Uno de los hechos recientes más llamativos en los mercados financieros internacionales es la fuerte depreciación del dólar frente al euro. La moneda norteamericana cayó de 1.15 dólares por euro a fines de 2003 a 1.32 en los últimos días. La influyente revista The Economist publicó que “las políticas norteamericanas están poniendo en riesgo el rol del dólar como moneda internacional dominante (2/12/2004) e inversores de todo el mundo, incluidos muchos bancos centrales, se preguntan si no será tiempo de cambiar parte de sus activos a euros.

No tanto tiempo atrás, sin embargo, el mismo The Economist (18/08/2001) hablaba de la apreciación del dólar y citaba al director financiero de General Motors diciendo que “el dólar fuerte está destruyendo la capacidad y la competitividad manufacturera de los Estados Unidos (EE.UU.). Pocos meses antes la paridad había llegado casi a 0.80 dólares por euro, y muchos proclamaban el fracaso de la recientemente creada moneda europea.Existen fuerzas económicas que hacen que los precios de los bienes y servicios, medidos en la misma moneda, no puedan divergir por muchos años en economías de similar productividad. Si los costos laborales discrepan mucho entre dos países de similar nivel de desarrollo, las empresas de uno comenzarán a perder mercados comparadas con las del otro. Sin embargo, no sólo las fuerzas del mercado ayudaron a estabilizar los tipos de cambio reales en este período. Las políticas fiscales y monetarias fueron tanto el origen de desequilibrios como de posteriores correcciones, en un marco donde la cooperación entre los principales países jugó un rol importante.

Uno de los casos más recordados es el de la apreciación del dólar en la primera mitad de los ‘80. En una reunión secreta realizada el 22 de septiembre de 1985 en el Hotel Plaza de Nueva York, los presidentes de los bancos centrales y los ministros de finanzas del grupo de los 5 acordaron hacer depreciar al dólar. El día en que se hizo público el acuerdo del Plaza el dólar cayó más del 4% con respecto al yen y al marco alemán. Las intervenciones concertadas de varios bancos centrales en el mercado cambiario permitieron revertir la fuerte apreciación del dólar en pocos meses.

Comparación

La política de rebaja de impuestos del presidente norteamericano George Bush y la guerra en Medio Oriente, entre otros factores, dieron lugar a uno de los déficit fiscales más grandes de la historia de los EE.UU.. Esto ocurre en un contexto de escaso ahorro privado, y en el cual la desaceleración económica empujó a la Reserva Federal a reducir las tasas de interés a niveles bajos. La consecuencia de este mix es que el déficit fiscal está siendo financiado en parte con emisión monetaria. Ante este exceso de dólares, hay dos formas básicas en las que los bancos centrales del resto del mundo están ajustando:

Por cantidades. Esta forma es resistiendo la apreciación de sus monedas mediante la operación de facto de tipos de cambio fijos. Así, países como China, Corea y muchos de Latinoamérica acumulan enormes cantidades de dólares y emiten moneda local como contraparte.

Por precios. Es dejando apreciar la moneda local frente al dólar. El euro es prácticamente la única moneda importante que siguió este camino en los últimos meses, soportando todo el peso del ajuste por precios.

De las variantes que puede deparar el futuro de la relación dólar/euro, cabe destacar dos.

La primera es una situación donde los EE.UU. persisten en su política fiscal y monetaria expansiva y el mundo decide que sí es hora de cambiar portafolios a favor del euro. Esto desembocaría en inflación a nivel internacional, ya que el dólar sigue siendo la moneda de referencia del sistema, y sería muy disruptivo para la economía internacional. La reciente suba del precio del oro y el nerviosismo experimentado la semana pasada en los mercados financieros marcan que los operadores le asignan alguna probabilidad a este escenario.

Más plausible aún es que una combinación de las fuerzas de mercado y de cambios en las políticas fiscal y monetaria norteamericanas provoque una apreciación del dólar. El elevado déficit fiscal quizás termine llevando a Bush a revertir las rebajas impositivas implementadas en su primer mandato y a contraer el gasto público, al tiempo que la Reserva Federal ya se encuentra subiendo las tasas de interés de corto plazo. Además, si bien las relaciones políticas transatlánticas no se encuentran en su mejor estado, la prudencia de los países desarrollados probablemente redunde en intervenciones concertadas en el mercado cambiario en caso de que la depreciación del dólar continúe mucho más.

Si bien es imposible apostar por un escenario con seguridad, es probable que no falte mucho tiempo para que alguien vuelva a declarar por muerto al euro, y este artículo se tenga que volver a escribir.