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Mauro Cognetta: "El buen desempeño argentino puede continuar"

Pensando en un inversor conservador que invierte a un plazo a más de un año, el analista diseña una cartera con cobertura cambiaria dado el bajo precio del dólar

Mauro Cognetta:

En un mundo que se resiste a ajustar y en el que los índices bursátiles internacionales e incluso el Merval a nivel local permanecen en máximos, la cautela comienza a primar y elaborar portafolios de inversión que apunten a manejar el riesgo como principal variable termina siendo fundamental. A nivel local, las elecciones y el movimiento del dólar son factores que los inversores y analistas analizan para el armado de carteras. Para ello, Mauro Cognetta, gerente de Mercado de Capitales & Derivados en ALyC Guardati Torti S.A. propone el armado de un portafolio con un riesgo moderado, para un inversor promedio y con un horizonte a un año. Antes, Cognetta hace una evaluación de la macro local e internacional y sostiene que es optimista con el mercado local. En cuanto a renta variable, las condiciones están dadas para que los activos argentinos continúen mostrando un buen desempeño hacia adelante, aunque cauteloso sobre algunos riesgos correctivos.

"A nivel internacional una de las variables más importantes a seguir que podría afectar a los bonos locales y sobre todo a los de mayor vencimiento es la evolución de la tasa de 10 años americana (10Y)" En EE.UU., Trump pretende bajar impuestos, y aumentar el gasto. Esto lógicamente, se traduce en un mayor déficit fiscal. Y, en consecuencia, esta situación implica un aumento de la 10Y que puede impactar en bonos emergentes en general, y en los argentinos en particular. "De todas formas, recordemos que la 10Y el día anterior a que ganara Trump estaba en 1,85%, un par de semanas después toca máximos de este período en 2,63%, y actualmente está tradeando en la zona de 2,30%", dice.

Esta última baja en la 10Y está fundamentada en que los mercados están comprando cobertura. Esto podría significar que el mercado está percibiendo mayor volatilidad por venir. "La volatilidad a nivel mundial parece haber desaparecido (lo vemos en el VIX, que está planchado), con los mercados de equity en máximos. Argentina no es la excepción; el índice Merval se mantiene en zona de máximos históricos nominales en pesos, y los bonos han recuperado posiciones incluso con una suba de tasas de la Fed en el medio", comenta Cognetta. Pero lo que venimos observando, es que este mercado al parecer festeja toda buena noticia, y no quiere ni siquiera vender un solo día de las malas noticias.

A nivel local vemos que hoy en día existen ciertos factores que empujan hacia abajo la cotización del dólar contra nuestra moneda: el flujo de capitales hacia Argentina producto del endeudamiento tomado por el sector público, el creciente stock de dólares, que tiene que pasarse a pesos para destinarlo a cubrir gastos en moneda local, ingreso por el carry trade, el dinero que ingresó producto del blanqueo (u$s 7.200 millones), la liquidación de la cosecha gruesa. En tanto que contrapesan con estos fundamentals bajistas de la divisa estadounidense, el empuje que pueda llegar a tener la divisa producto de las recientes medidas conocidas por el BCRA de llevar el stock de reservas al 15% del PBI (hoy en torno al 9%), más la posibilidad por parte de los bancos de comprar más dólares conocida a comienzo de semana pasada, sumado al riesgo o incertidumbre electoral de las elecciones de medio término, que también podrían empujar hacia arriba la cotización del dólar contra el peso argentino.

"El consenso del mercado apunta a un escenario de estabilidad en nuestra moneda, y quizás una continuación en su apreciación. Al menos de corto plazo. Hoy el EMBI+ Argentina (más conocido como Riesgo País), elaborado por JP Morgan se encuentra en 407 puntos, cuando en realidad el promedio de la región es de 200, aproximadamente. Con lo cual considero que aún hay espacio para comprimir. Si bien ya ha comprimido mucho en el último mes, aún queda algo de espacio. Pero sobre esto último lo que sí hay que tener muy en cuenta, es que pueden suceder dos cosas a la vez: la compresión de spreads por parte de menor percepción de riesgo argentino, y una suba de la 10Y (que neutralice entonces esta compresión tan esperada). Lógicamente, para emergentes y en particular para Argentina lo ideal es que la tasa americana se mantenga en los niveles actuales y no se dispare, en el orden de 2,25% y no más de 2,50%, para que de esa forma el riesgo argentino logre un descenso en su tasa real. Pero lo más importante; es clave una consolidación fiscal apenas pasen las elecciones", concluye Cognetta.

- Portafolio:
El portfolio propuesto está armado para un perfil conservador, de horizonte temporal mayor a un año, tratando de equilibrar entre monedas, riesgos, durations y liquidez. A pesar de lo atractivo que resultó ser el carry trade en pesos, a muchas personas en general les cuesta desprenderse de los dólares, con lo cual en la confección de esta cartera he dado más importancia o peso a ésta moneda. A su vez, prefiero ‘perder de ganar’ algo de devengamiento en pesos, antes de correr el riesgo de una aceleración el alza del dólar, esperada para para el segundo semestre cuando el factor electoral probablemente comenzará a generar mayor volatilidad en los activos financieros locales y el Tipo de Cambio.

Duration del portfolio no más allá de 4, para bajar volatilidad, mediante una diversificación de variados activos de renta fija, con una liquidez alta.

El carry trade seguirá siendo rendidor, pero la idea es no dejar de lado un hedge o cobertura cambiaria con bonos en dólares. Sin lugar a dudas que el boom de las Lebac ha provocado una externalidad muy positiva al Mercado de Capitales en su conjunto, moviendo plazofijistas en búsqueda de un mejor rendimiento y a un menor riesgo, pasándose a abrir cuentas comitentes en ALyCs y obteniendo un abanico de posibilidades de inversión mucho más amplio. Pero no nos olvidemos que esta tasa nominal anualizada es corta, y posee dos tipos de riesgos muy importantes a considerar: el roll-over (reinversión, no sabemos si vamos a poder colocar al mismo rendimiento al vencimiento), el cambiario (buen rendimiento, pero una apreciación del dólar podría dejarnos detrás muy rápidamente).

Hay un consenso generalizado respecto a que el dólar está barato, eso nadie lo discute. Ahora bien, para un inversor conservador y con tiempo de esperar rendimientos, considero que esta apreciación es una oportunidad de armar posición en dólares de cara a que en el segundo semestre haya una mayor dolarización de portfolios.
Un cliente de perfil moderado no debería aventurarse en gran exposición a renta variable. A lo sumo con una pequeña porción de la cartera, y mejor si es a través de fondos comunes de inversión. Otra forma sería hacerlo, pero mediante cobertura con opciones, ya sea con estrategias de protective puts, o lanzamiento cubiertos.

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