Es la economía: advierten que los bonos no subirán como en el poscanje 2005

Factores locales e internacionales condicionan el panorama aún tras un acuerdo exitoso con los acreedores. En 2005, el riesgo país cayó desde 4000 a 500 puntos de inmediato tras la salida del default

Luego de que un país cierra un acuerdo con acreedores en relación a su deuda defaulteada, generalmente se observa una caída significativa en el nivel de riesgo país, lo que conlleva a una baja de la tasa de interés de los bonos y una suba importante del precio de los mismos. Dada la historia de Argentina en relación a las distintas reestructuración de la deuda, se tiende a utilizar la de 2005 como caso espejo de lo que podría ocurrirles a los bonos en caso de que se cierre finalmente un acuerdo con los acreedores actualmente. Sin embargo, analistas advierten que difícilmente veamos una dinámica alcista similar en los bonos como ocurrió tras la reestructuración de 2005 ya que el contexto local e internacional es radicalmente distinto.

Previo a la reestructuración de la deuda en 2005, el riesgo país operaba en niveles de 4000 puntos. Una vez que se alcanzó un acuerdo con acreedores y se salió del default , el riesgo país colapso directamente a niveles de 500 puntos básicos y llego a operar en torno a 280 puntos básicos a finales de 2006. En aquel momento, el crecimiento de los mercados emergentes eran a tasas chinas, con el país asiático empujando al mundo hacia un sendero de crecimiento generalizado. Las condiciones macroeconómicas eran distintas, con superávits gemelos, inflacion alta aunque sin desbordarse y con un tipo de cambio competitivo. El inicio de las intervenciones del Indec, la crisis del campo, la estatización de las AFJP y la crisis subprime hizo que el riesgo país se dispare nuevamente.

A comienzo de este año, el riesgo país volvió a los niveles vistos de 2005 y si bien la expectativa esta en que, tras el acuerdo con acreedores, la prima de riesgo argentino caiga, analistas advierten que difícilmente podamos volver a ver una dinámica similar a la observada en aquel momento.

Adrián Yarde Buller economista jefe de Grupo SBS entiende que para pensar en una fuerte compresión de spreads se necesita algo más que una reestructuración exitosa.

“Una reestructuración exitosa puede ser un primer paso muy importante, pero para que los spreads compriman enserio creo que vamos a tener que ver un conjunto de medidas económicas que nos permitan imaginar un fortalecimiento de la capacidad de pago de cara a los próximos años , estimó.

A modo de comparación, Yarde Buller recuerda que cuando Argentina reestructuró su deuda en 2005, la economía mostraba un gran desempeño desde el punto de vista de la capacidad de pago, algo que hoy no presenta las mismas características.

“En aquel momento se combinaba una muy alta tasa de crecimiento con un elevado superávit fiscal y un enorme superávit de cuenta corriente, lo que permitía sostener un ambicioso programa de acumulación de reservas. Hoy estamos en una situación muy diferente, con perspectivas de crecimiento bastante débiles, una posición fiscal muy dañada y un BCRA que está enfrentando serias dificultades para acumular reservas  , explicó Yarde Buller.

Con una visión similar, Nicolas Max, head de asset management de Criteria entiende que resultará difícil que veamos un recorrido a la baja en las tasas de los bonos argentinos como el que sí vimos luego del canje de deuda en 2005 ya que hoy Argentina parte de una situación más compleja en cuanto al estado de las variables locales y del contexto internacional.     

“Hoy las condiciones financieras para Argentina son diferentes a las que teníamos en 2005. Argentina por ese entonces comenzaba a tener los famosos superávits gemelos y crecimiento a tasas chinas de los primeros años de recuperación post-crsisis de 2001. Esto es bien diferente de lo que pasa hoy, mas aun si tenemos en cuenta que China crecía a tasas más altas, algo que hoy ya no ocurre. Su crecimiento empujaba al resto del mundo y ponía presión alcista sobre la demanda y precios de las materias primas. Por otro lado, el tipo de cambio real no está en los altos niveles que estaba en aquel entonces por lo que los términos de intercambio y la capacidad de argentina de producir dólares es diferente a lo que tenía argentina en su momento , afirmó Max.

Potencial de los bonos

Una de las claves para que los bonos de Argentina tenga una buena dinamica alcista está relacionado con el grado de adhesion que pueda tener el acuerdo del Gobierno con los acreedores. Cuanto mayor sea el grado de aceptación y menos cantidad de Houldouts haya, la expectativa para los bonos sera mejor en el corto y mediano plazo. Aun asi, las cuestiones macroeconomicas generan que el potencial sea mas restrictivo a la vez que se complica observar una dinamica similar a la observada post reestructuracion de deuda del 2005.

Joaquín Bagües Head of Strategy de Portfolio Personal Inversiones estima que, frente a un escenario de un cierre de la deuda favorable para ambas partes, se presentan pérdidas en una primera instancia, pero a lo largo de los dos años se comienza a dar una reducción del riesgo argentino, lo que transformaría en significativas ganancias de capital para los tenedores de los nuevos bonos.

Según Bagües, para que se de ese escenario, no obstante, Argentina debería plagiar otros casos de reestructuración como el de Uruguay , Grecia o Ucrania y en donde se buscó mayor disciplina fiscal, y aprovechar el financiamiento barato para mercados emergentes .

Según cálculos de los analistas de Consultatio, una vez conocida la ultima propuesta de los acreedores al Gobierno, el potencial alcista de los bonos de ley Nueva York en base a la nueva oferta, valuados al 12% de exit yield, lo que implicaría un riesgo país de en torno a 1000 a 1200 puntos, es de 19% para el Global 2021, 17,5% para el Global 2022 y 16,8% para el Global 2023.

En la parte media de la curva el potencial alcista es de entre 13,6% para los bonos a 2026 y 2027 valuados al 12% mientras que es de 14% y 15% para los bonos a 2028 y 2036 valuados también al 12%. Finalmente, en el extremo más largo de la curva, el potencial alcista es de 12% para el centenario, 9% para el DICY y 6% para el PARY valuados al 12% de exit yield. Para los bonos a 2046 y 2048, valuados al 12%, el potencial es del 14% y 11,5% respectivamente.

Ahora bien, si el cálculo se lo toma en base al 10% de exit yield, lo que implicaría un riesgo país de entre 800 a 1000 puntos, el potencial alcista de los bonos es aún mayor. La parte corta de la curva al 10% de exit yield ofrecería un potencial alcista de entre 32% al 35% para la parte corta, 36% para la parte media y 34% para la parte larga. Los bonos DICY y PARY ofrecerían potencial alcista de 28% en promedio.

Finalmente, si Argentina lograse rendir 8%, lo que seria similar con un riesgo país en niveles de entre 600 a 800 puntos, el potencial de bonos seria de 50% para la parte corta y de 65% en promedio para la parte larga y media.

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