Viernes  16 de Octubre de 2020

Para Barclays, es posible que una devaluación "sea eventualmente necesaria"

En un nuevo Mercados a Fondo, El Cronista conversó con Pilar Tavella, economista para Argentina, Chile y Uruguay del banco de inversión inglés Barclays, quien sostuvo que será difícil ver una recuperación en "V" debido al deterioro de las variables fiscales y macroeconómicas.

La brecha cambiaria supera el 110% y los bonos argentinos siguen de racha negativa, con rendimientos que superan el 15% en la parte corta y 14% en la parte larga. Las reservas siguen a la baja y el Gobierno depende cada vez mas del BCRA para financiarse. Preocupa la dinámica cambiaria e inflacionaria hacia adelante y para tener una visión más clara sobre el futuro, El Cronista conversó con Pilar Tavella, economista para Argentina, Chile y Uruguay del banco de inversión ingles Barclays quien determinó que para anclar expectativas, es necesario que el Gobierno de una señal para ajustar más rápidamente el gasto, a la vez que una devaluación puede terminar resultando inevitable.

¿Cómo está hoy parada la Argentina desde el lado macroeconómico?

La peor parte de la recesión fue en abril cuando se sintió el pleno impacto de la cuarentena. En ese momento, la actividad económica se contrajo un 25%, a pesar de que veníamos después de 2 años seguidos de recesión. Desde ese punto mínimo vimos una recuperación a medida que se fue relajando la cuarentena. En julio la actividad estaba 15% abajo en lugar del 25%. Más allá del rebote inicial es difícil ver una recuperación consolidada en forma de “V”. Los últimos datos de julio y agosto muestran un estancamiento en la recuperación.

¿Porque vemos esto?

Por la pandemia se generaron desbalances macroeconómicos que, revertirlos va a impactar en la velocidad de la recuperación sino tal vez generar que dicha recuperación sea más lenta o con riesgos de que veamos una forma de “W”. Argentina se tuvo que financiar durante la pandemia sin acceso al crédito, sin ahorros y con poca credibilidad del BCRA. Además no hubo el mismo espacio fiscal como tuvieron otros países para contener el impacto sobre la demanda. al mismo tiempo, el deterioro fiscal es suficiente para generar una expansión monetaria muy grande, que cuando se tenga que desarmar, genera que la recuperación sea más lenta. Cualquier combinación de medidas para desarmar la expansión monetaria va a significar que la recuperación no va a ser demasiado rápida. Se necesitarán más controles cambiarios, restringir más la política monetaria, subir la tasa de interés , y potencialmente una devaluación.

Tampoco vamos a ver una “pipa de Nike” en la forma de la recuperación…

La pendiente de la recuperación va a ser lenta y con riesgos de caer a una “W” si la crisis cambiaria se encadena en una devaluación muy fuerte, lo cual llevaría a un shock inflacionario y que los salarios no recuperen tan rápido.

¿Qué probabilidad le ves al escenario de devaluación?

Creo que es posible que eventualmente una devaluación sea necesaria y en ese caso la pregunta es cuando se va a dar y cuan grande va a ser. Las medidas del BCRA en las últimas semanas pueden comprar cierto tiempo. Y es cierto que desde el punto de vista comercial el tipo de cambio real no luce caro. Pero por otro lado, la expansión monetaria por el déficit fiscal por la pandemia hace que haya mucha presión en el mercado cambiario debido a que los pesos que no van al oficial vayan al paralelo y que se amplíe la brecha. Esa brecha genera menos incentivos para los exportadores para vender y más incentivos a los importadores para comprar o cancelar deuda. De esta manera al tener que introducirse más controles se genera una exacerbación de la brecha y continua la perdida de reservas.

¿Qué señales tiene que haber para cortar la dinámica negativa de las variables financieras?

Mas allá de cierto tiempo que se pueda comprar en el corto plazo, lo que realmente se necesita esta relacionado con el déficit fiscal. Al final, lo que se necesita es reducir las necesidades de financiamiento monetario para anclar expectativas. La mayor parte del problema cambiario radica en lo monetario y en el des anclaje de expectativas en ese sentido.  Lo más importante es anclar las expectativas del déficit fiscal.

¿Qué características tendría que tener un plan económico consistente?

Principalmente un ajuste más rápido del déficit fiscal. Es difícil este tipo de ajuste en medio de una recesión por la pandemia y de elecciones el año que viene en Argentina. Dado el fuerte deterioro que hay, creo que lo que se necesita es un panorama de un ajuste más rápido del gasto. Después hay otros componentes como la existencia de una política monetaria más clara respecto de los objetivos del BCRA y la dinámica de los agregados monetarios, aunque siempre anclado por ese menor déficit fiscal buscado.

Por estas inconsistencias se explican los rendimientos del 15% de los bonos

Siempre es una combinación de cosas. Creo que también hay incertidumbre política. En lo macro creo que hay una falta de anclaje de expectativas que se podría haber conseguido con el presupuesto pero este no termino de dar una definición clara de hacia donde va el déficit.

¿Cuál es el camino inflacionario que esperan a los próximos meses?

La inflación ya esta subiendo un poco aunque contenida en parte aún por el congelamiento de tarifas y de actividades que siguen frenadas por la pandemia. En el segundo trimestre la inflación promedio había sido 1,8% mientras que en los últimos tres meses estamos en inflación mensual del 2,5%. Ya estamos hacia subir un escalón más del orden del 3% al 3,5%. La expansión monetaria aún no derivó en una devaluación, si esta impactando en el paralelo y en las expectativas de devaluación por ello es que creo que estamos yendo hacia meses de mayor inflación. Si el Gobierno no fuera exitoso en construir este puente del que se habla con la próxima cosecha y viéramos una devaluación en los próximos meses, creo que la inflación probablemente suba un escalón más. Aunque no veo un contexto de hiper.

¿Crees que el BCRA debería subir la tasa de interés para hacer frente a la inflación y suba del dólar?

En principio esperaría que vayan por una combinación de medidas en la que apreciarían más tasa de interés y más controles, para evitar una devaluación. Pero no veo al Banco Central subiendo la tasa demasiado, al menos por ahora la sube poco y baja otras tasas. También empieza a surgir el tema de las Leliq. El stock de los pasivos remunerados del BCRA está en niveles similares como porcentaje al PBI a los que se observó en la crisis cambiaria del Gobierno anterior.

¿Ves una situación similar?

La situación es distinta ya que las Lebac estaban en parte en manos de fondos extranjeros y ahora las Leliq en manos de bancos locales solamente que son naturales tenedores de pesos. Entonces no hay una presión inminente, pero si habla de una economía que seguramente tenga mas inflación o devaluación ya que no cierra con estos números.

¿Qué opinión tenes sobre las reservas?

La caída de reservas es un síntoma. Es el termómetro que dice que hay algo que no cierra en el mercado cambiario y que se puede postergar con mas controles. Pero esto sirve por cierto tiempo. La buena noticia es que no hay pagos de deuda al sector privado que se deban pagar con reservas por lo que el horizonte esta despejado en ese sentido.

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