una corrida de esta magnitud podría afectar seriamente la brecha cambiaria. Un análisis similar puede realizarse sobre los depósitos en dólares: el 97% de las cuentas a la vista se encuentra en colocaciones inferiores a los u$s 3000, los que representan el 10% de los depósitos en cajas de ahorro en dólares. Dado que el 62% del saldo de las cajas de ahorro está en poder de personas físicas, y de ese saldo el 19% corresponde a depósitos hasta u$s 3000, la salida de fondos de los bancos podría alcanzar los u$s 1300 millones, frente a una tenencia en efectivo de u$s 4600 millones en todo el sistema. El riesgo no está ahí. Existe un moderado riesgo de una nueva aceleración inflacionaria de la mano de subas en el CCL, inducida por presiones de los depósitos a la vista en pesos, a partir del 20 de noviembre. La corrección de los precios relativos llegaría recién hacia el próximo verano, más allá del anuncio oficial de que en un par de días vuelve el crawling-peg a la cancha. El riesgo de una corrida contra los depósitos en dólares y de una mayor caída en el precio de los activos es menos probable ya que la estructura de los depósitos y las paridades de los bonos operan como colchón. Desde el 10 de diciembre, con una ventana muy estrecha de confianza, se sumará el riesgo político de no saber o no querer encarar acuerdos básicos para consolidar la imprescindible estabilización que vuelva gobernable la futura gestión.