Política monetaria

Ocho gráficos que anticipan una suba de tasas de la Fed y cómo impactaría en Argentina

Después de haber aplicado políticas monetarias ultra laxas, la Fed inicia el ciclo de normalización monetaria. La macro y los mercados ponen presión y se especial una normalización monetaria más agresiva que antes.

El mundo de políticas monetarias laxas está llegando a su fin. Las presiones inflacionarias en aumento agregan presión a la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed), junto con una caída en el nivel de desempleo y los mercados en máximos.

El mercado especula ahora no solo con el fin de la política monetaria laxa sino con un ciclo de ajuste monetario agresivo. El impacto en el mercado sería limitado, aunque la Argentina se encuentra entre los países más vulnerables.

Después de haber alcanzado (e incluso superado) el objetivo de largo plazo del 2% propuesto por la Fed, junto con una reducción notable del desempleo, la política monetaria inicia un ciclo de normalización. 

La Fed anunció en los últimos días el inicio del Tapering y el mercado ya comienza a especular cada vez más con que comience el ciclo de Tightening monetario. Es decir, una suba de tasas.

Estas especulaciones se mantienen pese a que en su última reunión, la Fed reafirmó que su tasa de referencia continuará sin cambios, en el rango de 0 a 0,25 por ciento. En junio pasado, la Reserva Federal había anunciado que el ciclo alcista de tasas se iniciaría a finales de 2022, mientras que en su anteúltima reunión adelantó una posible suba de tasas mas temprano el año que viene.

La probabilidad de que la Fed suba la tasa en junio de 2022 subió al 57%, cuando meses atrás era prácticamente 0 y la probabilidad se acumulaba mayormente para finales de 2022.

Ahora, el mercado asigna un 43,4% de probabilidad de que la Reserva Federal suba la tasa al rango de 0,25% y 0,5%, una probabilidad de 12,7% para que ubique a la tasa en el rango de 0,5% y 0,75% y solamente 1,4% de chances de ver un salto al rango de entre 0,75% y 1%.

¿Cuántas subas veremos?

En junio pasado se esperaba que veamos solo una suba de tasas a finales de 2022, mientras que ahora el mercado comienza a asignar más probabilidades de que veamos no solo una, sino hasta tres subas de tasas el año que viene.

De hecho, la probabilidad de ver tres subas de tasas de interés de la Fed en 2022 se elevó fuertemente en las últimas semanas, pasando de menos del 30% en septiembre al 72,5% actualmente.

En otras palabras, el mercado no solo está especulando con que la Fed va a adelantar el inicio de su política monetaria, sino que, además, espera que la normalización sea agresiva.

Martín Mansur, líder del área de Productos de Banca Privada de Banco Santander, resaltó que actualmente el mercado está más preocupado por la dinámica inflacionaria en un horizonte de pocos años.

A su vez, destaca que el mercado ahora espera dos incrementos de tasas a lo largo de 2022 y hay voces que sugieren que la velocidad propuesta para realizar el tapering es insuficiente.

"El dato de inflación de septiembre sorprendió porque el alza de precios ahora es explicada por segmentos no necesariamente relacionados con la reapertura de la economía; el proceso es más extensivo a otros productos y servicios. Es decir, el incremento de la inflación no sería tan "transitorio" como se esperaba inicialmente. Esto se explica tanto por los cuellos de botella de la oferta, como también por una mayor presión salarial", dijo.

El mercado ve que, para mitad de año, la tasa de interés podría estar operando ya en el rango de 0,25% y 0,5%, y que saltaría al rango de 0,5% al 0,75% para diciembre del año que viene.

Sin embargo, si efectivamente se observan tres subas de tasas, es esperable incluso que el nivel de tasa de interés sea superior al 0,75% y se situé al menos en el rango de 0,75% y 1%.

La macro y el mercado ponen presión

La economía comienza a tener presiones inflacionarias a la vez que ha logrado normalizar gran parte del mercado laboral. Está todo listo como para que la Fed ponga fin a su política monetaria laxa.

Las expectativas inflacionarias han estado subiendo con fuerza en las últimas semanas, ubicándose en máximos de 2003. La inflación se ubica en niveles de 5,4% anual mientras que el desempleo logró caer al 4,8% desde casi niveles de 10% en el peor momento de la crisis de coronavirus.

De esta manera, las tasas de interés de los bonos del Tesoro han comenzado a reaccionar. Se observa un desplazamiento alcista en todos los rendimientos de la curva norteamericana como anticipo a un escenario de normalización monetaria.

Camilo Cisera, portfolio manager de Cohen, agrega que las tasas de interés se encuentran en alza, en un escenario en donde el mercado comienza a descontar el comienzo de la normalización monetaria de la Fed.

"Los bonos del Tesoro norteamericano incrementaron su rendimiento en torno a 80 puntos básicos en los últimos 12 meses, impulsados inicialmente por la recuperación económica y, más recientemente, por la inminencia del Tapering. A la persistencia de datos inflacionarios elevados, se sumó en las últimas semanas un vertiginoso ascenso en el precio de las materias primas energéticas, principalmente gas y petróleo", dijo Cisera

Otra de las causas por las que el mercado ve que la Fed podría ser aún más agresivo en la suba de tasas es por la histórica divergencia que hay entre los salarios y la tasa de política monetaria.

El aumento en el costo salarial tiende a ser un factor que alienta a un contexto de mayor inflación, por lo que cuando estos se disparan, la Fed tiende a responder aplicando política monetaria contractiva, subiendo su tasa de interés de referencia.

Hoy, con los salarios subiendo, la Fed no modificó su nivel de tasas y por ello es que el mercado ve que la Reserva Federal deberá aplicar algún movimiento en sus tasas de referencia.

Para los analistas de Balanz, el mercado ahora incorpora dos subas (de 25pbs) de tasas de la Fed en 2022 y dos en 2023 debido a la suba de la energía y mayores presiones inflacionarias.

"El reajuste de expectativas inflacionarias está generando que el mercado incorpore subas de tasas antes de lo previamente pensado. El incremento en las expectativas inflacionarias impulsó a las tasas del Tesoro, en particular a las de cinco, siete y diez años a que subieran 38,6, 39,5 y 35,8 pbs desde septiembre. La suba generalizada de tasas llevó al mercado a incorporar 2 subas de la Fed de 25 pb en 2022 y un total de 5 subas de 25pbs hacia 2024, mientras que a principios de septiembre el mercado estaba incorporando solo tres", comentaron.

Otra de las causas por las que el mercado ve que la Fed podría subir las tasas se debe a que los mercados financieros se encuentran en máximos y con valuaciones históricamente altas.

Generalmente, cuando un mercado financiero inicia un proceso turbulento, el Banco Central suele bajar la tasa y aplicar política monetaria laxa.

El problema es que con un mercado en máximos y las tasas de referencia en mínimos históricos, ante un contexto de volatilidad financiera, la Fed pierde una herramienta de política monetaria para calmar a los mercados.

Por ello parte del mercado considera que la Fed debe subir la tasa de interés relativamente rápido para recuperar una herramienta de política monetaria en el caso en que estalle un contexto de volatilidad financiera.

Impacto en el mercado

Los analistas de Criteria señalaron que, en episodios anteriores, el retiro de estímulos no ha venido sin dolor y sufrimiento en precios de activos.

Desde la compañía recordaron que la Fed llevó a cabo un retiro de estímulos monetarios en 2013 conocido como "taper tantrum", el cual se caracterizó de un período de mayor volatilidad en los mercados.

"Hacia 2013, la hoja de balance se expandía a razón de u$s 85.000 millones por mes. Pero cuando el banco central anunció que estaba pensando en revertir la política, el mercado se resintió y la reacción fue extremadamente negativa en precios. Se desplomaron los bonos", destacaron.

Sin embargo, desde la compañía entienden que no se repetiría el escenario vivido en 2013.

"La comunicación de la Reserva Federal en relación a su programa de compras ha sido muy clara, y la percepción de que el estímulo tendrá un final se discute en el mercado desde hace meses, incluso años. Durante este año, hemos visto señales de volatilidad a medida que la Reserva Federal daba indicios de un retiro de estímulos, pero de ningún modo esto da lugar a pensar en una venta masiva como la que ocurrió en 2013 con los bonos del Tesoro", dijeron.

En cuanto al impacto en emergentes, los países en general se muestran más solidos para enfrentar el contexto de política monetaria contractiva.

Sin embargo, desde Criteria advierten que tanto la Argentina como Turquía se encuentran entre los países mas comprometidos.

"En el evento de 2013, los países emergentes fueron especialmente vulnerables al shock global del taper tantrum. Esta vez, también, la perspectiva para la mayoría de las naciones en desarrollo luce algo más favorable, con economías más robustas para enfrentar la volatilidad asociada a cambios en la dirección de política monetaria. Con la excepción de países como Argentina y Turquía, que a priori quedarían más vulnerables, el resto de los países del espectro emergente ha mejorado sustancialmente su posición frente a shocks externos", dijeron.

Desde la compañía detallaron que la medida de adecuación de reservas que calcula la Reserva Federal se calcula sustrayendo al stock de reservas netas la deuda de corto plazo en moneda extranjera y el déficit de cuenta corriente.

"En rigor, son países con mayor cantidad de reservas internacionales, un stock más bajo de deuda en moneda extranjera con vencimiento próximo y un déficit de cuenta corriente más pequeño que en la crisis del tapering", comentaron.

Finalmente, Rodrigo Benítez, economista jefe de Quinquela Fondos, resaltó que para la economía argentina, el principal canal de vinculación con el escenario internacional financiero más restrictivo desde la política monetaria de la Fed y de los rendimientos de los bonos del Tesoro americano no es todavía la tasa de interés. 

"Al estar, por ahora, fuera de los mercados de deuda y con rendimientos implícitos promedio 1700 puntos básicos por encima de la tasa del Tesoro, estos movimientos tienen poco impacto. De todas maneras, es relevante ir entendiendo con qué mercado se va a encontrar Argentina cuando deba ir a renovar vencimientos de la deuda emitida en 2020, es decir en 2023 y 2024. Estas curvas anticipan que va a tener que enfrentarse a un mercado menos líquido y con tasas claramente superiores a las actuales", afirmó.

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