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Por qué los planes de estímulo jugaron en contra de los mercados emergentes

Las intervenciones monetarias y fiscales agresivas no aportaron nada perceptible a la recuperación de los países en desarrollo.

Desde el comienzo de la pandemia, muchas naciones emergentes observaron a los Estados Unidos y a otros grandes países desarrollados "ir a lo grande" con el estímulo económico, y desearon poder permitirse seguirlos. Resulta que tuvieron suerte si no pudieron y fueron sabios si decidieron no hacerlo.

Los mercados emergentes que estimularon más agresivamente no obtuvieron recompensa en una recuperación más rápida, debido en parte a las desventajas de excederse. Los que más gastaron tendieron a sufrir una mayor inflación, tasas de interés más altas y la depreciación de la moneda, lo que anuló, al menos en parte, el efecto de los estímulos.

Al analizar los datos de los principales mercados emergentes y desarrollados en busca de un vínculo estadístico entre la escala de sus programas de estímulo para 2020 y la fuerza de la recuperación subsiguiente, no encontré ninguno. Incluso después de corregir las caídas más profundas, que suelen producir un mayor rebote del crecimiento, los estímulos monetarios y fiscales agresivos no añadieron nada discernible a la recuperación.

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Esta desconexión fue más aguda en los mercados emergentes, desde China hasta Chile. Dividiendo los principales mercados emergentes en los más y los menos agresivos, los que más gastan suelen sufrir recuperaciones más débiles. A lo largo del segundo trimestre de este año, la mediana de la recuperación en los grandes gastadores ascendió al 12% del producto bruto interno, en comparación con el 19% en los que gastan poco.

Entre los mercados emergentes que más gastan se encuentran la Hungría liderado por Viktor Orban, Brasil por Jair Bolsonaro y Filipinas de Rodrigo Duterte, todos gobiernos populistas. Cada uno de estos países gastó al menos el 16% del PBI en estímulos, incluyendo tanto el nuevo gasto público como la compra de activos por parte del banco central.

A la cabeza de la lista de países que más gastan está, por lejos, Grecia, que descendió en 2013 de la categoría de países desarrollados a la de mercados emergentes en medio de una racha de mala gestión financiera. Gastó el equivalente al 67% del PBI, aparentemente para nada. Al igual que Hungría, Brasil y Filipinas, Grecia obtuvo una recuperación poco excepcional, cercana a la media de los mercados emergentes de alrededor del 16% del PBI.

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¿Por qué el estímulo muestra beneficios poco claros, e incluso ha sido contraproducente en los mercados emergentes? El impacto del estímulo en cualquier país emergente puede verse ahora superado por factores exclusivos de la pandemia, como el impacto global del enorme estímulo en los EE.UU. Una investigación de Goldman Sachs encontró un estrecho vínculo entre el crecimiento, los confinamientos y las vacunas: cuanto más estricto sea el confinamiento y más lenta sea la campaña de vacunación, mayor será el golpe al crecimiento.

Además, el exceso de gasto suele ser contraproducente, sobre todo en los países en desarrollo. Estos países carecen de recursos financieros y de credibilidad institucional para aumentar el gasto sin desequilibrar la economía, y acaban siendo castigados por los mercados mundiales.

En el último año, en los mercados emergentes de mayor gasto, la inflación ha superado el 5%, casi un punto más rápido que en los países de menor gasto; los rendimientos de los bonos han subido más de 142 puntos básicos, frente a 43 puntos en los países de menor gasto. El valor de las divisas ha bajado, mientras que se mantiene estable en los países con poco gasto. Según las previsiones del FMI, el déficit público a fines de 2021 también será ligeramente superior en los países que gastan mucho, casi el 7% del PBI, frente al 6% de los que gastan poco.

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La comparación de los mercados emergentes según un índice de estos factores -la inflación, la moneda, las tasas de interés y el déficit- pone de manifiesto dónde son más pronunciados los efectos negativos. Los países con mayor gasto que obtuvieron la peor puntuación son Hungría, Brasil y Filipinas. Entre los que gastan poco y obtienen la mejor puntuación se encuentran Taiwán, Corea del Sur y México.

La lógica de las campañas de estímulo puede tener más que ver con la política que con las condiciones económicas. De acuerdo con las tradiciones de sus gobiernos, los países de Asia Oriental tienden a gastar poco, mientras que los de América latina tienden a gastar mucho. Las naciones emergentes o desarrolladas que sufrieron las mayores recesiones no desplegaron necesariamente los mayores paquetes de estímulo.

El mundo en desarrollo ya se ha enfrentado a estas opciones. Muchos mercados emergentes entraron en la crisis de fines de los años '90 en una situación financiera débil, se vieron obligados a reformar en lugar de gastar para salir de los problemas, y el control de los déficits y la deuda los preparó para un auge en la siguiente década. En 2008, ya estaban en la abundancia, y muchos respondieron a la crisis de ese año gastando y endeudándose mucho, lo que contribuyó a una de las peores décadas registradas en las economías emergentes.

Las naciones que gastan con prisas suelen verse obligadas a arrepentirse con tranquilidad. Los que intentaron "ir a lo grande" durante la pandemia probablemente obtuvieron menos crecimiento añadido del que imaginaban y bastantes más problemas, en forma de mayores déficits y deuda, lo que les dejará con menos munición para librar la próxima batalla.

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