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Jueves 4.1.2018
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Los bonos del Tesoro de EE.UU. a 10 años tienen "la clave del peligro en 2018"

Éste ha sido el año más positivo de la historia para los mercados mundiales. Cabe pensar que 2018 será más difícil, aunque eso no implica que vaya a ser un mal año.

Éste año fue el más positivo de la historia para los mercados mundiales. Las acciones estadounidenses variaron menos que en cualquier otro año de la serie histórica, a excepción de 1964; el índice MSCI World subió por primera vez en todos los meses, y los que apostasen contra la volatilidad podrían haber triplicado su dinero. Cabe pensar que 2018 será más difícil, aunque eso no implica que vaya a ser un mal año. La fuerza más importante en los mercados es el ímpetu; una vez que los precios se mueven, suelen mantener la misma dirección durante mucho tiempo. Algo tiene que interrumpirlos.

Entre los factores que ayudaron a los inversores a obtener semejante éxito en 2017 se incluyen el sólido crecimiento económico global sincronizado, y el aumento de los beneficios, la baja inflación y la política de dinero barato. En 2018, la rebaja aplicada por Estados Unidos en el impuesto de sociedades debería empezar a tener efecto. China, con Xi Jinping de nuevo en el poder y más fuerza que ningún otro líder chino en una generación, parece dispuesta a contener su hinchado mercado inmobiliario y a reducir el crédito. Los bancos centrales empezarán a recortar la liquidez. Así, las condiciones que hicieron de 2017 un año tan bueno no continurán. Pero eso no prueba que ya no puedan obtenerse ganancias fáciles en Bolsa. Si los beneficios aumentan, esto ayudará a las acciones. Las valoraciones son excesivas, sobre todo en EEUU. A diez o más años, esto importa mucho. Pero a uno, las valoraciones apenas dicen nada. Las acciones estadounidenses fácilmente podrían encarecerse más.

¿Qué sugeriría un empeoramiento inminente? Por lo general, la volatilidad aumenta durante un tiempo antes de que empiecen las ventas generalizadas. Éstas también suelen requerir una recesión, y no parece que se avecine ninguna. Una señal clásica en el mercado de bonos de una recesión inminente sería una curva de la rentabilidad invertida con los tipos de interés a largo plazo más bajos que los tipos a corto plazo. La curva de la rentabililidad estadounidense es la más plana desde 2006, pero mantiene una inclinación positiva. Esto nos lleva a las dos cuestiones más importantes para los mercados. Primero, el dólar. Uno de los mayores logros del presidente Donald Trump ha sido debilitar el dólar tras años de subida. Eso salvó a los mercados emergentes de una posible crisis de divisas, aumentó la competitividad de EEUU e hizo atractivos los rendimientos denominados en dólares. Si la rebaja fiscal se traduce en tipos más altos y en una repatriación significativa de liquidez atesorada fuera del país, lo probable es que el dólar suba.

El sector crítico es el mercado de bonos. Actualmente, el riesgo inminente parece ser el de un recalentamiento. Esto implica tipos de la Fed a corto plazo más altos y mayores rendimientos sobre la deuda a largo plazo. Esto nos lleva a la tendencia más importante.

La rentabilidad del bono del Tesoro a 10 años, que establece la "tasa libre de riesgo" en las transacciones globales, cae desde que la Fed de Paul Volcker acabó con la psicología inflacionista a principios de los 80. La rentabilidad de los bonos ha repuntado desde que se aprobó la rebaja fiscal, y está muy cerca de romper con esa tendencia estable a la baja.

La ruptura de la tendencia de la rentabilidad a 10 años tendría una profunda importancia. La mayoría de los operadores actuales desconocen lo que es una rentabilidad al alza. Unos rendimientos mucho más altos serían un problema para la economía, afectarían al crédito de las empresas y harían imposibles de justificar las altas valoraciones de las acciones. Podría cambiarlo todo para los mercados de activos. Es un peligro real.

Pero la tendencia no parará. La última línea tiene una pendiente ligeramente distinta a la que dibujaban las gráficas antes del verano de 2007. Entonces, la rentabilidad rompió durante unos pocos días con su vieja tendencia, causando un pequeño pánico y precipitando los acontecimientos. Pero luego el rendimiento del bono a 10 años volvió a caer. El resto de tendencias parecían romperse, pero la rentabilidad seguía cayendo. Esta tendencia tiene que romperse en algún punto. Pero no es seguro que sea en 2018.

Haciendo balance, los inversores deberían seguir en la Bolsa, ya que es poco probable que se produzca un mercado bajista en 2018 -pero deben llevar más en efectivo de lo habitual y cambiar liquidez por algunos bonos. Esta estrategia habría dado buen resultado en términos absolutos este año, pero se habrían perdido rendimientos fáciles. Para 2018, sugiero correr el mismo riesgo de volver a dejar escapar algo.

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