El jueves pasado, conseguir pesos por 24 horas llegó a costar casi 190% anual. Ayer sobraban a 14,10%. Mismo mercado, mismos jugadores, otra película. La caución a un día cerró ayer en 14,10%. En la rueda tocó un máximo de 23,30% y un piso de 13,50%. Diez puntos de recorrido en una sola jornada. El miércoles el promedio ponderado ya había cedido a 22,46%, contra el 29,62% del jueves 5, la víspera del fin de semana largo, cuando los bancos se desesperaron por liquidez y el repo interbancario se pagaba en torno al 32%. Del ahogo al exceso, sin escalas.

Échale la culpa a...

El giro tuvo dos responsables. El primero fue el Tesoro. En la licitación del miércoles adjudicó $ 8,87 billones. Economía comunicó un rollover de 103%, pero la cuenta dejaba afuera el pago de dos Boncer, el TX26 y el TX28, que vencieron ese mismo día. Con todo adentro, los vencimientos sumaban $ 10,6 billones y la renovación real fue de 84%.

Traducido: $ 1,7 billones que vuelven al mercado. No pasaba desde agosto. En octubre y septiembre Finanzas había absorbido pesos: en la primera licitación del mes pasado, el rollover llegó a 136%. Y eso que esta vez pagó un punto por encima del secundario para colocar tasa fija.

El segundo responsable fue el Banco Central. Antes de la subasta entró en las ruedas de repo y en SIMU para empujar la tasa overnight hacia abajo. Herramientas que tenía guardadas en el cajón. La lectura en la city fue unánime: la autoridad monetaria no está dispuesta a tolerar otro serrucho de tasas como el de la semana pasada. La caución se desplomó antes de que los pesos lleguen. La licitación liquida hoy. El mercado anticipó la inyección y se pasó de largo. En la city esperan que el fondeo vuelva a la zona de 20%. Por ahora, el mercado volvió a respirar.

Inflación de octubre

Ayer por la tarde, el INDEC informó que la inflación de octubre fue de 2,2%, por encima del 1,8% que anticipaba el REM y del 1,9% de septiembre. Una caución de 14,10% rinde menos de 1,2% por mes. Anualizada, la inflación de octubre supera el 29%. La caución no llega ni a la mitad. Hace una semana el peso era un bien escaso. Hoy quien lo presta a un día pierde contra los precios.

La núcleo, es cierto, fue de 1,5%. El salto lo explicaron las tarifas de gas y los estacionales. Pero el dato confirma que la inflación encontró un piso pegajoso cerca del 2%. Ese escenario reordena la curva.

En el corto plazo, los bonos CER siguen siendo un seguro útil. La inflación de equilibrio que descuenta el mercado ronda el 1,8% mensual. Si los precios no ceden rápido, el ajuste por CER le gana a la tasa fija. La tasa fija corta, en cambio, es la apuesta a la desaceleración: si la inflación retoma el sendero bajista, el carry de las Lecap queda muy atractivo. Y para quien no quiere jugarse a ninguna de las dos, los instrumentos TAMAR con spread ofrecen flexibilidad. Acompañan la tasa variable, para arriba o para abajo, y en un mercado con esta volatilidad eso vale. Una forma de no tener que adivinar. No por casualidad la nueva letra TAMAR a abril de 2027 se quedó con cerca del 40% de lo adjudicado el miércoles.

El dólar

El dólar, por ahora, mira de costado. El mayorista cerró ayer en $ 1545,50 y la brecha con el MEP apenas supera el 2%. Esa calma es la que sostiene el carry trade. Pero el carry vive del diferencial, y una tasa por debajo de la inflación lo erosiona. Si los pesos que liberó el Tesoro buscan plazo fijo y Lecap, la tasa se acomoda. Si buscan cobertura, el termómetro será el tipo de cambio.

El contexto tampoco regala nada. El riesgo país orillaba los 850 puntos el día de la licitación, el crédito al consumo no crece y la actividad sigue sin despegar. Una tasa más baja es justo lo que reclama la economía real para volver a prestar. El riesgo es que esos pesos no terminen en un préstamo sino en un dólar.

Dilema clásico

El Gobierno enfrenta un dilema clásico. Puede renovar menos deuda y soltar pesos, o renovar todo y convalidar tasas más altas. Ninguna de las dos opciones es gratis. Hasta octubre eligió absorber y el mercado se quedó sin aire. Esta semana eligió soltar y la tasa se fue al subsuelo. El punto medio todavía no apareció.

Diciembre puede dar una mano. El aguinaldo y la demanda estacional de efectivo van a absorber parte de la liquidez y darle piso a la caución. Las próximas licitaciones mostrarán si Finanzas vuelve a secar la plaza o si acepta tasas más bajas en nombre de la remonetización.

¿Cuál es entonces el verdadero problema del mercado de pesos a la luz de lo sucedido esta semana? No es el nivel de la tasa. Es que nadie sabe dónde va a ubicarse en las próximas semanas.