Jueves  16 de Julio de 2020

Con canje exitoso, bonos argentinos entrarían al club de Egipto, Ucrania, Turquía y Nigeria

Si la reestructuración de la deuda en curso fuera total y exitosa, los nuevos bonos de la Argentina podría rendir en niveles de entre 8% y 10%. Pero si el canje fuese parcial, la tasa de los bonos seria de entre 10% al 12%.

Estiman que los bonos argentinos podría rendir igual que Egipto, Ucrania, Turquía o Nigeria si la reestructuración es exitosa

En los tramos finales de la renegociación de la deuda y en default, el riesgo país argentino se sitúa en 2380 puntos. Aún si el resultado del canje resultara parcial, los analistas estiman que el riesgo país podría bajar al nivel de países de alto riesgo como Sri Lanka que tiene un riesgo país de 1255 puntos básicos.

Pero si el resultado del canje fuese total, el riesgo país podría ser menor, en un rango de entre 700 a 600 puntos. En otras palabras, si el canje es total, los bonos tendrían una tasa de salida (exit yield) de entre 8% y 10% mientras que si es parcial se verían tasas superiores al 10% y hasta el 12 por ciento.

Como referencia, bonos de Kenia, Nigeria, Egipto tienen un spread respecto de la tasa americana a 10 años de entre 700 y 740 puntos básicos. Niveles de 700 a 600 puntos se observan en países como Ucrania, Bielorrusia y Turquía. Y, finalmente, entre 500 y 400 es el spread de países como Senegal, Costa de Marfil, Sudáfrica u Honduras.

Los analistas de Delphos Investment entienden la clave para proyectar una exit yield dependerá de si el resultado de la Reestructuración de la deuda conlleva un canje parcial y un canje total de la misma.

“Para el primer caso, podemos pensar en tasas de entre un 10 y un 12%, mientras que en el caso de un canje total los rendimientos podrían ubicarse entre tasas del 8% y del 10%, y, de este modo, la Argentina podría pasar a ubicarse en el combo de países como Egipto, Ucrania, Turquía, Nigeria y algunos más, que, al día de hoy, implican tasas de rendimientos con un spread promedio de 660 puntos básicos contra la tasa del bono americano a 10 años”, dijeron desde Delphos.

Una misma postura plantea Nicolas Max, head de asset management de Criteria quien entiende que el valor de la exit yield dependerá de distintos factores que reflejen el éxito o fracaso en las negociaciones.

“Tener una exit yield de entre 10% y 12% es una discusión teórica y mucho va a tener que ver factores como el nivel de aceptación al canje. Si la Argentina logra un nivel de aceptación alto, fuerza las cláusulas de acción colectiva, muy probablemente rinda 10% e incluso hasta algo menos. Si en cambio, el nivel de aceptación del canje es menor digamos del 50 al 70%, es más probable que estemos cotizando más cerca del 12% y hasta con chances de que la curva tome forma invertida por riesgo de que Holdouts traben eventualmente los pagos para los bonos nuevos”, estimó.

Hoy por hoy, los bonos argentinos ley NY descuentan una tasa implícita promedio de 12,5%, mientras que los bonos ley local una de 13,10%.

Los analistas de Banco Mariva observaron las exit yield de los bonos tras 23 reestructuraciones soberanas de deuda en el pasado, ocurridas entre 1994 y 2015. Si bien según su análisis, las exit yield promedio fueron del 12,1%, advirtieron que muchas de esas reestructuraciones tuvieron lugar en los tiempos cuando los rendimientos de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos eran significativamente más elevados a los actuales.

De esta manera, desde Banco Mariva entienden que resulta clave el resultado de la reestructuración para poder determinar el posible exit yield de la Deuda externa 

Pensamos en una reestructuración exitosa y total, alcanzando los umbrales de CAC en todos los bonos, los rendimientos de salida podrían estar entre 10,5% y 11%. Por el contrario, un acuerdo que deje grandes grupos de holdouts haría que la exit yield de los bonos se ubiquen en el rango de entre 12,5% al 13,5%. Además vemos que el contexto volátil global también le impone cierta presión a la reestructuración y a la exit yield mientras que dirección macroeconómica post acuerdo aún luce incierta”, afirmó Francisco Velasco, head de research de Banco Mariva.

Rendimiento por calificación crediticia

Naturalmente, cuanto peor calificación crediticia, mayor riesgo del activo en cuestión y por lo tanto mayor tasa tendrá el mismo. Hoy, con los bonos en default, tiene sentido ver que el riesgo país se ubica cerca de los 2400 puntos.

Sin embargo, si el default fuese corregido y Argentina reestructura su deuda, el perfil de vencimientos debería ser mucho más holgado, permitiendo mejorar tanto su calificación crediticia como su rendimiento, es decir, llevándolo a niveles inferiores.

Juan Pablo Vera, jefe de operaciones de Tavelli y Compañía remarca que antes de las PASO, la deuda argentina operaba en niveles de calificación B, por lo que entiende que resulta interesante compararse con países con dicha calificación.

"Las calificadoras de riesgo otorgaban una nota de B (en + o -) a los bonos argentinos. La dinámica negativa se acrecentó y finalizamos en el actual default. Aun así, se puede llevar a cabo un ejercicio hipotético sobre cuánto deberían negociar nuestros bonos si pudiéramos recuperar el anterior status de B y tomando los precios de referencia actuales de países con la misma calificación de riesgo. De esta manera, si observamos créditos B otorgados por S&P en la actualidad, observamos tasas en el orden del 7% como Bielorrusia, Ucrania y Egipto. Más abajo aparece Mongolia con un spread de 5,7% y un poco más arriba se encuentra Ghana con 8% de tasa”, afirmó Vera.

Según los analistas de Banco Mariva, no sería raro que los soberanos salgan de reestructuraciones de deuda con una calificación B-, a la vez que no ven razones para que Argentina tenga una calificación más alta debido al frágil combo macroeconómico, alta inflación, controles de capital y escaso crecimiento del PBI .

“Utilizando una lista de 52 bonos soberanos de mercados emergentes, en la que se excluyen aquellos que no están calificados o que ya están en default, vemos que el spread para un crédito de calificación B- es de 890 puntos básicos. Ahora bien, si excluimos créditos cuyos spread exceden los 1400 puntos básicos como Sri Lanka y Zambia (los cuales probablemente deberán tomar el camino de la reestructuración); vemos que el nivel de spread para calificaciones B- es de 840 puntos básicos. El spread promedio para créditos B- es de 870 puntos básicos, mientras que el promedio para el tramo B a de CCC es de 780 puntos básicos”, dijeron desde Banco Mariva.

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