Siete claves para entender cómo el BCRA intenta calmar al dólar

A pesar de que el dólar se mueve dentro de la zona de no intervención, al BCRA no le gusta nada la manera en que se está comportando el mercado. Qué herramientas tiene.

A pesar de que el dólar se mueve dentro de la zona de no intervención cambiaria, las bandas dentro de las cuales la autoridad monetaria no puede comprar ni vender reservas para influir en el precio de la divisa, al Banco Central (BCRA) no le gusta nada la manera en que se está comportando el mercado cambiario. No es el nivel lo que le preocupa, sino la volatilidad: lo abruptos que son los ajustes del precio y el riesgo siempre presente de que la inflación se acelere aún más debido a ellos.

Por eso, después de una suba del dólar mayorista del 8,5% en sólo tres ruedas la entidad conducida por Guido Sandleris trata de reaccionar sacando pesos de circulación y, de esa manera, empujando a la tasa hacia arriba.

En lo que sigue, te contamos cómo es que busca lograr eso.

Primero, sacar dinero de la calle

Desde octubre el BCRA persigue metas de agregados monetarios. Se trata de un nivel promedio de base monetaria, una forma bastante amplia de medir la cantidad de pesos en circulación, que se debe alcanzar cada mes. Ese objetivo se estableció como “emisión cero , no emitir un peso más, entre octubre y noviembre, para luego ser ajustado por estacionalidad en diciembre, cuando se permitió una cierta expansión monetaria para dar margen al habitual aumento de la demanda de dinero de cada fin de año. De no haberlo hecho, argumentan en la entidad, la economía hubiera tenido un freno de mano extra.

Entonces, el BCRA reacciona a saltos del dólar o a datos de inflación negativos aspirando pesos, ya sea para mantener a la base monetaria por debajo del tope que establece el esquema monetario o, si las cosas van mal -como ahora- para reducir la cantidad de dinero aún más de lo que establece el programa. Es diferente al esquema que seguía Federico Sturzenegger, que ante malos datos de inflación reaccionaba -cuando lo dejaban- con subas de tasa. Acá la herramienta en la que deposita su fe Sandleris es la cantidad de dinero.

¿Cómo saca dinero de circulación el BCRA?

Más que nada a través de sus licitaciones diarias de Leliq. Se trata de letras del Banco Central que cumplen la misma función que las extintas Lebac. El BCRA emite deuda de corto plazo, las Leliq se colocan a una semana, y los bancos -únicos autorizados a invertir en esos papeles- le prestan sus pesos a cambio de una tasa.

A diferencia de la deuda que emiten, por ejemplo, el Tesoro o una provincia, la deuda que emite el BCRA no se usa para gastos, no paga sueldos, no se utiliza. El BCRA simplemente la deja quieta, no la usa. Entonces, no forma parte de la oferta monetaria.

¿Y la tasa?

La tasa de referencia surge de las licitaciones diarias de Leliq. Cada día el BCRA establece un monto indicativo de dinero que quiere sacar de circulación -de nuevo, su herramienta es la regulación de la cantidad de pesos en circulación- y, en base a ese monto, los bancos acercan ofertas de liquidez que tienen en su poder y quieren invertir a 7 días de plazo en Leliq.

En la licitación el BCRA elige una tasa, pero en principio no la propone. Son los bancos los que llegan a la licitación y le indican al Central a qué tasa quieren colocar ese dinero.

Cuando todas las ofertas están hechas, Sandleris y los suyos deciden qué tasa pagar de acuerdo al dinero que pretenden sacar de la calle. Si, por ejemplo, unos pocos bancos ofrecieron $ 100.000 millones a una tasa del 50% pero el objetivo de ese día era aspirar o esterilizar $ 190.000 millones, el BCRA va a tener que ir a buscar ofertas de tasa más altas para alcanzar su objetivo. Va tomando ofertas a 51%, luego a 52%, luego a 53% hasta lograr sacar de circulación la cantidad de pesos que cree conveniente.

En algunos casos, como en las últimas tres ruedas -el jueves por ejemplo indicó que buscaba $ 190.000 millones, pero terminó emitiendo más de $ 220.000 millones-, puede tomar muchas más ofertas de las que indicó inicialmente porque percibe que el dólar sube demasiado rápido y es mejor que no haya pesos que presionen en el mercado cambiario.

Pero hubo un problema, si bien en sólo tres días el BCRA redujo 10% la base monetaria -una enormidad- la tasa subió muy poco.

¿Por qué la tasa sube lento?

Esto es porque los bancos enfrentan un cierto riesgo cuando van a a las licitaciones de Leliq. Y de valientes no tienen nada, así que van a lo seguro.

El riesgo en las licitaciones es quedarse afuera. Por ejemplo, si un banco acerca una oferta para colocar Leliq a una tasa del 60% y la licitación diaria logra captar todo el dinero que necesita sin tener que pagar más del 55%, ese dinero ofertado queda en manos del banco.

O sea, el banco tiene un montón de pesos encima. A tasa cero. Durante un larguísimo día hasta la siguiente licitación de Leliq. Y para colmo en tiempos de inflación mensual que coquetea con el 4% y tasas en pesos que el viernes se fijaron casi en 58% promedio. O sea, significa asumir una linda pérdida financiera. La operadora o el operador de esa mesa bancaria va a sufrir una reunión muy desagradable a la mañana siguiente.

Para minimizar ese riesgo, los bancos tratan de ofrecer los pesos que no pueden colocar en préstamos a la mayor tasa posible -cuanto mayor rendimiento, mejor- pero no demasiado alta, porque sino se pueden quedar afuera de la licitación. Tienen que estar en línea con el mercado.

Por eso, a pesar de que el BCRA está sacando cantidades exorbitantes de pesos de la calle, hasta el jueves la tasa subía de a pasitos.

Dos licitaciones en un día, menos riesgo para los bancos

Con la idea de que la tasa reaccione con más ímpetu al trabajo de esterilización de pesos que está haciendo la mesa de operaciones del BCRA, el viernes la entidad decidió reducir el riesgo de la licitación (un riesgo bastante deseable, sino la tasa nunca bajaría).

Lo redujo al anunciar que haría no una, sino dos licitaciones de Leliq en un mismo día. En la primera, los bancos en principio pueden perder la cobardía y pedir la tasa que se les ocurra. El BCRA, después, dirá cuánto le parece sensato subirla. De hecho, esa licitación se cerró a 56,7% promedio, un salto de casi 5 puntos porcentuales respecto del 51,86% del día previo.

A la hora de la segunda licitación los bancos que vieron rechazadas sus posturas por haber probado con un rendimiento que el BCRA consideró excesivo, tuvieron revancha. Ya sabían qué tasa se fijó. E incluso pudieron probar más arriba, porque ya parte de la liquidez estaba colocada. Con las ofertas en la mano, la autoridad monetaria decidió cuánto dinero sacar y fijó una tasa promedio de corte de 57,89%.

Más resumido, el BCRA redujo el riesgo de quedarse afuera de la licitación.

Pero además, un premio consuelo

Sandleris y los suyos no sólo ofrecen revancha a los bancos para que puedan pedir más tasa. Además de reducir el riesgo de quedarse afuera, ofrece premio consuelo.

El BCRA aumentó el viernes el “coeficiente pasivo de 0,8 a 0,95 de la tasa mínima a la que se adjudiquen hoy las Leliq. 

El coeficiente pasivo es la proporción de la tasa de Leliq que paga otro instrumento que usa el BCRA para regular la cantidad de dinero. Se llaman pases pasivos. Se emiten a uno y a siete días de plazo. Y son el instrumento al que van los bancos cuando parte de sus ofertas quedan fuera de la licitación diaria de Leliq.

Si un banco se queda afuera y coloca en pases pasivos a un coeficiente del 0,8 va a esperar hasta el día siguiente percibiendo el 80% de la tasa mínima a la que se cortó la Leliq. Al subir el coeficiente al 0,95%, puede esperar hasta el día siguiente percibiendo el 95% de la tasa mínima a la que se cortó la Leliq. O sea, la reunión de la mañana siguiente es menos desagradable.

Más resumido, así como reduce el riesgo de quedarse afuera de la licitación de Leliq, el BCRA reduce el costo de quedarse afuera.

¿Y para qué el BCRA hace todo esto?

Para intentar reducir la volatilidad del dólar.

En algún nivel, aunque la herramienta del BCRA sea la regulación de la cantidad de dinero, la preferencia de los bancos, ahorristas e inversores por quedarse con sus pesos en lugar de volcarlos todos a dólares está dada por el rendimiento. Por la tasa. ¿El dólar ya subió bastante como para que sea arriesgado apostar por subas mayores? Veremos qué es lo que piensan en las mesas. ¿Es difícil que haya subas mayores entonces mejor ir a tasa? No sabemos, pero en el margen cuanto más suba la tasa más mesas estarán convencidas. 

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