La mejora de la calificación crediticia argentina duró poco en los precios del mercado. Menos de un mes después de que Moody’s elevara la nota soberana desde Caa1 hasta B3, los bonos volvieron a cotizar como si ese reconocimiento no hubiese ocurrido.

Un modelo de Bank of America (BoFA) muestra que la deuda argentina presenta actualmente una calificación implícita equivalente a CCC+, categoría comparable con Caa1 en la escala de Moody’s.

En otras palabras, aunque las tres principales calificadoras reconocen ahora a la Argentina como un crédito B-/B3, el mercado volvió a valuar sus bonos con una percepción de riesgo similar a la que existía antes de la última recalificación.

Esa divergencia resume la discusión que atraviesa al mercado. Para Bank of America, los rendimientos actuales incorporan un castigo excesivo y ofrecen una oportunidad de compra.

En la City porteña, en cambio, consideran que la prima adicional responde a interrogantes que todavía no fueron resueltos: la capacidad de acumular reservas, el costo de mantener estable el dólar, la recuperación desigual de la economía y el deterioro de las expectativas políticas.

Los bonos borraron el upgrade de Moody’s

En julio, Moody’s mejoró la calificación soberana de largo plazo en moneda local y extranjera desde Caa1 hasta B3 y modificó la perspectiva desde estable hasta positiva. La categoría B3 es equivalente, aproximadamente, a B- en las escalas utilizadas por S&P Global y Fitch.

La recalificación permitió que las tres grandes agencias volvieran a ubicar a la Argentina en un nivel equivalente, después de reconocer la mejora de la estabilidad macroeconómica, la disciplina fiscal, la reducción de la inflación y una mayor credibilidad de la política económica. Sin embargo, el mercado tomó otro camino.

El modelo de riesgo crediticio de Bank of America muestra que los bonos argentinos presentan un spread de 510 puntos básicos y una calificación implícita de CCC+, pese a que la nota efectiva utilizada por el banco es B-. La diferencia representa una prima adicional de riesgo de 105 puntos básicos.

El dato más significativo es la velocidad del deterioro. Esa prima aumentó 76 puntos básicos solamente durante las últimas cuatro semanas. El mercado volvió a exigir un rendimiento propio de una categoría crediticia inferior, justo después de que Moody’s reconociera la mejora de la solvencia soberana.

Cabe destacar que la calificación oficial continúa siendo B3 con perspectiva positiva. Pero es el precio de los bonos el que, según el modelo de BofA, refleja nuevamente una percepción de riesgo equivalente a Caa1 o CCC+.

Bank of America recomienda aprovechar el castigo

BofA interpreta esa diferencia como una oportunidad. El banco mantiene una recomendación de sobreponderar la deuda en dólares argentina y considera que los rendimientos son elevados respecto de la calificación crediticia del país.

Su bono elegido es el Global 2035 (GD35). La entidad abrió la posición a un precio de u$s 74,10, mientras que al 13 de agosto el título cotizaba en u$s 77,50. El objetivo fue establecido en u$s 82,10 y el nivel de salida ante un escenario adverso, en u$s 69,50.

Desde el precio consignado en el informe hasta el objetivo existe un potencial de apreciación cercano al 6%, sin considerar los pagos de intereses.

La tesis de BofA se apoya en la fuerte reducción de la inflación, el compromiso del Gobierno con el equilibrio fiscal, la voluntad de pago de la deuda externa y el avance de la agenda de reformas microeconómicas y desregulatorias.

El banco también considera que los rendimientos se aproximan al nivel a partir del cual la Argentina podría recuperar el acceso al financiamiento internacional.

Una nueva baja del riesgo país no solo generaría ganancias para los tenedores de bonos: permitiría refinanciar vencimientos en el mercado y reducir la dependencia de las reservas del Banco Central.

Por eso, para BofA, una moderación de las tensiones internacionales podría reactivar el “círculo virtuoso” argentino: mejores precios de los bonos, menor riesgo, mayor acumulación de reservas, nuevas mejoras de calificación y regreso al crédito externo.

Pero, la City encuentra razones para la desconfianza

La mirada del mercado local no contradice necesariamente el diagnóstico favorable de BofA. La diferencia está en el horizonte y en los riesgos que cada análisis coloca en primer plano.

Según 1816, el GD35 pasó en poco tiempo de rendir alrededor de 8,6% a 9,5% anual y tuvo un desempeño inferior al de otros bonos soberanos con calificación similar.

Mientras el título argentino rendía cerca de 9,5%, el bono de Ecuador con vencimiento en 2035 se ubicaba alrededor de 8,8%; el de Angola 2032, cerca de 8,1%; y los títulos comparables de Pakistán, Egipto, Nigeria y El Salvador ofrecían tasas todavía menores.

Esto sugiere que una parte importante del deterioro fue específicamente de la Argentina. No se explica únicamente por la suba de las tasas internacionales, la guerra con Irán o una menor demanda global por activos emergentes.

Sin embargo, otro análisis de Portfolio Personal Inversiones (PPI) aporta un matiz. Al comparar los Globales con una cartera ajustada por su sensibilidad al universo emergente, los bonos argentinos todavía se encontraban 2,22% por encima del valor estimado por esa referencia.

Los dos ejercicios no son incompatibles, ya que frente al movimiento amplio de los emergentes y considerando su elevada beta, los Globales no aparecen inequívocamente baratos. Pero cuando se los compara con bonos de países que tienen calificaciones semejantes, la Argentina paga una prima considerablemente mayor.

La calma del dólar ya no alcanza

La principal explicación local aparecería en la relación entre el dólar y las reservas.

El Gobierno consiguió mantener simultáneamente la tasa de corto plazo cerca del 20% y el tipo de cambio debajo de $1.500. Pero, según 1816, esa estabilidad no fue gratuita.

En primer lugar, se desaceleró el ritmo de compra de divisas. Durante las cinco ruedas relevadas por la consultora, el Banco Central adquirió un promedio de apenas u$s 28 millones diarios, uno de los registros más bajos del año.

En segundo término, se deterioraron los bonos en pesos. La tasa de la Lecap a doce meses pasó de aproximadamente 23% a 28% TNA en tres semanas, en medio de la incertidumbre sobre las tasas cortas y de una abundante oferta de títulos del Tesoro.

Finalmente, la decisión de marcar los $1.500 como techo cambiario también afectó a los bonos en dólares. El mercado comenzó a preguntarse si mantener el tipo de cambio en ese nivel era compatible con acelerar las compras de reservas y alcanzar el volumen necesario para enfrentar los vencimientos.

Reservas: cantidad contra calidad

Econométrica señala que el BCRA compró u$s 2.163 millones durante julio y otros u$s 250 millones en los primeros trece días de agosto. En el acumulado de 2026, las adquisiciones alcanzaron los u$s 13.587 millones.

Las reservas brutas, además, se aproximaron a los u$s 50.000 millones y crecieron u$s 28.600 millones durante la administración de Javier Milei.

Sin embargo, la composición explica por qué el mercado sigue esta la variable con cautela. El aumento no provino únicamente de compras genuinas de divisas.

También participaron el desembolso de u$s 15.000 millones del FMI, el incremento de los encajes bancarios, los repos del BCRA y la valorización del oro.

En sentido contrario, los pagos de capital e intereses de la deuda pública demandaron u$s 39.300 millones.

La diferencia entre reservas brutas y recursos líquidos disponibles resulta fundamental. BofA incluye precisamente el bajo nivel de reservas internacionales entre los principales riesgos para su recomendación, a pesar de reconocer el avance registrado durante el programa económico.

El dólar esperado no divide al mercado

En materia cambiaria, las estimaciones de Wall Street y del mercado local muestran más coincidencias que diferencias.

Bank of America espera un dólar de $1.600 para fines de 2026 y de $1.900 hacia el cierre de 2027. Los futuros relevados por Econométrica mostraban valores de $1.621 para diciembre y $1.839 para julio del año próximo.

Por lo tanto, BofA no apuesta por un dólar congelado. Su escenario contempla una depreciación gradual, pero supone que podrá administrarse sin quebrar el proceso de desinflación ni poner en riesgo el pago de la deuda.

La incógnita es si el Banco Central podrá combinar esa trayectoria con compras suficientes de reservas. Si debe elegir repetidamente entre sostener el dólar o reforzar su balance, la prima de riesgo difícilmente desaparezca.

La economía crece, pero no de manera uniforme

La actividad constituye otra diferencia entre la fotografía agregada y la percepción del mercado.

Econométrica recoge una estimación de crecimiento de 2,7% para 2026, impulsada por una cosecha récord y máximos de producción en petróleo, gas y minería.

BofA es más prudente y proyecta una expansión de apenas 2% para este año, aunque espera una aceleración hasta 3,5% en 2027.

El problema no pasa únicamente por cuánto crece el producto, sino por su composición. Para 1816, la economía consolida un comportamiento muy heterogéneo: energía y minería avanzan con fuerza, mientras que los sectores más intensivos en empleo todavía no terminan de recuperarse.

El problema es que esa divergencia puede trasladarse al plano político. Un crecimiento concentrado en actividades exportadoras y de menor intensidad laboral mejora las cuentas externas, pero no necesariamente se convierte rápidamente en empleo, ingresos y consumo.

Las últimas encuestas comenzaron a reflejar ese riesgo. Y 1816 destaca que distintos relevamientos ubicaron la aprobación de Milei en mínimos o cerca de los mínimos de su gestión, un factor que coincidió con la caída de los bonos y de las acciones argentinas.

La diferencia está en el horizonte

Bank of America y el mercado local no están observando economías diferentes. Ambos reconocen la mejora fiscal, la caída de la inflación y la voluntad de pago. También coinciden en que las reservas y la política representan los principales riesgos.

La diferencia está en el plazo. La City observa el costo inmediato de mantener el dólar estable, la desaceleración de las compras del BCRA y el deterioro político. BofA apuesta a que esos riesgos ya quedaron incorporados en las cotizaciones y que el Gobierno mantendrá el programa hasta recuperar el acceso al mercado.

La recomendación, por eso, es condicional. Entre los riesgos, el banco menciona una caída de la aprobación presidencial, dificultades de gobernabilidad en el Congreso, leyes que debiliten el equilibrio fiscal, protestas sociales, menor crecimiento y eventuales incumplimientos del programa con el FMI.