Viernes  24 de Mayo de 2019

El mercado espera que el dólar le gane a la inflación y le teme a un nuevo cepo

El diferencial de tasas de bonos en pesos y en dólares a 2020 muestra un combo de temores y especulaciones del mercado

El mercado espera que el dólar le gane a la inflación y le teme a un nuevo cepo

Las tasas de los bonos argentinos están por las nubes. La renta fija que ajusta por CER con vencimiento a 2020 (TC20) rinde cerca de 31% de tasa real (por encima de la inflación). Por su parte, el bono en dólares a 2020 rinde 17%. El hecho de que los bonos que ajustan por CER paguen significativamente mas que la renta fija en dólares implica que el mercado ve mayores riesgos en los primeros y espera que el dolar le gane a la inflacion. Expectativa de suba del tipo de cambio, temores a que la tasa real sea aún mayor, menos demanda de bonos en pesos y el riesgo de un regreso de cepo cambiario, explican semejante diferencial.

Riesgo de cepo

La elevada tasa que paga el Boncer 2020 (TC20) del orden del 34% no está logrando generar suficiente atractivo a los inversores, quienes aun prefieren activos en dólares. La preferencia hacia la dolarización, y el desarme de posiciones de activos en pesos con vencimientos a 2020 (bajo el nuevo gobierno), viene explicado por una incertidumbre del tenedor del TC20 de que, al vencimiento del bono, no se pueda hacer de los billetes suficientes para dolarizar su cartera. Es decir, el mercado le teme a un nuevo cepo cambiario a partir del próximo gobierno en 2020 o que existe riesgo de convertibilidad de los pesos que cobre en el futuro a dólares.

“Hay mucho riesgo de convertibilidad. Si hoy vendo dólares para comprar pesos y con ello hacerme de TC20, no estoy seguro de poder volver a comprar los dólares una vez que el TC20 venza. En concreto, existen riesgos de que el próximo gobierno implemente controles cambiarios y obligue a los inversores a realizar operaciones de con liquidación para salirse de los pesos”, sostenía un trader del mercado local.

Los fondos internacionales, quienes fueron grandes tenedores de bonos que ajustan por CER, hoy no quieren tener activos en moneda local. Ven riesgos de que haya controles de capitales en el futuro y que les impida hacerse de moneda dura libremente el mercado abierto (como en la actualidad).

Para Nicolás Chiesa, director de Portfolio Personal Inversiones (PPI), el riesgo de cepo cambiario existe y depende de quien gane las elecciones.

“Si observamos lo que vale el bono dual 2020 (AF20), vemos que el mercado lo está priceando claramente ese riesgo. Al comparar lo que rinde el dúo 20 y el bonar 20, vemos que hay un diferencial explicado por el riesgo de cepo”, dijo Chiesa.

Expectativa de suba del dólar

Una de las causas que podría explicar el semejante diferencial radica en que el mercado espera una suba del dólar en algún momento cercano.

Así lo sostiene Soledad Tortarolo, gerente de renta fija de Allaria Ledesma quien entiende que justamente, el diferencial de rendimiento entre un bono corto ajustable por inflación (31%) y uno corto en dólares (17%), sugiere que el mercado espera un aumento del tipo de cambio real de 16% durante algún momento de los próximos 12 meses.

“Sin un nuevo préstamo internacional, el próximo año se necesita un nivel de tipo de cambio real 16% mayor al actual para igualar el superávit de la cuenta corriente, con el déficit de la cuenta financiera privada, y de esta forma alcanzar el equilibrio externo. Sin embargo, un movimiento así del tipo de cambio generaría un nuevo salto de la inflación”, explicó.

Desde Allaria Ledesma entienden que, para evitar esto, el gobierno va a utilizar todas sus herramientas, como las ventas de dólares (Hacienda vende u$s 60 millones diarios), y las altas tasas de interés en pesos.

“Esto sugiere que, si el mercado no cambia su expectativa de tipo de cambio real, en los próximos meses se debería mantener el diferencial de rendimiento entre estos dos bonos. Además, esperamos que ambos bonos suban de precio en los próximos meses, a medida que baja la inflacion, y mejora en las encuestas el oficialismo (lo cual esperamos que suceda). En definitiva los activos locales están baratos si el oficialismo gana la elección como esperamos”, dijo Tortarolo.

El mercado le teme a la tasa real

Otro de los factores que juega en contra de los bonos que ajustan por Cer es la tasa real. Ante riesgos de que veamos un nuevo evento cambiario, se espera que el BCRA sea muy agresivo con la tasa para contenerlo, haciendo que se dispare la tasa real de corto plazo, escenario en el cual, los bonos que ajustan por Cer se verían perjudicados.

Esta hipótesis la defiende Nicolas Chiesa, director de Portfolio Personal Inversiones (PPI), quien agrega que, si el dólar empieza a subir, tranquilamente el BCRA va a hacer lo que sea necesario para calmar el evento cambiario.

Si en algún momento, durante el periodo electoral, veamos una mayor tensión en el dólar, el BCRA podría subir la tasa fuertemente para lograr frenar la embestida contra el peso. Si la tasa real se pone muy positiva, los bonos Cer sufren mucho”, dijo el director de PPI.

Factor de demanda de bonos

Finalmente, para distintos analistas del mercado, hay un factor de demanda que hace que los bonos Cer no encuentren grandes compradores y juega a favor de una ampliación del diferencial.

Los típicos tenedores de estos bonos eran los inversores internacionales, muchos de los cuales vendieron. Por su parte, los fondos locales están casi un 70% en liquidez y en activos de corto plazo y líquidos y no están demandando estos productos. Y finalmente, las compañías de seguros fueron dolarizando el portafolio, con lo cual siguen estando bien cortos para no sufrir movimientos de precio, lo que hace que estén todavía más castigados y sin demanda”, dijo Chiesa.

Apuntando también a cuestiones de demanda, Juan Pablo Vera, gerente de operaciones de Tavelli y Cia hace foco sobre el mismo tema y explica que el desarme de posiciones de fondos internacionales está condicionando a las tasas de los activos locales.

Creo que antes de hacer cualquier análisis racional, hay que tener en cuenta el fuerte desarme de posiciones de inversores extranjeros que en estos momentos no se detienen en pensar si está barato o caro en términos relativos”, dijo Vera.

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