Jueves  22 de Octubre de 2020

Uno por uno, qué factores advierten sobre la fragilidad cambiaria y financiera

La brecha mayor al 120% es la más alta desde la hiperinflación de los 90´. La asistencia del BCRA al Tesoro es de 8% del PBI. Crece la emisión y hay un deterioro en el balance del Central que pierde reservas y crecen sus pasivos. 

Uno por uno, qué factores advierten sobre la fragilidad cambiaria y financiera

El dólar sigue su escalada y nada parece detenerlo. Las medidas anunciadas por el Gobierno no calman el ánimo del mercado y los inversores siguen buscando cobertura cambiaria aun con una suba del dólar contado con liquidación de casi 130% en lo que va del año.

Si alguien esta dispuesto a pagar $ 180 el dólar blue o $ 176 el liqui es porque las expectativas de que el tipo de cambio pueda seguir subiendo se mantienen intactas. Las señales que da el Gobierno apuntan a que el tipo de cambio siga su escalada. Sube la brecha, salen depósitos, se pierden reservas y sigue la emisión. Si bien se dieron señales, las mismas fueron insuficientes para alentar la inversión en pesos y calmar el rally del dólar.

El dólar contado con liquidación se ubica en $176 subiendo 137% en el año, mientras que el dólar MEP avanza 131% ubicándose en $ 167. La brecha es mayor al 120% y de esta manera ya se ubica en niveles superiores a la registrada en la hiperinflación de comienzo de los años 90´. El dólar blue siguió su escalada ubicándose por encima de los $ 180.

Hay consenso entre economistas que el problema central en la suba del dólar está concentrado en la emisión monetaria. Hay cada vez más pesos en una economía que no genera dólares genuinos por lo que la paridad peso por dólar ajusta por precio y tiende a subir.

Nery Persichini, estratega de GMA Capital advierte que la falta de rumbo, sumada a la monetización esperada para 2021 -$ 1,7 billones hasta el momento, $ 500.000 millones estimados para lo que queda del año, y $ 1,2 billones para el año entrante- presionan sobre la brecha, que hace varias jornadas dejó atrás el 100%.

“Las expectativas de devaluación siguen firmes y parecen inmunes a toda medida anunciada por el Gobierno. Tanto es así que la suba de tasas generó un impacto prácticamente nulo y el endurecimiento del cepo apenas logró contener la sangría de reservas. De hecho, el BCRA ya se desprendió de casi u$s 1.000 millones desde el 15 de septiembre. En este escenario que carece de un ancla de expectativas y de credibilidad, agravado por un set de medidas erradas en el último mes, los valores libres del dólar tienen una dinámica propia que se aleja cada vez más de los fundamentos macroeconómicos”, señaló el especialista.

La emisión monetaria sigue siendo la madre de todas las batallas, ya que el BCRA debe emitir pesos para hacer frente a un déficit fiscal históricamente elevado. La asistencia del BCRA al Tesoro ya es de 8% del PBI, lo cual refleja un contexto de enorme emisión monetaria que genera un exceso de pesos notable y por ende, el mercado ajusta por precios, con suba de inflación y del dólar.

Adrián Yarde Buller, economista jefe de Grupo SBS alertó que los datos fiscales de septiembre mostraron otro mes muy negativo con un déficit primario de $ 167.000 millones y el gasto primario creciendo 71,6% anual, en buena medida por los gastos de emergencia.

La brecha fiscal es enorme y se está financiando con emisión monetaria, hecho que explica las grandes presiones cambiarias y financieras que estamos viendo. Para estabilizar la economía se necesitan señales contundentes en este sentido, sino las presiones van a seguir aumentando", advirtió.

Deterioro del balance del BCRA

A medida que el Central sale a emitir para afrontar el déficit fiscal, emite Leliq para absorber dicha liquidez. De esta manera, los pasivos remunerados del BCRA siguen en aumento. Con pasivos creciendo y con reservas (activos) cayendo, el balance de la autoridad monetaria se sigue deteriorando.

La esterilización para apaciguar los efectos de los pesos inyectados es cada vez mayor y los pasivos remunerados del Central ya representan un 157% de las reservas totales, cercano a los valores de la crisis de 2018. Ahora bien, si la comparación se efectúa respecto de las reservas netas, o las de libre disponibilidad, los pasivos monetarios las superan 12 veces”, explicó Persichini.

Según los cálculos del economista Fernando Marull, director de FMyA, las reservas liquidas del BCRA son de u$s 1184 millones, lo que implica una pérdida de u$s 7953 millones en lo que va del año (-87%). Marull detalló que las reservas Brutas suman u$s 40,800 millones, pero las reservas liquidas -dólares constantes y sonantes- alcanzan u$s 1.100 millones, que sumado a los 2 millones de toneladas de oro, de u$s S3.700 millones, llevan las "reservas netas” por u$s 5000 millones.

También se podría activar parte del swap con China de casi u$s 19.000 millones que tiene un costo de 7% anual, o vender parte de la tenencia de bonos por un total de u$s 6.000 millones a un costo de 15% anual, la tasa de los bonos argentinos.

Llama la atención la tibieza con que se está moviendo el equipo económico. No solo la suba de la tasa de interés es muy baja (de 27% a 30%) para un dólar CCL que avanza 5% por día, sino que también el BCRA no usa ni da señales de usar su 'poder de fuego'”, lamentó.

Con una vision similar, Nicolas Max, head de asset management de Criteria, dijo entender que "las medidas anunciadas son un alivio meramente transitorio, que debería ser complementado con una agenda consistente para realinear expectativas".

"La decisión reciente de trabajar el desequilibrio cambiario vía estimulación de la oferta de dólares es una señal bien orientada para atenuar la caída de reservas en el BCRA. Sin embargo, tanto la escasa magnitud de los incentivos como el timing tardío en su aplicación hacen que una reversión de la dinámica bajista en las reservas luzca como altamente improbable”, opinó.

Remarcó que “el endurecimiento del cepo cambiario así como las restricciones sobre las empresas produjeron un daño importante en expectativas y en la confianza de los agentes económicos".

"Esto se refleja en una dinámica de salida de depósitos que se reactivó con los anuncios, un aumento en el riesgo tanto soberano como corporativo y una persistente caída de reservas internacionales. El resultado no fue positivo ya que el BCRA vendió más de u$s 1.600 millones en septiembre, sigue entregando reservas en octubre, y la brecha cambiaria supera ahora el 100%. El mercado espera señales sobre un problema subyacente que es el exceso de pesos en la economía. La emisión pasada y futura de pesos genera la percepción de que un ajuste en el dólar oficial será necesario para normalizar el mercado de cambios”, explicó.

En este contexto de debilidad y de incertidumbre, los ahorristas decidieron nuevamente reanudar el proceso de retiro de depósitos. Los ahorristas retiraron 2.000 millones de dólares desde el super cepo de hace un mes mientras que los depósitos caen a u$s 15.500 millones.

En línea con el deterioro del balance del BCRA, Esteban Domecq, director de la consultora Invecq alertó que con los números presentes, se identifica una cobertura de los pasivos del Banco Central -base monetaria y títulos del BCRA- mediante reservas internacionales del 63%. Si bien este indicador no luce tan mal en comparación con los años 2015-2017, al excluir las reservas que no son propiedad de la entidad, el ratio baja hasta apenas 3%.

“Al tipo de cambio oficial vigente, solo el 3% de la base monetaria y todos los títulos del BCRA tienen respaldo cambiario con reservas netas. Este indicador era del 28% en el año 2018 y del 1% en el año 2015. Nuevamente la situación actual se asemeja a la fragilidad del 2015.  Dado que el ratio de cobertura al considerar las reservas brutas en lugar de las netas es considerablemente mejor, surgen dudas respecto de posibles maniobras por parte del gobierno para poder hacer uso de este stock con el argumento de la utilidad que revisten estos activos para la defensa del valor del peso”, remarcó.

Inversiones en peso sin atractivo

El Gobierno intentó generar un mayor atractivo en la inversión de activos en pesos subiendo la tasa y alentando exenciones impositivas para aquel inversor que se decida posicionarse en activos en moneda local. Sin embargo, hay poco atractivo para que los inversores decidan vender sus dólares y pasarse a activos en pesos.

Persichini afirmó que la mejora “homeopática” en la tasa que perciben los ahorristas no solo no alcanza para cubrir la incertidumbre cambiaria, sino que tampoco es suficiente para equiparar el marcador con la inflación esperada, que alcanzaría 4% mensual hacia diciembre. A lo que se refiere Persichini es que el inversor, a la hora de posicionarse en pesos estaría perdiendo de entrada 13% contra la inflación y que la suba de tasas solo la mejoro en 2 puntos porcentuales dicha perdida.

“Considerando la Badlar, la mejora de 30% a 32% representa un aumento de 2 puntos porcentuales en la tasa real ex ante, que pasa de -15% a -13% anual. Entendemos que esta corrección luce muy marginal como para que el mercado decida volver al peso en lugar de demandar bienes o divisas. Entendemos que esta corrección por sí sola luce muy marginal como para que el mercado decida volver al peso en lugar de demandar bienes o divisas”, remarcó.

El Gobierno busca dar mayor atractivo a las inversiones en pesos a partir de una exension impositiva, sin embargo ello aun no generó un cambio de expectativas positivas sobre eltipo de cambio . 

Rodrigo Benítez, economista jefe de Quinquela Fondos remarcó "en un mercado como el actual, donde la liquidez en pesos es muy alta, pero esos pesos buscan coberturas contra la inflación y la devaluación, para la industria de Fondos Comunes, resulta importante que se pueda avanzar con el proyecto de ley y que se estabilice el mercado cambiario, para que siga creciendo el mercado de pesos”, dijo Benítez.

Además de poder beneficiar a los FCI, esta medida podría colaborar en darle mayor profundidad a los bonos dólar linked corporativos, subrayó.

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