Mercados a Fondo

Jorge Viñas: "La calma cambiaria puede durar unos meses más, pero no es sostenible en el mediano plazo"

En un nuevo capítulo de Mercados a Fondo, El Cronista conversó con Jorge Viñas, head portfolio manager de AdCap Asset Management.

Si bien endeble, la estabilidad cambiaria ha logrado prolongarse durante los primeros tres meses del año de la mano de un Gobierno que no ahorró en esfuerzos a la hora de domar al tipo de cambio. Sin embargo, dada su fragilidad, el mercado comienza a preguntarse por cuánto tiempo más podrá extenderse, en un contexto en el que el Banco Central (BCRA) compra dólares pero no fortalece sus reservas. 

A estos y otros temas se refirió Jorge Viñas, head portfolio manager de AdCap Asset Management, en una entrevista con El Cronista. En ella, anticipó que "de cara a los próximos dos a tres meses, con la cosecha en camino ofreciendo divisas, es posible que tengamos algo de estabilidad cambiaria".

¿Era previsible la corrección en los bonos que ajustan por CER después del rally de los últimos meses?

Algo de corrección se podía prever dado que los rendimientos de la deuda CER habían alcanzado niveles muy negativos en la parte corta de la curva y cercanos a cero en vencimientos a 2023. Creo que igualmente se está exagerando en el corto plazo.

¿Cuál es la explicación de la actual baja?

La caída se explica por varios factores. Por un lado, vemos que la salida de los flujos de fondos dólar linked están impactando en la deuda CER. Muchos de los fondos dólar linked tenían armados estrategias con sintéticos, comprando deuda CER junto con futuros de dólar en Rofex. De esta manera, la salida de fondos dólar linked obliga al desarme de posiciones y le pega a la deuda CER de rebote. Hasta ahora esos flujos de salida no han cesado. Esto se condice con el hecho de que hace dos semanas vimos un nuevo escalón hacia abajo de la devaluación y en el que estamos debajo del 30% anualizado y en línea con lo planteado por el ministro Guzmán. Creo que también puede haber una salida de flujos como toma de ganancias tras la importante suba reciente.

Ante la aceleración inflacionaria, ¿considera esta corrección en deuda CER como una oportunidad? ¿Hay que mirar la parte media de la curva, donde aún hay rendimientos reales positivos?

La inflación se mantiene persistentemente alta y el ancla cambiaria que está ejerciendo el BCRA no es muy probable que tenga éxito, ya que está generando problemas de escasez y tarifas pisadas que alimentan expectativas inflacionarias a futuro. Por ello creemos que es una buena oportunidad ya que los bonos cortos que habían operado con rendimientos fuertemente negativos, nuevamente están más cercanos a cero. Igualmente vemos en la parte media en el tramo con mayor atractivo ya que es donde vimos los mayores castigos y con las tasas más atractivas en términos reales.

Si bien los rendimientos reales están muy bajos. ¿Por qué no sube el dólar?

En principio se puede conjeturar que detrás de esta dinámica cambiaria está la intervención oficial. Además, a diferencia de lo que pasaba el año pasado, en el que el BCRA perdía reservas en forma consistente, hoy esa ventanilla la ha cerrado en forma abrupta, lo que le permite tener un superávit de compras de reservas en el mercado y que está aplicando en parte a contener la brecha. Hay un componente especulativo importante en la brecha ya que cuando empieza a subir, más atrae compras. Cuando la brecha está tranquila, la gente no se apura a comprar y desinfla la demanda. De cara a los próximos dos a tres meses, con la cosecha en camino ofreciendo divisas, es posible que tengamos algo de estabilidad cambiaria.

¿Cree que podrá extenderse hacia adelante?

La estabilidad cambiaria no está parada sobre una base firme ya que las reservas netas siguen bajas. Pese a las compras del BCRA, no han crecido fuertemente. El margen de maniobra es menor y a medida que la inflación mes a mes se va acumulando, la percepción de atraso de tipo de cambio también lo hace y llega un momento en el que se torna inviable. Creo que es una situación que puede durar unos meses más, pero no es sostenible en el mediano plazo.

Dado que caen los bonos en pesos y en dólares y también las acciones y el tipo de cambio, ¿hacia dónde están yendo los flujos?

El flujo se ha puesto muy defensivo y se ha concentrado en activos de muy corto plazo, fundamentalmente en fondos money market y en cuantas bancaria. Por ahora vemos que el mercado ha tomado una postura de wait and see, esperando a que haya algunas definiciones, en un contexto macroeconómico incierto. Si se da alguna señal más tranquilizadora en el frente macro, será ese material bisagra para identificar nuevas oportunidades en activos de deuda CER y quizá deuda en dólares. Caso contrario, si seguimos en un esquema inestable que se percibe como no sostenible en el mediano plazo, llegará un momento en el que se podría intensificar la compra del contado con liquidación y volver a presionar sobre la brecha.

A la hora de buscar drivers, el mercado parece haberse resignado a ver un acuerdo con el FMI este año.

Exacto. Hoy el mercado descuenta con una alta probabilidad que no habrá un acuerdo con el FMI hasta antes de las elecciones. Si llega a haber un avance en ese sentido, aunque no sea llegar a un acuerdo, podría ayudar. El tema electoral y cómo vayan apareciendo las encuestas para perfilar algún resultado también puede ser un factor clave sobre los activos. Sin un acuerdo con el FMI, las inversiones en el mercado va a ser un día a día. Hay señales contradictorias en el Gobierno, ya que vemos un ala más racional encabezada por Guzmán favoreciendo un acuerdo, y otra más política, que no está tan a favor del acuerdo antes de las elecciones. Hay semanas que lidera un ala y otras semanas que lidera otra, por lo que las señales terminan siendo contradictorias.

¿Preocupa el proceso de subas de tasas a nivel global?

La economía de EE.UU. se está recuperando con expectativas inflacionarias al alza presionando un poco, junto con un plan fiscal expansivo que podría seguir generando presión sobre las tasas de mediano plazo. La Fed va a seguir manteniendo anclada la parte corta, lo cual en definitiva no termina siendo algo demasiado negativo en términos del apetito por el riesgo en el costo de oportunidad. Vamos a a tener una curva más empinada, pero eso no necesariamente es negativo ya que los problemas comienzan a sentirse cuando comienza a subir la parte corta de la curva de EE.UU.

¿A la Argentina la puede golpear?

La Argentina está tan desacoplada en términos de rendimientos y escenario macroeconómico interno que la suba de tasas no termina siendo tan importante como lo fue entre 2016 y 2018, donde el cambio de tendencia para emergentes fue muy fuerte.

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Comentarios

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    Omar Ferrería

    Hace 8 días

    Tomo nota. En 3 meses revisamos.
    Anoto el nombre

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