Viernes  15 de Noviembre de 2019

Estrategias para cubrirse de una reestructuración de deuda agresiva

El 95% de los bonos opera con paridades inferiores al 40%, reflejando que el mercado espera que veamos una reestructuración dura con quitas del 55% aproximadamente. Opciones para entrar mejor parado a dicho proceso.

El 95% de los bonos opera con paridades inferiores al 40%, reflejando que el mercado espera que veamos una reestructuración de la deuda agresiva. Es decir, con riesgos de ver importantes quitas, mayores extensiones de plazos y reducción en los cupones de intereses. Dado el movimiento de los bonos en las últimas semanas, los inversores vuelven a ver como atractivo buscar bonos con legislación internacional.

El contexto regional adverso y las indefiniciones del presidente electo Alberto Fernández en relación a sus políticas económicas, así como también, la incertidumbre sobre el próximo equipo económico y el futuro de la reestructuración de la deuda hizo que los inversores busquen nuevamente desarmar bonos argentinos, los cuales mostraron nuevas caídas y empujando al riesgo país al alza. Para operadores del mercado, a estos valores los bonos reflejan una posible reestructuración con quitas agresivas.

Adrián Yarde Buller, economista jefe de Grupo SBS señaló que las paridades de los bonos en dólares sugieren que los inversores descuentan un escenario de reestructuración dura, aunque todavía parecen estar lejos de lo que fue el caso de Argentina 2005.

“Estimar quitas implícitas es complejo ante la variedad de elementos que se combinan en el diseño de una reestructuración (alargamientos de plazos, reducciones de cupones y quitas de capital), pero las paridades actuales apuntan claramente a una reestructuración dura”, dijo Yarde Buller.

La misma opinión es compartida por Ezequiel Asensio, Head Portfolio Manager de Valiant Asset Management destacó que en promedio los bonos argentinos a estos precios están considerando quitas entre el 45% al 55% aproximadamente.

Cuando las paridades de los bonos alcanzan niveles tan bajos como los actuales, implica que el riesgo de que sufran importantes quitas, mayor extensión de plazos y/o cambios en los cupones de intereses (o una combinación de todas ellas), se tornan más probables.

Los analistas estiman que los bonos argentinos a estos precios están considerando quitas entre el 45% al 55% aproximadamente.

Martín Saud, Senior Trader en Balanz, explicó que los niveles actuales de paridades se deben a que el mercado ya empieza a ver una posible restructuración, pero mucho menos amigable de la esperada.

“Antes se pensaba que durante la renegociación argentina seguiría pagando cupones, pero por lo visto no será ese el camino, sino más bien no pagar más para renegociar y una vez alcanzado el acuerdo, recién ahí, volver a pagar”, dijo Saud.

Estrategia defensiva

En los últimos meses, los bonos con legislación internacional eran los preferidos bajo la hipótesis de una renegociación “amigable”, pero vieron reducir sus precios y por ende el spread de precio versus los “poco queridos” bonos Ley local, ya que en un escenario de default explícito estas diferenciaciones cobran poco sentido en el corto plazo.

Dado este contexto, los analistas de Delphos Investment entienden que todo esto representa una oportunidad para carteras que hayan quedado compradas en bonos, ya que tienen la oportunidad de mejorar la calidad de la misma privilegiando los títulos ley internacional, es decir, pasarse de bonos ley local hacia bonos ley internacional.

“Hoy parece convenir rotar posiciones desde Bonar 2024 (AY24) y DICA hacia bonos con legislación internacional, tales como Century (AC17), o el Bonar 2046 (AA46) y o bien el Bonar 2048 (AE48)”, sostuvieron desde Delphos.

Por su parte, Alejandro Terán, operador de Portfolio Investment sostuvo que desde la compañía también ven oportunidades de arbitrajes desde ley local a la ley NY.

“Pensamos que la ley local va a ir a una reestructuración más rápida y, en ese sentido, creemos que conviene pasarse a bonos de legislación internacional. Con la restructuración de lo local alcanza para una primera etapa de reestructuración para que luego se avance en el plano de ley internacional y el cual suele ser más extenso. En ese sentido, si se da una reestructuración de la ley local, la ley internacional va a verse beneficiada y es esperable que los bonos ley NY experimenten una suba”, señaló Terán.

El operador de Portfolio Investment espera que el Bonar 20 y Bonar 24 entren dentro de la reestructuración junto con las Letes y la deuda en pesos.

“Con una resolución el gobierno cambia el bono y se avanza en la reestructuración. en cambio, cuando se trata de ley internacional, la misma requiere mayorías especiales y tiene otros tiempos. Siempre el proceso de reestructuración de deuda suele iniciarse por lo local. Si se avanza en la ley local y se mejora el perfil de la deuda, es esperable que suban los bonos ley internacional y que el inversor pueda salir bien parado”, explicó Terán.

En términos de estrategia, el economista jefe de Grupo SBS señaló que, a estos niveles, prefieren los bonos bajo legislación extranjera por sobre los emitidos bajo ley local.

“Preferimos el PARY y el DICY por sobre los demás y también vemos atractivo en el tramo medio de la curva de globales (2026-28), aunque con un peor perfil de riesgo-retorno”, sostuvo Yarde Buller.

Distintos analistas ven valor en los bonos más largos de la legislación internacional, ya que ante un reperfilamiento de la deuda es mucho más improbable extender plazos de los bonos que vencen posterior al 2038 ya que su peso en cuanto a amortización e intereses son menores que los demás en los próximos años.

Hoy es más conveniente dentro del universo de bonos argentinos soberanos y sub soberanos tener en cartera los bonos de legislación americana. Ante cualquier evento de deuda, es mucho más difícil cambiar las condiciones en la legislación extranjera que en la Argentina, dada la jurisprudencia. Creo que los bonos ley internacional, especialmente los más largos, son los que mejor hoy están en términos de paridades" detalló Asensio, Head Portfolio Manager de Valiant.

Además, para Asensio, de solucionarse favorablemente, los bonos más largos no solo son los más defensivos, sino que por su duration y convexidad serán los que más subirán.

Finalmente, Saud también remarcó que desde Balanz ven que los bonos bajo legislación local son una verdadera incógnita.

Por esto es que en un escenario con paridades similares, nos inclinamos por los bonos que rigen bajo ley New York”, sentenció.

Bonos sin volumen

Si bien distintos operadores se encuentran recomendando pasarse de bonos ley local hacia renta fija ley internacional, en búsqueda de una mayor cobertura legal y de poder beneficiarse de un rebote producto de la mejora en el perfil de deuda tras reestructurar la ley local, existen ciertos factores que juegan en contra a dicha estrategia.

“Cuando se reestructura el bono ley local, inmediatamente tendremos un nuevo bono que cotiza en el mercado. En cambio, cuando se trata de la ley internacional, la reestructuración de la deuda tiene todo un proceso de mayorías especiales que lleva tiempo, lo que va asociado a un periodo de mayor iliquidez de los bonos. Es decir, el inversor de bonos ley internacional debe saber que va a enfrentar una ventana de iliquidez durante el proceso y hasta que se resuelva la reestructuración”, explicó Terán.

MONEDAS Compra Venta
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DÓLAR BLUE1,428670,000071,0000
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EURO-0,354066,081166,3439
REAL1,125514,430214,4841
BITCOIN1,07927.467,84007.470,1800
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CUPÓN PBI EN DÓLARES (LEY NY)0,9629173,00171,35
CUPÓN PBI EN PESOS-1,92312,042,08
DISC USD NY0,649477,5077,00
GLOBAL 20170,00001.676,001.676,00
BOLSAS Varia. Puntos
MERVAL3,157035.443,0500
BOVESPA0,4800110.622,2700
DOW JONES1,220027.677,7900
S&P 500 INDEX0,91363.117,4300
NASDAQ1,00008.570,7010
FTSE 1000,14007.139,7600
NIKKEI-0,580021.803,9500
COMMODITIES Varia. Último Cierre Día Anterior
SOJA CHICAGO0,5372326,6516324,9063
TRIGO CHICAGO-0,5639194,3742195,4765
MAIZ CHICAGO0,2736144,2856143,8919
SOJA ROSARIO-0,1988251,0000251,5000
PETROLEO BRENT1,514464,350063,3900
PETROLEO WTI1,215159,140058,4300
ORO-1,23231.458,70001.476,9000