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El riesgo país subió 4,2% ayer y cerró en 675 puntos, unos 27 puntos más que el viernes. Pero el castigo no fue parejo. La curva de bonos en dólares tiene un escalón: el AO27, que vence el 29 de octubre de 2027, rinde 3%.
El AO28 vence un año más tarde y paga 10,7% anual. Entre los dos hay doce meses y una elección presidencial. El mercado ya le puso precio a ese cruce.
La rueda reforzó esa lectura. Según los precios y cálculos del informe del Banco Galicia al cierre, el AO28 bajó de u$s 93,4 a u$s 92,7 frente al cierre del viernes. Su tasa de retorno subió de 10,2% a 10,7%. El AO27 casi no se movió: pasó de u$s 103,6 a u$s 103,4 y su rendimiento quedó en 3%. El tramo largo subió medio punto y el corto, una décima.
El AO27 se cobra cinco días después de la primera vuelta y antes de que asuma el próximo gobierno. Quien estira a 2028 queda expuesto a lo que pase después del 10 de diciembre de 2027.
La tasa forward muestra mejor esa diferencia. Surge de comparar los dos bonos e indica a qué tasa el mercado supone que se podría refinanciar entre octubre de 2027 y octubre de 2028. Para el par de bonos AO28-AO27 subió de 18,8% a 19,7% en una sola rueda. Vuelve a la zona de 20% que tocó a fines de septiembre y borra buena parte de la corrección de las semanas siguientes. A mediados de agosto, cuando empezó la serie, estaba en torno a 13,5%.
Calendario electoral
La explicación está en el calendario. El AO27 se cobra cinco días después de la primera vuelta y antes de que asuma el próximo gobierno. Quien estira a 2028 queda expuesto a lo que pase después del 10 de diciembre de 2027. Esa exposición hoy se paga con un recargo de casi 17 puntos sobre la tasa del tramo previo.
El ajuste no se limitó al AO28. El AL35 retrocedió de u$s 70,6 a u$s 69,5 y su rendimiento subió de 12,1% a 12,4%. El AE38 cayó de u$s 73,9 a u$s 72,8 y ya rinde 12,8%. Entre los Globales, el GD46 perdió casi 2% y quedó en u$s 62,5, con una TIR de 11,1%. El GD29 bajó de u$s 56,1 a u$s 55,5 y su rendimiento saltó de 6,1% a 6,9%. Toda la curva bajó, menos el bono que vence antes de las elecciones.
El tramo 2029 confirma el diagnóstico. El AO29 bajó de u$s 85,6 a u$s 85,2 y su TIR pasó de 12,4% a 12,6%. El AN29, que vence el 30 de noviembre de 2029, rinde 12,9%. En apenas dos años de plazo, la tasa pasa de 3% a casi 13%.
Después, la curva se aplana: el AL35 rinde 12,4% y el AL41, 12,3%. Lo habitual es que la tasa crezca con el plazo. Acá no pasa. El mercado no le pide más a los bonos que vencen en 2035 o en 2041 que a los de 2029. Todo el ajuste se concentra en el salto posterior a 2027. El riesgo está en el cambio de mandato, no en el paso del tiempo.
Los Bopreal tienen la ventaja de que se pueden usar para cancelar impuestos y el BCRA tiene menor percepción de riesgo que el Tesoro Nacional.
Los BOPREAL muestran algo distinto. El BPD7D, que vence el 1 de noviembre de 2027, rinde 1,5%. El BPB8D, con vencimiento el 31 de octubre de 2028, se mantuvo en 8,3% con un precio casi sin cambios: u$s 91,9 contra u$s 92 del viernes. Su forward quedó en 12,8%, igual que el viernes. Las fechas de los dos pares son casi las mismas y el riesgo electoral es el mismo. Pero el papel del Banco Central para 2028 rinde 8,3% y el del Tesoro, 10,7%. La distancia entre las dos forwards pasó de 6 a casi 7 puntos en una rueda.
Los Bopreal tienen la ventaja de que se pueden usar para cancelar impuestos y el BCRA tiene menor percepción de riesgo que el Tesoro Nacional. La diferencia de legislación también aparece. El GD30, bajo ley Nueva York, rinde 8,1%. El AL30, con el mismo flujo pero bajo ley local, paga 9,7%. Cada capa de protección jurídica reduce el rendimiento exigido.
Nerviosismo global
El nerviosismo no fue solo argentino. En Europa, la prima de riesgo de Francia subió unos siete puntos básicos y llegó a 145, mientras la tasa del bono a diez años pasó de cerca de 4,79% el viernes a 4,89%. Es la zona más alta desde 2012. Pesaron los disturbios del fin de semana y un déficit fiscal de 5,4% del PIB.
París ya se financia más caro que Roma: Italia está 112 puntos sobre Alemania y España, 62. Allí el problema también tiene fecha. El diferencial se amplía en la previa de las presidenciales de 2027, con Macron en los meses finales de su mandato.
Lo que preocupa a inversores es que Francia necesita un fuerte ajuste del PBI dado que tiene un rojo fiscal de casi 6% del PBI. La deuda está en torno al 120% del PBI. Si la motosierra no se encendió, ¿avalará la sociedad francesa un ajuste tan fuerte de sus cuentas públicas? Es la duda.
Preocupa a inversores es que Francia necesita un fuerte ajuste del PBI dado que tiene un rojo fiscal de casi 6% del PBI. La deuda está en torno al 120% del PBI.
Y en Argentina, ¿por qué el mercado paga 3% en dólares hasta octubre de 2027 y luego salta el costo? Porque confía en que el Gobierno actual va a pagar lo que vence durante su mandato. La duda es quién va a pagar después si pierde Milei. La curva no muestra un problema de solvencia hoy. Muestra un problema de continuidad.