Martes  18 de Mayo de 2010

El uso del tiempo: liquidez y solvencia en Europa

La puesta en marcha del paquete de asistencia monetaria de los miembros de la Eurozona logró varios objetivos en el corto plazo. Mostró a los líderes europeos adelantándose a los acontecimientos y actuando coordinadamente. Esto representa un gran avance en el funcionamiento institucional. Además, al relajar la restricción de liquidez para varios deudores soberanos, estabilizó expectativas financieras y compró tiempo, al evitar que la crisis siga propagándose con alta posibilidad de contagio a otros países y a sus sistemas bancarios.

Pero, los desequilibrios de los países comprometidos van más allá de dificultades de liquidez. Hay temores fundados sobre la solvencia del sector público a partir de la extrapolación de sus variables fiscales y sobre la capacidad de las economías involucradas de crecer y enfrentar los desafíos competitivos y políticos asociados. Grecia, el caso más candente, aunque lleve a cabo un ajuste fiscal sin precedentes en la Eurozona, su relación deuda/PBI crecerá hasta un 140% en 2015, lo que ocurre cuando se resiente la actividad, genera más presión sobre las cuentas públicas y se corta el acceso a financiamiento voluntario particularmente dependiente del exterior y no de ahorros locales. Se trazan paralelos con Portugal, Irlanda y España, aunque sus puntos iniciales de deuda son menos dramáticos y sus fuentes de financiamiento más variadas.

Las experiencias recientes de asistencia oficial donde se evitó el default de deuda muestran que muchos de los elementos que favorecieron en otras situaciones, o bien ya ocurrieron en esos países europeos o no parecerían disponibles. En México (1994-5) influyeron la entrada al Nafta junto con la alteración en el tipo de cambio. Similar combinación sirvió a Turquía en 2001 con sus acuerdos con la CEE, aunque se reforzó con mejoras fiscales. Uruguay y Brasil también depreciaron su moneda, mientras que demostraron y reafirmaron su funcionamiento institucional al margen de los cambios de gobierno. Hace dos años, los países bálticos, y previamente Bulgaria, sin ser formalmente parte de la eurozona, implementaron severos ajustes de ingresos y fiscales sin alterar el régimen cambiario, aunque se arguye que su historia, cultura y tamaño facilitó la cohesión social durante ese período.

En los países europeos en cuestión, por el hecho de ser miembros ya tienen incorporada la rigidez cambiaria, y los desequilibrios se reflejaron en dinámicas fiscales y de deuda, y en diferenciales de precios y costos -ajustados por productividad- que fueron ampliándose entre los países de esa zona. Con estas restricciones, las señales comienzan por los mensajes de austeridad fiscal que, aunque inevitable, por si mismo puede no resultar suficiente sin atender a tiempo otras circunstancias que den viabilidad. Entonces, no puede descartarse una revisión de los términos la deuda que la lleve a niveles apropiados.

El tiempo pasa, entonces, a ser crucial. Dada la magnitud de los costos y las aristas que plantea su distribución, no es lo mismo tener un horizonte corto que uno holgado para acomodar las variables, lo que coincide con la provisión de líneas de crédito entre los países que transfieren parcialmente los riesgos a la Comunidad y marca cambios en la gestión monetaria que realiza el Banco Central Europeo -hasta hoy centrado en el control de la inflación-. Estas son alteraciones importantes a los usos y costumbres nacionales de los miembros de la zona del Euro, desde Alemania, aceptando una potencial emisión monetaria, hasta Grecia, efectuando reformas previsionales.

El estadio final de estos reacomodamientos está abierto, probablemente por un tiempo considerable. Las dificultades no disminuyeron, pero hoy parecen menos inmanejables.

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