Un viernes de septiembre, Mark Zuckerberg apareció en el programa The Oprah Winfrey Show y anunció una donación de u$s 100 millones a la escuela del distrito de Newark, Nueva Jersey, que atraviesa problemas. Es una donación extraordinaria, en especial viniendo de una persona de 26 años que va caminando a su trabajo desde su modesta casa en Palo Alto, California.

Pero el CEO de Facebook, que según la revista Forbes vale u$s 6.900 millones, es multimillonario sólo en los papales. La compañía de redes sociales no cotiza en Bolsa y se dice que no lo hará hasta al menos 2012. Por lo tanto, en vez de ser en efectivo, la donación se hará mediante una transferencia de acciones por u$s 100 millones a favor de la fundación llamada Startup: Education, armada para administrar esa dádiva. Para convertir los papeles en dinero en efectivo, las venderán en el nuevo y próspero mercado donde se transan acciones de empresas estadounidenses no cotizantes.

Las empresas ahora se toman más tiempo para abrir sus capitales a la bolsa, lo que demora las grandes recompensas para los primeros empleados e inversores. Sin embargo, algunas de ellas con rapidez logran ser rentables, y hasta superan el crecimiento de muchas sociedades cotizantes. Ahora, los inversores institucionales impacientes con el pobre desempeño de las bolsas de valores, están estudiando este mercado multimillonario en dólares en busca de oportunidades de alto rendimiento.

Esos factores hacen que el capital de las compañías no cotizantes se esté convirtiendo en una importante clase de activo, con implicancias de largo alcance tanto para los entrepreneurs como para los inversores. “Es diferente a cualquier otra cosa que vi en mi vida profesional , señaló Frank Hatheway, economista jefe de Nasdaq. “Se trata de una nueva parte de los mercados de capitales que es realmente interesante y emocionante.

No es nuevo que los inversores busquen la manera de adquirir una participación en el capital de una empresa no cotizante. Los inversores institucionales ganan exposición a través de las firmas de private equity, y la negociación extrabursátil puede incluir acciones de empresas controladas por unos pocos inversores. Esos mercados han madurado en el pasado; el Nasdaq, el mercado bursátil de Estados Unidos donde se negocian papeles de casi la mayoría de las tecnológicas, comenzó siendo un sistema extrabursátil para operaciones con títulos valores.

Pero en su mayoría las acciones llegaban allí provenientes de las compañías y sus fundadores. Ahora que los empleados e inversores de empresas privadas muy conocidas y rentables venden sus propias acciones directamente al mejor postor, se está produciendo un nuevo giro en el mercado de capitales moderno.

Si bien lo que despertó interés en el mercado fue la fuerte demanda de acciones de Facebook y otras compañías de redes sociales que pronto comenzarán a cotizar el bolsa –incluyendo LinkedIn, Twitter y Zynga–, no son sólo las mimadas de Silicon Valley las chicas nuevas de la cuadra. También se están negociando acciones de empresas de capital privado de todo Estados Unidos, de sectores tan diversos como energía, biotecnología y semiconductores.

Y el fenómeno no se limita a los Estados Unidos. El interés está creciendo en todo el mundo; los europeos adquieren participaciones de empresas norteamericanas privadas, y se están comprando en el mercado secundario acciones de tecnológicas israelíes y chinas.

Sin embargo, en su mayor parte no está regulada la compraventa de capital accionario de empresas privadas y esta actividad, advierte Hatheway, podría perder el control cuando los inversores, en busca de la próxima gran oportunidad, se vean cada vez más seducidos por compañías oscuras no cotizantes. “Cuando la gente busca hacer una ganancia rápida, no hace preguntas y puede haber más casos de fraude , comentó. Esto, aseguró, podría llamar la atención de los reguladores.

El crecimiento del mercado privado se debe en gran medida a la debilidad de su equivalente público. En la cima del auge de las puntocom en 1999, las compañías respaldadas por capital de riesgo en promedio tardaban seis años en ingresar al mercado de valores estadounidense, según National Venture Capital Association. Ese año, 271 firmas comenzaron a cotizar el bolsa y juntas recaudaron u$s 20.600 millones. El año pasado, lo hicieron sólo 12, y captaron u$s 1.600 millones. Y la edad promedio era de casi once años.

Las que quieren ofrecer acciones enfrentan un ambiente más hostil en los mercados públicos. Hay menos analistas, y eso hace que para las compañías con baja capitalización de mercado resulte más difícil ganar exposición. La ley Sarbanes-Oxley de 2002, que estableció estándares contables más estrictos para las compañías cotizantes, encareció el proceso de salida a bolsa. Los empleados y primeros inversores que ven bloqueado su camino de salida están buscando nuevas maneras de convertir sus participaciones en dinero en efectivo, y recurren a la venta de acciones en forma privada.

Como no es necesario reportar las ventas de papeles privados, es difícil calcular el tamaño del mercado. Sin embargo, la mayoría de las estimaciones indican que el volumen total de transacciones rondaría los miles de millones. Nyppex, la compañía neoyorquina de asesoría en mercados secundarios, estima que el año pasado en Estados Unidos cambiaron de mano acciones por u$s 2.400 millones. Esa cifra podría duplicarse este año, lo que convertiría a este nuevo mercado secundario en uno de los ámbitos de inversiones nuevos más dinámicos del momento.

Se están creando vehículos de inversión que permiten ganar exposición a las compañías de capital privado, y con ellos se busca atraer capital de personas adineradas y accionistas institucionales de renombre. “Es una manera de acceder al mercado en forma un poco más oportunista , señaló Marty Anderson, analista jefe de acciones en el fondo de pensiones para los trabajadores de seguridad pública del estado de Arizona. El fondo se encuentra entre algunos de los que se convirtieron en socios comanditarios del nuevo fondo de Millennium Technology Value Partners, una familia de fondos de private equity que invierte fuertemente en acciones de empresas no cotizantes.

También se están creando fondos específicos de empresas. Felix Investments, una administradora de inversiones con casa central en Nueva York armó firmas que invierten específicamente en Facebook, Zynga y Twitter.

Los tradicionales fondos de private equity están empezando también a tomar posiciones secundarias. Elevation Partners, una firma de private equity que entre sus socios está Bono, el líder de U2, adquirió de esta manera u$s 210 millones en acciones de Facebook.

No todos están convencidos de que el mercado es sostenible. “Vemos a Facebook más como un caso aislado , aseguró Robert Campbell, director general de B. Riley, una firma de inversiones. “Para las compañías más chicas no es fácil conseguir liquidez .

Para que madure el mercado, las empresas no cotizantes –que cumplen mínimos requisitos de revelación de datos– deberían compartir más información sobre ellas mismas. “Desde el punto de vista legal, para que estos mercados funcionen es esencial que esas compañías suban a bordo , señaló Darian Ibrahim, profesor de la Facultad de Derecho de la Universidad de Wisconsin.

Hay temor de que la asimetría de información entre compradores y vendedores pueda provocar juicios, hasta medidas regulatorias, en el caso de que “se quemen algunos inversores. “Están manejando compras y ventas de títulos valores por miles de millones de dólares en una situación poco transparente, afirmó Mitchell Littman, abogado que asesora a compañías no cotizantes. “No circula información sobre los emisores .

Los ejecutivos y accionistas cercanos al mercado descartan esos temores. “La gente se dio cuenta de que las compañías más interesantes de mayor crecimiento son las que cotizan en bolsa, dijo Barry Silbert, CEO de SecondMarket, un mercado online para activos que se negocian en los mercados públicos. “Un amplio grupo de inversores está teniendo acceso a estas compañías .

SecondMarket, donde aseguran que las acciones no cotizantes constituyen la clase de activos que más crece en términos de

volumen de negociación, este año completó por más de u$s 250 millones compraventas de papeles de casi 40 compañías privadas. Si bien las acciones de Facebook fueron las primeras que se vendieron en el mercado, compañías menos conocidas como Acronis, el firma de almacenamiento de datos, y Bidgelux, fabricante de diodos emisores de luz, son hoy algunas de las que se negocian más activamente.

Cuando Startup:Education venda sus acciones de Facebook, la fundación podría recibir mucho más que u$s 100 millones. La estimación que hace la compañía del valor de su propio patrimonio, sobre el cual se valuó la donación de Zuckerberg, tiene en cuenta lo que los inversores están dispuestos a pagar por una pequeña porción que se negocia en el mercado secundario. De ahí, se infiere que la valuación asciende a u$s 33.700 millones.

Los precios tan elevados pueden complicar la vida a las compañías no cotizantes, que cuando calculan sus propias valuaciones deben tener en cuenta las compraventas de sus acciones.

Las negociaciones activas en el mercado secundario también elevan la probabilidad de superar los 500 accionistas, límite a partir del cual la Securities and Exchange Commission (SEC) exige la presentación de significativa información financiera. Uno de los factores que obligó a Google a introducir capital en la bolsa en 2004 fue el haber superado esa cantidad máxima de accionistas. Facebook asegura que se mantiene por debajo de los 500.

Muchas están encontrando la manera de controlar la negociación de sus acciones. En vez de entregar opciones sobre acciones a sus nuevos empleados, las empresas más grandes están otorgando unidades accionarias restringidas, que son canjeables sólo en caso de salida, y no pueden comprarse ni venderse en el mercado secundario.

Facebook en abril prohibió a sus empleados vender acciones en el mercado secundario por afuera de ventanas de negociación específicas. LinkedIn pidió a SecondMarket que no venda acciones a personas o instituciones que no sean accionistas.

Casi todas las compañías no cotizantes también retienen el derecho de preferencia para recomprar acciones y muchas cederán ese derecho a un accionista interesado en elevar su exposición. De ese manera, logran mantener reducida la cantidad total de inversores. Mail.ru, el grupo ruso antes llamado Digital Sky Technologies, que invirtió u$s 200 millones en Facebook el año pasado, usó esta estrategia para acumular cerca de 10% del grupo de medios sociales norteamericano.

Zynga y Facebook fijaron fuertes comisiones para las operaciones en el mercado secundario, en parte para compensar los honorarios legales ligados al manejo de las operaciones, en parte para desalentar la posibilidad de

Si bien las operaciones en el mercado secundario pueden originar problemas para las compañías, también son un poderoso incentivo para los empleados jóvenes que no quieren esperar a irse de la empresa para realizar parte del valor que ellos han creado. “En cierto punto, los entrepreneurs se cansan de dormir en los futones y comer Doritos, dijo David Weild de Grant Thornton, firma de asesoría londinense que hace el seguimiento del mercado de las acciones no cotizantes.

Por ejemplo, Joshua Pritchard, que llegó a Facebook en 2006, recibió tres rondas de opciones sobre acciones. Después de dejar la empresa este año, vendió prácticamente la mitad de sus acciones a través de SecondMarket, y cobró varios cientos de miles de dólares. “Me parecía loco tener el 99% de mi patrimonio neto atado a una oferta pública inicial de acciones, cuando el mercado privado me estaba ofreciendo una alternativa para obtener liquidez, ‘ contó.

Quienes siguen el mercado de acciones no cotizantes creen que Pritchard está a la vanguardia de un fenómeno que está cambiando la forma de operar de las empresas que no cotizan en Bolsa y modificando la manera en que los inversores distribuyen su capital. “Estamos recién en el inicio, hay un enorme oferta y demanda que se encuentra aún reprimida, comentó Laurence Allen, CEO de Nyppex.