Lunes  01 de Junio de 2020

Bonos: el mercado pone en duda el tratamiento igualitario según legislación

Los bonos ley local operan con un spread mayor que los bonos ley internacional. El mercado teme que, con una negociación dura con acreedores internacionales, el Gobierno tenga que ceder y lo que pierde por la ley NY lo gane con un ajuste mayor sobre los bonos ley local. 

Bonos: el mercado pone en duda el tratamiento igualitario según legislación

En medio de una dilatada negociación de deuda a con los acreedores, el mercado pone en duda el tratamiento igualitario de bonos de distinta legislación que sostuvo el ministro de Economía, Martín Guzman.

En medio de la carrera para evitar el default, los bonos argentinos en dólares lograron recuperar posiciones respecto de las fuertes caídas que habían registrado en los últimos meses. Pese a estar en default, las recuperaciones fueron significativas tanto para la legislación local como extranjera.

Aún así, y con la negociación sin definirse y dado los precios del mercado, los analistas comienzan a evaluar si el Gobierno podría cerrar de manera menos conveniente las negociaciones con los acreedores internacionales y compensar el mismo aplicando algún tipo de trato diferencial sobre la deuda la ley local.

Cuando se analizan a los distintos bonos se observa que los bonos ley local operan con un descuento mayor respecto de los bonos ley internacional, evidenciando dicha desconfianza sobre un posible tratamiento desigual. En lo que respecta a paridades, el bono DICA opera con paridades inferiores, es decir, 36% contra 43% del DICY. El diferencial entre el DICY y el DICA solía tener un piso de entre u$s8 a u$s 10 mientras que en la actualidad es de u$s 12 al menos.

El bono ley local PARA tiene una paridad de 33% contra una del 38% de la ley internacional. El Bonar 20 tiene una paridad de 35% contra 40% de los bonos ley NY. El DICY (ley NY) opera en u$s 45 a precio clean, contra el bono de legislación local (DICA) que opera en u$s 36 clean, con lo cual, hay un diferencial de cerca 25%. Es decir, en los bonos Discount es del 25% y entre el Bonar 2020 y Global 2021 hay un diferencial del 21% aproximadamente.

El mercado alerta sobre la existencia de un diferencial de riesgos.

Claramente se está percibiendo un diferencial de riesgos. Ahí pesa dos cuestiones. Por un lado, el antecedente de esta oferta de pesificar le Letes y segundo el hecho de que, una eventual mejora por el lado de la oferta ley NY pueda implicar un ajuste por el lado de la ley local", reconoció Alejandro Kowalczuk, head de asset management de Argenfunds.

Planteó que lo que sucede es que "se pone en duda la igualdad de trato entre una legislación y otra. Aquel que cree que habrá un trato igualitario, claramente hay un diferencial de precio significativo".

"En los bonos Discount es del 25% y entre el Bonar 2020 y Global 2021 hay un diferencial del 21%. Hay diferenciales interesantes pero suponen asumir un riesgo que no es menor”, agregó.

Joaquín Bagües, estratega de Portfolio Personal Inversiones (PPI) destacó que lo que está en juego en la negociación de la deuda extranjera no es más del 4% del PBI de la Argentina, un número, que poniendo en contexto la recesión mundial y la brutal declinación de actividad en Argentina, no sería de gran sacrificio frente al escenario de no concretar un acuerdo con los acreedores de deuda extranjera.

“Dependiendo la posición de los acreedores, de la distribución de la deuda (si es un problema de liquidez o solvencia) o por simples aspiraciones económicas y políticas del pais deudor se decide un tratamiento diferencial entre las dos legislaciones. En este caso, el ministro de economía ha realizado en varias oportunidades que ambas deudas tendrán el mismo tratamiento”, recordó.

¿La ley local como variable de ajuste?

El tema central radica en que, si el Gobierno no logra hacer un acuerdo con acreedores que vaya exactamente en línea con lo que espera ahorrar, entonces el riesgo cae en que el ahorro lo busque mediante un ajuste mayor en los bonos ley local, es decir, que la legislación local sea la variable de ajuste a los bonos internacionales.

José Bano, gerente de inversiones de Invertironline.com cree que efectivamente los bonos de ley local van a ser la variable de ajuste dentro de las negociaciones sobre la reestructuración de deuda.

“Creo que la ley local en dólares va a ser la variable de ajuste, de hecho ya lo mostró. Es decir ya salió un decreto en el que dijo que toda la ley local se va a discutir el 31 de diciembre y allí se verá que se hace. A nivel legal es la ventana para que los bonos bajo ley local sea la variable de ajuste, es decir, cambiando las condiciones de pago con un decreto y así se resuelve más fácil que con la complejidad que tienen los bonos ley NY. Si la negociación sale bien, no se espera que haya novedad rara sobre un tratamiento distinto con bonos ley local. De hecho sería lo más esperable que, un inversor que tiene un DICA tenga el mismo tratamiento que un bono DICY ya que es el mismo bono. Si falla, se pone una presión distinta”, advirtió.

Con las propuestas planteadas, el Gobierno busca ahorrarse u$s 45.000 millones de la deuda ley internacional y más de u$s 10.000 millones en lo que es bono ley local. El objetivo del FMI era que, con esta reestructuración de la deuda, Argentina logre un ahorro de al menos u$s 50.000 millones. El problema es que si con la ley internacional no se cierra en estos números y se debe darle un premio mayor, el ahorro sería menor y el Gobierno debería buscar una válvula de ajuste para seguir alcanzando el ahorro esperado por el FMI.

El economista Fernando Marull, director de la Consultora económica FMyA, explica que si se le va a dar más a los acreedores de bonos ley extranjera mejorando la oferta, eso puede costar u$s 5000 millones y la duda es si el gobierno lo va a pagar o se los va a sacar en la propuesta de ley local.

Claramente todavía no se sabe cuál va a ser el camino que se va a usar, pero la expectativa es que el Gobierno les dé una mejora a los acreedores de bonos ley extranjera y puede mantenerles a los bonos ley local la oferta original. Es decir, los trata de manera diferente en términos que no le da la mejora”, dijo Marull.

Señaló que “la segunda posibilidad es que, como dentro de los bonos ley local estaban las Letes, las cuales se canjearon por pesos, el Gobierno podría darles un endulzante a los bonos ley local pagándole lo que se ahorró con la pesificación de voluntaria Letes que fueron cerca de u$s 3.000 millones. En todas estas combinaciones estaría cumpliendo el ahorro a 10 años que recomendó el FMI”.

Por último, Adrián Yarde Buller, economista jefe de Grupo SBS, la reestructuración de la deuda bajo ley local no debería desviarse demasiado de los lineamientos que surjan de un posible acuerdo con los acreedores externos.

“Argentina se mantendrá fuera del mercado global aun con una renegociación exitosa de la deuda externa y por eso será clave recuperar el financiamiento doméstico. En este camino, habrá que tratar de cuidar al inversor local sentando precedentes positivos y la reestructuración de la deuda en dólares es una oportunidad ideal para hacerlo”, indicó.

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