Inversiones en dólares

Ante el deterioro de los bonos soberanos, analistas ven valor en títulos provinciales

Las provincias avanzaron en reestructurar sus deudas. Aun queda resolver la deuda de PBA. Analistas posan su atención en bonos provinciales aunque por la falta de volumen recomiendan posicionarse a través de Fondos Comunes de Inversión.

La gran mayoría de las provincias se encuentra con su deuda reestructurada o sin haber caído en default. Ante ese escenario, y dado que existen distritos con mejores números fiscales respecto del soberano, analistas comienzan a ver con mejores ojos a algunos bonos provinciales.

Hasta el día de hoy, de las 14 provincias que emitieron bonos en dólares en los últimos años, cuatro se encuentran en default, seis ya han logrado reestructurar exitosamente sus compromisos, dos siguen en negociaciones sin haber incurrido en default y otras dos siguen haciendo sus pagos regularmente y no tienen intenciones de reestructuración por el momento.

La provincia de Buenos Aires, Entre Ríos, La Rioja y Chaco son las que se encuentran en default. Córdoba, Mendoza, Neuquén, Rio Negro, Chubut y Salta lograron restructurar su deuda. Mientras que la Ciudad de Buenos Aires, Santa Fe, Jujuy y Tierra del Fuego no entraron en default y mantienen sin incumplimientos sus compromisos de deuda.

El total de la deuda provincial asciende a u$s 23.700 millones. Dicho monto representa poco más de un tercio de la deuda que reestructuró la Nación en septiembre pasado, y poco más de la mitad de lo que se le debe al FMI.

Los analistas de la consultora Invecq, que dirige Esteban Domecq, afirman que el stock de deuda nacional supera los u$s 330.000 millones, por lo que la deuda provincial es apenas un 7% de la deuda nacional. Y en relación al PBI la magnitud es muy parecida, habida cuenta de que actualmente la deuda nacional en relación al PBI es cercana al 100%.

La situación de las provincias que entraron en default es ambigua ya que no todas llegaron a instancias judiciales. Los analistas de Invecq explican que de todas estas jurisdicciones, la que llegó a instancias más complicadas fue la provincia de Entre Ríos, la cual tuvo que enfrentar una demanda judicial en los tribunales de Nueva York a inicios de este año. 

Según los especialistas, las provincias que hoy más dudas generan son, en primer lugar, la Provincia de Buenos Aires. Le siguen, en ese sentido, Chaco y La Rioja que, aún con montos menores, no muestran avances ni intención de salir de esta situación de incumplimiento.

"En definitiva, lo que no hay que perder de vista es que ni los defaults ni las reestructuraciones son gratuitas. Lamentablemente los episodios de estas provincias generarán un menor acceso al crédito en el futuro o un acceso más caro. De todas maneras, pensar hoy en cuál será la scoring crediticio de las provincias argentinas cuando no sabemos cuándo volverá a haber financiamiento voluntario para nuestro país es pensar a muy largo plazo", explicaron.

Pedro Siaba Serrate, fixed income strategist de Portfolio Personal Inversiones, indica que a pesar de la presión impuesta por el Gobierno nacional en el contexto de reservas netas escasas, las provincias fueron ofreciendo propuestas considerablemente mejores.

"Las últimas propuestas de Entre Ríos, Salta y Jujuy se mantuvieron en un rango de u$s 95 a u$s 97 al 10%, cuando el acuerdo soberano rozaba los u$s 55 a misma tasa. Además, una de las grandes críticas de los inversores a los bonos soberanos es la falta de un cupón considerable durante los primeros años, lo cual resalta aún más las nuevas estructuras provinciales. Es importante destacar que la menor liquidez y la falta de instrumentos sin lámina mínima complican la operación de estos títulos para el ahorrista minorista", dijo Siaba Serrate.

¿Oportunidades en bonos provinciales?

La deuda soberana local se encuentra bajo fuerte presión bajista. La deuda de Argentina de ley local rinde 23,4% en la parte más corta de la curva. Todos los vencimientos más cortos se concentran con tasas por encima del 21% mientras que en el extremo más largo de la curva (los bonos con mayor vencimiento) se ven rendimientos por encima del 17%. Tras el canje de deuda, el Gobierno logró postergar los plazos de vencimientos, con lo cual no enfrenta compromisos financieros abultados al menos hasta 2024.

Sin embargo, la probabilidad de default es mayor al 95% para el plazo a 10 años, lo cual demuestra una elevada desconfianza de los inversores para con la deuda soberana.

Para Rodrigo Benítez, economista jefe de Quinquela Fondos, falta restablecer los vínculos habituales de cualquier país para acceder al mercado y renovar deuda. Es por ello que advirtió: "Lo que reflejan las paridades es que no hay acceso al mercado de capitales y sin acceso al mercado, ninguna deuda es pagable. Por lo tanto, no es un problema de la deuda ni cómo está estructurada sino con la falta de un acceso al mercado".

En este contexto, y con la búsqueda de dolarizar portafolios a tasas altas, los bonos provinciales podrían comenzar a aparecer como una oportunidad.

Desde Delphos Investment comentaron que la mayoría de las provincias logró reestructurar su deuda satisfactoriamente, sin embargo, aún resta la más importante: la Provincia de Buenos Aires, que aún no muestra avance alguno en las negociaciones con los acreedores, a quienes les preocupa el prolongado "default".

Por otro lado, desde la compañía ven valor en estos bonos, en comparación con el potencial de la deuda soberana.

"Creemos que estos bonos subsoberanos, sumados a algunos corporativos, lucen más atractivos que los soberanos debido a su estructura step up de cupones más altos, que, a su vez, resulta en un current yield más alto", afirmaron.

El operador de bonos de un banco local coincide al remarcar la preferencia por la deuda provincial.

"Creo que hay créditos más seguros como el de Ciudad de Buenos Aires o Córdoba que, aun con cupones mejores y con tasas menores que el soberano, representan una buena apuesta dado el nivel de tasas y cupones a nivel global. El destino de la deuda provincial no se la puede dejar de relación con el futuro de la deuda la soberana así como de las finanzas del país, sin embargo, creo que son créditos interesantes para agregar a la cartera. El problema adicional es la liquidez y los tickets mínimos, por lo que quizá también luce conveniente adquirir estos créditos mediante Fondos comunes de inversión especializados en dichos bonos", comentó.

Por último, Pedro Siaba Serrate alerta que si bien las provincias cuentan con una mejor salud fiscal, al final del día dependen parcialmente del porvenir soberano, por lo que su postura es un poco más cautelosa.

"Si Argentina no encausa sus desajustes macroeconómicos, será difícil que las provincias encuentren un clima ameno a la hora de rollear vencimientos o conseguir los dólares del BCRA. Es por eso que los globales soberanos parecen más atractivos en estas bajas paridades comparado a una provincia (más sana a priori), pero que su mayor paridad también implica un downside considerable si el horizonte resulta poco agradable", estimó.

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