Lunes  03 de Mayo de 2010

¿Está sobrevaluado el Peso?

A pesar de la inflación, el análisis de las diferentes variables económicas no muestran un peso sobrevaluado

La aceleración de la inflación en los últimos meses disparó el debate sobre el nivel del tipo de cambio. Al margen de las consecuencias de lo político, cuando se analizan los principales indicadores de nivel de tipo de cambio de equilibrio, no aparecen razones contundentes que señalen una sobrevaluación cambiaria del peso argentino en términos bilaterales (vs. el dólar estadounidense) o multilaterales (vs. las monedas de su canasta de comercio), aunque se advierte el riesgo de que algunas de las condiciones actuales puedan ir revirtiéndose.

A continuación se analizan los principales indicadores que fundamentan este punto:

Valor del u$s: El nivel del dólar en relación al resto del mundo está hoy en la zona débil, 25% por debajo del valor que registraba a finales de 2001 y 9% por debajo del promedio histórico de 40 años contra su canasta de comercio. El nivel actual del tipo de cambio real multilateral de Argentina en parte se debe a la depreciación del dólar en el mundo. En la medida que EE.UU. vaya saliendo de la recesión, es esperable que genere presiones hacia la depreciación del tipo de cambio real multilateral de Argentina.

Costo local de los insumos no-transables: Una aproximación está dada por los salarios medios medidos en dólares. En promedio, considerando la recomposición que han mostrado en los últimos meses, el valor actual se encuentra 20% por debajo del registro que tuvieron entre 1999 y 2001. Cuando se incorporan los efectos de diferenciales de productividad respecto de socios comerciales y otros costos laborales tales como cargas sociales y beneficios asociados en los últimos años, la brecha con respecto al punto de comparación podría reducirse.

Términos de intercambio (precios de exportaciones contra importaciones): el nivel actual es especialmente favorable cuando se lo compara en términos históricos. El gráfico 2 nos muestra que estamos cerca del pico de la serie y es el mejor momento si lo ajustamos por volúmenes de productos exportables. Llevaría a la posibilidad de una apreciación cambiaria real del peso de no neutralizarse los efectos, como ser mediante la formación de un fondo anticíclico.

Gasto público: El nivel actual comparado con el pasado marca una situación difícil de sostener. Las erogaciones no financieras corrientes y no corrientes del gobierno nacional pasaron de u$s 47.000 millones (promedio 1993 a 2010) a u$s 80.000 millones estimado para 2010. Este aumento ha sido posible de financiar en gran medida por la mejora que han registrado en los términos de intercambio señalada, captadas por el sector público a través de retenciones a las exportaciones.

Movimientos de capitales: El nivel de salida de capitales en los últimos años indujeron una depreciación del peso por la presión de compra de divisas para este fin. Esto contrastaba con la situación en los países vecinos que terminaron acumulando reservas más allá de lo previsto para evitar apreciaciones aún mayores de sus tipos de cambio. En la medida en que se siga un camino de “normalización”, Argentina podría tener un nuevo planteo de equilibrio monetario y cambiario donde este factor sea neutro.

Resultado de cuenta corriente: Muestra superávits no menores aún cuando en este año se puede prever una disminución como consecuencia de aumentos de precios y volúmenes de importaciones asociados a una recuperación económica que superen los mayores volúmenes de exportaciones. Ello se mantiene aún corrigiendo por efectos de decisiones administrativas sobre el comercio exterior.

Equilibrio monetario: los datos de los agregados monetarios y estos en relación a las reservas internacionales no marcan desequilibrios evidentes. La clarificación del uso de las reservas internacionales o de posibles alteraciones en su funcionamiento podría contribuir a reducir la salida de capitales y así potenciar la acumulación de reservas en línea con lo señalado antes.

El examen conjunto de los indicadores muestra que la situación fiscal representa una importante alerta para el mediano plazo, ya que no aparece suficiente ahorro y capitalización de ingresos por los mejores términos de intercambio y volúmenes. Vía retenciones a las exportaciones, se está recaudando y, últimamente, más que gastando este ingreso. Un principio de prudencia sugeriría que convendría ir creando -dentro de lo manejable- un contexto que disminuya la vulnerabilidad a un cambio de condiciones externas, que por lo general es cuando el ajuste se vuelve más difícil. Un análisis equivalente se podría hacer testeando la hipótesis de una depreciación brusca de algunas monedas relevantes para Argentina, particularmente el real brasileño.

Adicionalmente, la persistencia de diferenciales de inflación significativos con respecto a socios comerciales podría alterar rápidamente la situación actual, al erosionar la competitividad que caracterizó a la economía en los últimos años. Ello también repercutiría sobre el estado actual de tasas de interés al requerirse una compensación mayor por expectativas de una mayor devaluación esperada.

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