Milei y Caputo están empecinados en mostrar que esta vez es distinto y que el que apostó al dólar no siempre gana. En especial después de lo que fue la corrida cambiaria entre abril y octubre pasados, récord desde la salida de la convertibilidad.
Según los últimos datos del Balance Cambiario del Banco Central, desde que se levantó el cepo a las personas físicas en abril, la “compra (neta) de billetes y divisas sin fines específicos” alcanzó los U$S 29.929 millones. Esas compras alimentaron la llamada “formación de activos externos” (FAE), un clásico argentino: dólares que salen del sistema al colchón, a las cajas de seguridad o a cuentas en el exterior. De acuerdo al Indec, los argentinos poseen más de u$s 255.000 millones billete fuera del sistema.
Esta vez la corrida tuvo características singulares, porque se dio en un contexto de cepo para las empresas, un sobrecosto a los pagos al exterior con tarjeta por el impuesto PAÍS, y sin riesgo bancario, ya que quedó claro que no existe más el “descalce de monedas”. Así que, de esa compra de dólares de las personas, una parte abasteció la dolarización de las empresas en el mercado financiero, una parte quedó como depósitos en los bancos (u$s 6500 millones) y otra fue a pagar la cuenta de compras con tarjeta en el exterior, para evitar el impuesto PAIS.
Milei y Caputo quieren recomponer la demanda de pesos. Y creen que la mejor manera es ratificar, como hicieron, el actual esquema de bandas cambiarias a rajatabla. “Casi que hasta podría decirse que el esquema para estabilizar la demanda de pesos es castigar una y otra vez a los que compran dólares, apostando a que cual perro de Pavlov los argentinos se convenzan de que el activo de reserva es el peso y no el dólar, dejen de comprar dólares y mejor aún saquen los del colchón”, sostiene Marina Dal Poggeto en el último informe de la consultora Eco Go.
El titular del BCRA, Santiago Bausili, dijo que “no van a comprar dólares a un tipo de cambio artificialmente alto”, y que sólo “van a hacerlo por la cuenta capital cuando la demanda de pesos lo permita“. El problema es que, con este dólar, se profundizan algunas tendencias que, en la visión de los “mercados” –los argentinos con dólares en el colchón y los inversores extranjeros más sofisticados— riman con problemas del pasado.
En 10 meses de 2025, las importaciones subieron 29% (las de China y Brasil, 61% y 39%, respectivamente). Las de bienes de capital crecen al 61%, bienes de consumo 63% y autos 115 %. El superávit comercial de bienes cayó de u$s 15.969 millones en 2024 a u$s 6.846 millones este año (de los cuales, unos u$s 6000 millones corresponden al superávit energético).
Mientras que el “déficit de turismo” (viajes y compras en el exterior con tarjeta) alcanzó u$s 8.000 millones, un récord desde 2017, cuando en todo el año llegó a u$s 10.700 millones a precios corrientes. Así, la cuenta corriente del Balance de Pagos (los dólares que el país genera vs. los que gasta) pasó de un superávit 0,8% del PBI en 2024 (u$s 8.000 millones) a un déficit de 1,7% proyectado para 2025 (-12.000 millones).
Macri en 2017 llegó a financiar un déficit de cuenta corriente de 5 puntos del PBI, que después terminó en crisis. Pero hay una gran diferencia: esta vez, con equilibrio fiscal, el déficit es un exceso de gasto o inversión del sector privado que será financiado o no por el sector privado.
El riesgo país hoy se mantiene en 650 puntos, unos 100 puntos superior a enero pasado, cuando el Gobierno todavía no había ganado las elecciones, existía cepo a las personas físicas, no había acuerdo con el FMI ni garantía anti default de Trump-Bessent con el swap de monedas. El motivo tal vez se encuentre en un Banco Central sin reservas propias (con reservas netas negativas en - u$s 2.000 millones; y en el cálculo FMI, que resta los desembolsos del organismo, en – u$s16.000 millones). Con un dólar muy cercano al techo de la banda y con un esquema cambiario que, por ahora, le impide sumar reservas.
En noviembre, con una oferta muy reducida de dólares del agro (según CIARA, sólo u$s 760 millones, el segundo peor noviembre en 15 años), las divisas entraron con la colocación de deuda (ON) de las empresas, por unos u$s 4200 millones, récord en la era Milei. Pero el Central no compró ni un sólo dólar, y el Tesoro sólo lo hizo con cuentagotas. Para diciembre se espera que el trigo ingrese un piso de U$S 2000 millones, que aliviaría la dinámica del mercado cambiario, en un mes en que particulares y empresas se desprenden de dólares para pagar cuentas.
La pregunta de fondo es si a este tipo de cambio ingresarán dólares suficientes por la cuenta capital para financiar un crecimiento con este déficit de cuenta corriente, refinanciar los vencimientos de capital de la deuda en dólares y acumular reservas.
Los datos de la cuenta financiera del Balance de Pagos muestran que en 2025 el financiamiento llegó por el FMI, organismos internacionales y Bessent (u$s 19.582 millones en los primeros 10 meses), por la emisión de deuda de las empresas (u$s 12.744 millones) y apenas u$s 1.411 millones por la “inversión de portafolio” de quienes suscribieron bonos en pesos con dólares en mayo (y hasta ahora perdieron 6%). La inversión extranjera directa, en las cuentas del BCRA, fue negativa en U$S 1.600 millones.
Si el año próximo no se quiere seguir dependiendo de Bessent, será importante que se mantenga la emisión de deuda de las empresas, suba la inversión directa, y el Gobierno pueda colocar deuda en el mercado. Pero la clave estará en que se derrumbe la FAE y que, sin cepo, se produzca el “milagro” de la salida de dólares del colchón.
Si el BCRA no logra comprar dólares en el medio de la banda o por algún imprevisto el dólar vuelve al techo, habrá que recalibrar todo el esquema cambiario: ampliar las bandas o, como insiste Cavallo, liberar el cepo y dejar flotar el dólar, con un esquema anunciado de compra de reservas.
