La perspectiva de un menor ritmo de alzas de tasas de la Fed puede ser una buena noticia, pero el 2019 es un año de elecciones presidenciales y eso marcará todo el ritmo del mercado. En ese sentido, el recurso a carteras conservadoras es la opción de Kowa

"El factor político es el que más va a condicionar al mercado en 2019"

El mercado se encuentra ya en modo de cierre de año. Este 2018 será recordado como uno de los más difíciles en los últimos tiempos para el mercado financiero local, sobre todo si se lo compara con los muy buenos años que precedieron a la bolsa porteña y a los bonos argentinos. El Cronista tuvo acceso a la visión y análisis de Alejandro Kowalczuk, Head Portfolio Manager de Argenfunds y quien resalta que "todo va a quedar subordinado a las elecciones".

¿Qué variables de riesgo ves para los mercados en 2019?

En el plano internacional lo que pesó fuerte este año y seguirá pesando el año que viene, es el conflicto comercial entre China y EE.UU. Si bien el año pasado terminamos con la modificación del paquete fiscal de EE.UU. que le dio solidez al crecimiento americano, el mismo quedó contrarrestado en parte por la crisis comercial con China. Este año, sin ese conflicto, el crecimiento americano hubiera sido mucho más significativo. Ese era el escenario base para pensar en 3 a 4 subas de tasas este año y 2 a 3 subas en 2019. Hoy, el efecto negativo sobre la actividad lleva a pesar en una próxima suba en diciembre y para 2019 se descuenta que no va a haber subas o a lo sumo una suba el año que viene. Creo que la Fed diciendo que estamos en tasas cercanas a la neutral hace que la expectativa de suba de tasas este más acotada.

Las acciones en Wall Street generan un impacto sobre las tasas americanas

Exactamente. Estamos viendo últimamente como se da un proceso de caída de las acciones y de la tasa producto de estrategias de cobertura. Se espera que la tasa a 10 años suba 50 puntos para 2019 a la vez que el spread entre la parte larga y la corta de la curva americana semantenga. Es decir, se va a mantener el aplanamiento pero no se espera una inversión de la curva. Esto está en línea con lo que dice la Fed de una tasa cercana al nivel de equilibrio. Estas tasas mantienen la inflación controlada y objetivos de empleo controlados.

¿Preocupa un techo en acciones americanas?

Naturalmente. Si vemos un ajuste en el S&P 500, claramente vamos a ver un impacto negativo en emergentes. No es una buena noticia ver caída en las acciones americanas ya que no genera un escenario de estabilidad para el resto de las variables. Cuando vemos gráficos de largo plazo, se ve la magnitud de las suba del mercado norteamericano desde la salida de la crisis subprime, y es lógico esperar una corrección si la economía desacelera o las probabilidades de ingresar en recesión aumentan. Esto afecta a emergentes en general.

¿Como te imaginas Argentina en 2019?

Los años electorales son por definición muy volátiles y hay que tener un posicionamiento conservador en la cartera, con un sesgo más bien dolarizado. Eso suponiendo que existe cierta normalidad de las variables económicas y financieras. El tema es que en Argentina, esa normalidad no existe. Salimos de un año complejo, con suba del dólar superior al 100%, una inflación en la que el presupuesto dijo que va a terminar en 42% y ya está en 46% y con chances de terminar por sobre el 48% en 2018, con recesión y desequilibrios fiscales y de cuentas externas que buscan subsanarse.

Y hay dudas desde lo económico y desde lo político.

Tenemos varios cuestionamientos sobre el futuro en Argentina. Por un lado, el crecimiento futuro en gran parte depende de la reactivación en el sector agroexportador. La recuperación en términos de producción la vamos a ver probablemente en el primer trimestre y habrá que ver cuando eso se traduce en mayor demanda y consumo, y el público comienza a percibir esa mejora. Por otro lado, el déficit externo va a encontrar cierta solución. Para mantener un tipo de cambio competitivo, la tasa de devaluación no puede estar muy disociada de la inflación hacia adelante.

Y las elecciones en el medio.

Más allá del costado económico, creo que todo va a quedar subordinado a las elecciones o el plano político. En ese contexto imagino un primer semestre con mucha volatilidad, con un sesgo mas bien negativo y muy dependiente de encuestas que vayan saliendo. Con encuestas que lleguen a mostrar números desfavorables para el Gobierno los inversores seguramente no van a esperar a que dichos resultados se materialicen en las urnas e irán reacomodando sus carteras antes, saliendo de riesgo local y dolarizando más los portafolios. En concreto, año electoral, dudas sobre la continuidad del gobierno y de las políticas orientadas al equilibrio fiscal, generan volatilidad. Si a eso se le suman las dudas desde lo económico-financero, la volatilidad se potencia más aún.

El ajuste deberá continuar más allá del resultado electoral.

Debería. Aun siendo optimista en cuanto al escenario político (reelección) no hay que olvidarse que los problemas en lo económico siguen vigentes. Aun tenemos un 2020 que no está cerrado en términos de financiamiento. Hay necesidades por u$s 25.000 millones, y suponiendo que se rolleen las Letes, quedan unos u$s 14.000 millones por financiar. Todo eso es un gran signo de interrogación.

¿Ves un riesgo en las Letes?

Es un activo dolarizado que da cierta seguridad de pago de corto plazo gracias al acuerdo con el FMI. De todos modos, la duda que tengo con las Letes es que va a pasar cuando vayan venciendo el año que viene, que porcentaje de los vencimientos se renovarán y a que tasa cuando sus vencimientos caigan en 2020. Resumiendo, si el Tesoro va a poder rollear a una fecha posterior al cambio de gobierno. En tal sentido, habrá que preguntarse si el gobierno estará dispuesto a pagar una tasa mayor para vencimientos posterior a dicho cambio, tomemos como referencia el AO20, o si va a concentrar los vencimientos a una fecha anterior. Desde que se cerró el acuerdo con el FMI se mejoró el porcentaje de renovación de Letes y hasta se llego al 100% de los vencimientos. Proyectando esta dinámica hacia adelante, tendríamos un sobrecumplimiento en relación al 60% estimado para 2019, pero las dudas antes planteadas permanecen.

Dado este contexto, ¿qué estrategias estas aplicando en los fondos?

Estamos reposicionando un fondo pensando en la volatilidad de 2019, este es el fondo Argenfunds Renta Capital. Nos concentramos en Letras y títulos soberanos con vencimiento 2019 y T-Bills, ETF de Letras del Tesoro Norteamericano y bonos de Chile, Brasil, Uruguay, Colombia, de muy corto plazo. En definitiva, salimos de riesgo local con maturity posterior a 2019 y sumamos riesgo internacional hight quality.

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