Miércoles  12 de Febrero de 2020

Por ruido con la deuda, inversores privilegian bonos con legislación extranjera

El diferencial por legislación volvió a subir a favor de la ley extranjera. Inversores buscan mayor cobertura al posicionarse en bonos Ley Nueva York por temores a que el Gobierno encare un tratamiento diferenciado por legislación.

Por ruido con la deuda, inversores privilegian bonos con legislación extranjera

El diferencial de tasas por legislación que pagan los distintos bonos argentinos se amplió en las últimas semanas a favor de la ley internacional. Esto quiere decir que los bonos ley local rinden más que los bonos ley Nueva York. En otras palabras, el mercado percibe que existen mayores riesgos sobre los bonos ley local que los de ley extranjera. Existieron varios factores para potenciar estos temores de corto plazo, mientras que, hacia adelante, despiertan temores de que haya tratamientos diferenciales por legislación, tratando mejor en la reestructuración a la ley extranjera, en detrimento de la local.

El spread de legislación entre bonos argentinos calculando los rendimientos de los bonos Discount ley local (DICA) y los bonos Discount ley Nueva (DICI), el mismo se ubica en torno a 27%. Si bien el máximo había sido 40% en octubre pasado, el diferencial había alcanzado un mínimo de 5% en enero y desde entonces volvió a subir fuertemente, hasta los niveles actuales. La incertidumbre que generó la deuda de Provincia de Buenos Aires (PBA), sumado a los ruidos provenientes con el pago del bono dual, impactaron en una búsqueda de mayor cobertura de los inversores, demandando bonos con legislación internacional.

Como si fuese poco, en la noche del lunes fracasó la licitación de tres bonos y sumó nerviosismo al mercado por las dudas respecto a la deuda en pesos. El martes, el Ejecutivo postergó el pago del bono por $ 92.000 millones y se desató una fuga de activos.

Desde la mesa de operaciones de Grupo SBS afirmaron que la mejora en el diferencial entre legislaciones evidenciada en los dos últimos meses se cortó y que se volvió a ampliar a favor de la legislación NY.

Se volvió a ampliar el diferencial de legislación debido a los rumores respecto del avance de las negociaciones con los principales acreedores, donde se deslizan posibles quitas de capital para toda la deuda. A ello hay que agregarle las idas y vueltas en la negociación respecto del pago del bono de Provincia de Buenos Aires (BP21), sumado a las dudas que generó la escasa adhesión al canje del Bono Dual 2020 (con aceptación de solamente el 10%) solo contribuyeron a incrementar la incertidumbre. Todo ello provocó un desarme de posiciones de los inversores en los bonos ley local en busca de la relativa mayor protección que brindan los bonos ley Nueva York”, explicaron.

Volatilidad desde las Paso

En los últimos seis meses el spread por legislación paso de niveles cercanos a 5% hasta un máximo de 40%, con promedios de entre 20% y 25%. Actualmente se ubica en niveles de 27% y el mismo fluctúa en base a la búsqueda de mayor cobertura que puedan buscar los inversores en medio del proceso de reestructuración de deuda que se espera que el gobierno encare.

Desde Buenos Aires Valores explicaron que el spread cerró en 26,80% contra los 24,50% que es la media de 10 ruedas. “Todavía está por debajo de los máximos de enero, que fue de 30.22%, a su vez, desde mínimos de spread que fue el 26 de diciembre pasado cuando tocó 7,54%, fue creciendo hasta máximos de enero en 30,22%. Desde ahí se fue estabilizando cerca de la zona del 25% a 26%”, comentaron.

Sobre este punto, Sabrina Corujo, directora de Portfolio Personal Inversiones (PPI) explicó que el spread por legislación fluctuó con mayor frecuencia desde las PASO hasta la actualidad.

“El spread por legislación fluctúa permanentemente. Desde las elecciones empezamos tener una variación del diferencial por legislación significativo. Antes el diferencial era de bajo a moderado y desde entonces comenzamos a tenerlo en promedio de entre 200 puntos básicos y 600 puntos básicos a favor de la ley extranjera”, explicó.

Por su parte, Leonardo Chialva, director de Delphos Investment entiende que los movimientos de legislaciones responden también a la dinámica que pueda surgir con la renta fija global.

Creo que la dinámica del spread de legislación está influenciada por cuestiones de flujos globales. Cuando el mercado internacional transita un contexto favorable, los inversores globales compran bono argentinos ley NY. Estos inversores privilegian los bonos en moneda extranjera ley extranjera e impacta en el spread de legislación en contra de la ley local. En cuanto a otras especulaciones, entiendo que Guzmán fue claro en que no va a haber diferenciación. De esta manera, si uno cree en lo que piensa Guzmán de no aplicar criterio discriminador según jurisdicción, se debería reducir el spread por legislación hacia adelante”, afirmó Chialva.

¿Tratamientos diferenciales por legislación?

Cuando el diferencial de legislación se amplía significativamente implica que los inversores buscan posicionarse mayormente en bonos ley extranjera bajo la expectativa de que estos tienen mayor protección legal respecto de los bonos ley local y, por lo tanto, mayores chances de cobro. Dada esa protección y la calidad de los inversores, se puede especular sobre si habrá o no un tratamiento diferenciado por legislación. Para cambiar las condiciones de pago, la ley extranjera requiere de mayorías exigentes para que ello ocurra, mientras que para los bonos ley local, con un decreto presidencial se puede proceder a la modificación de las condiciones.

Diego Falcone, Head de strategist de Cohen coincide en que recientemente se dio una ampliación por legislación, algo que desde la compañía están vigilando de cerca.

Creo que pensar que van a tratar mejor la legislación Nueva York versus la local es lo que justifica el actual diferencial. En ese sentido, quien tenga un apetito de riesgo mayor podría aprovechar los instrumentos de deuda locales dado que se intuye que no deberían perjudicar el mercado de renta fija local. Lo que pasó recientemente con el bono de Provincia de Buenos Aires (BP21) y el fallido canje del bono dual (AF20) muestra que el inversor de legislación extranjera se recuestará en la justicia y en la búsqueda de que se le pague el 100% de las obligaciones. De esta manera, se empiezan a especular con que los grados de libertad del Gobierno se terminaron y que mercado no va a aceptar cualquier quita de valor presente de los bonos”, explicó Falcone.

En línea, Corujo también destacó que la expectativa del mercado es que no haya un tratamiento diferencial por legislación.

Creo que el Gobierno quiere evitar el tratamiento diferencial por legislación por más que haya una ampliación del spread. De todos modos, en principio tiene sentido mantenerse en ley extranjera por si finalmente si hay un trato diferencial. Hay que resaltar que existen cláusulas de emisión de los bonos que podrían llegar a traer cierta complicación si es que ocurre algún tratamiento diferencial. En concreto, si el Gobierno quiere volver al mercado en algún momento, no debería haber diferenciación entre ambas leyes”, explicó Corujo.

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