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Bonos de ley local vs. extranjera: hay una oportunidad, y es ahora

Debido a que el spread cae a mínimos, los analistas ven oportunidades para pasarse de bonos de ley local a extranjera. En qué bonos hay más oportunidades, según los analistas.

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En una señal de confianza y acompañando la recuperación de los bonos de las últimas semanas, el spread de legislación entre los bonos de ley local y extranjera toca su menor nivel desde octubre de 2020.

Debido a que el spread cae a mínimos, los analistas ven oportunidades para pasarse de bonos de ley local a extranjera. 

En qué bonos hay más oportunidades, según los analistas.

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 Cae el diferencial por legislación

Los bonos en dólares estuvieron transitando meses de fuertes avances. Desde octubre a la fecha, los Globales del tramo corto subieron entre 62% y 70%.

Los títulos del tramo medio ganan entre 50% y 54% desde octubre, mientras que los Globales más largos, con vencimiento a 2041 y 2046 avanzaron entre 39% y 42% respectivamente.

La recuperación en cuestión colocó a los bonos argentinos en su nivel más alto desde septiembre de 2020, lo cual permitió que el riesgo país colapse desde 2900 puntos hasta los 1680 puntos recientemente.

Gracias a la mejora en el precio de los bonos, el mercado se tornó más confiado sobre la capacidad y voluntad de pago del Gobierno.

Los inversores comenzaron a tener una seguridad mayor sobre la deuda argentina, disminuyendo las probabilidades de un default crediticio.

Esa mayor seguridad y las menores chances de un default, provocaron un desplome en el spread por legislación.

El diferencial por legislación se ubica hoy en niveles de 4,5%, siendo su nivel más bajo desde octubre de 2020.

Este menor diferencial implica que los inversores se sienten cada vez más indiferentes a tener bonos de ley extranjera sobre los bonos de ley local.

Generalmente, los inversores tienden a priorizar los bonos de ley internacional debido a que buscan una mayor cobertura legal ante posibles eventos crediticios, ya que de ocurrir el mismo, los inversores tendrían protección legal en las cortes de Nueva York.

En cambio, los bonos de ley argentina tienen su jurisdicción en las cortes locales, lo cual implica un riesgo mayor y el mismo se tiende a reflejar en un spread por legislación más elevado.

Fernando Menéndez, Analista de Créditos Provinciales de Research Mariva, estimó que a medida que sigamos viendo avances principalmente económicos por parte del Gobierno, es de esperar que el spread legislación siga comprimiendo en la parte corta de la curva.

Cuando un inversor compra un bono, lo que hace es juzgar la capacidad y/o voluntad de pago del Gobierno.

En ese sentido, Menéndez afirmó que el Gobierno ya ha mostrado varias señales positivas.

"Por un lado, la voluntad de pago al hacer frente al pago de los bonos soberanos en enero y, por otro lado, incrementando su capacidad para afrontar los próximos vencimientos. Desde el inicio de su mandato, el Gobierno ha acumulado reservas por un total de más de u$s 8000 millones", afirmó.

Oportunidades en los bonos

Debido a que el spread por legislación cayó a mínimos, el sacrificio que el inversor debe hacer para pasarse de legislación es muy bajo.

En este contexto, los inversores que tienen bonos de ley local podrían pasarse a bonos de ley internacional sin tener que sacrificar paridades en los bonos.

Si bien hoy hay un nivel de confianza elevado sobre la voluntad de pago con el cambio de Gobierno hacia una gestión más pro-mercado, y la mejora en las reservas permitió un grado de confianza mayor sobre la capacidad de pago, el historial crediticio de la Argentina sigue existiendo y por ello los analistas ven oportunidades en pasarse de legislación.

Mariano Calviello, head portfolio manager de FIMA, entiende que podría ser una oportunidad arbitrar entre legislaciones.

"Con la diferencia de legislación en mínimos, moverse a legislación extranjera puede tener valor ya que históricamente ha existido una diferencia. Dentro de la curva, en este contexto quizás los vencimientos más largos podrían mostrar un mejor comportamiento en caso de mantenerse la evolución de la deuda", dijo Calviello.

El diferencial por paridad se ubica en mínimos y debajo de su promedio en todos los tramos de la curva. 

En el caso de los bonos a 2029 y 2030 tienen un diferencial de paridad entre ambas legislaciones de 5,3% y 7,4%, debajo del 10% y 12% que han mostrado históricamente en promedio.

En el caso de los bonos a 2035, estos tienen un diferencial de 2,3%, debajo del 4,5% histórico.

Finalmente, en el caso de los bonos más largos, estos exhiben un diferencial de paridad entre ambas legislaciones de 6,8% en los bonos a 2038 y de 3,8% en los títulos a 2041.

Esto se ubica debajo de su promedio de 10% y 9% que han mostrado en promedio de largo plazo.

Adrián Yarde Buller, estratega y economista jefe de Facimex Valores, sí ve valor en pasarse de legislación, focalizándose en el tramo medio.

"El AL35 y el GD35 operan con paridades prácticamente iguales. Tomando precios MEP al cierre de ayer, el GD35 quedó con una paridad de 39,01% y el AL35 cerró con una paridad de 38,30%, un ratio de paridades de 1,018 entre ambos bonos Este diferencial por legislación prácticamente nulo se dio en ocasiones muy puntales desde la reestructuración del 2020", sostuvo.

De esta manera, recomienda pasarse del AL35 al GD35 para aquellos tenedores de esos bonos.

"El trade permitiría ganar el resguardo de una mayor protección legal. Ante escenarios de estrés, el spread entre ambos bonos normalmente aumenta. Por otro lado, después de la recompra del AL35 del Tesoro al BCRA el GD35 casi lo duplica en emisión. Sumando a esto que históricamente el GD35 tiene mayor liquidez en el mercado que el AL35. Todo ello casi sin resignar paridad", afirmó Yarde Buller.

Actualmente los bonos argentinos del tramo corto de ley internacional rinden 33,8% en el Global 2029 y de 31% en el GD30.

En cambio, los mismos bonos de ley local rinden 36,5% en el caso del AL29 y 34,1% en el caso del AL30.

En el caso de los bonos a 2035, el GD35 rinde 20,8%, mientras que el AL35 rinde 21,6%.

Por su parte, el GD38 rinde 21,5%, versus el 23,7% que rinde el AE38. Finalmente, el GD41 opera con una tasa de 19,9%, mientras que el AL41 rinde apenas un poco por encima de dicho valor, en 20,1%.

En relación a las oportunidades dentro de la curva, Menéndez se concentra en los vencimientos más cortos.

"Creemos que hay mayor potencial de compresión en la parte corta, el spread GD30D y AL30D se encuentra en 7,5%, en línea con el promedio de los últimos meses, de aumentarse las probabilidades de pagos para los próximos vencimientos ese spread tendería a comprimirse. En cuanto a la parte larga de la curva, vemos menos margen para una comprensión de spread, ya que los mismos se encuentran cercanos a 0%", comentó.

Finalmente, Juan Pedro Mazza, estratega de Cohen, se muestra con mayor cautela sobre el futuro del spread por legislación y las oportunidades de compra a partir de esta dinámica.

"El spread legislativo promedio cayó a 4,6%, su nivel más bajo desde octubre del 2020. No está claro que esto represente una oportunidad de compra. Este spread debería tender a cero si la curva se normaliza. Además, el antecedente del 2020 hace que, incluso en caso de restructuración, lo más probable es que la ley Argentina local reciba el mismo tratamiento", detalló.

Sin embargo, se puntualizó que podrían darse algunas oportunidades.

"Para quienes prefieran la exposición a la ley local, destacamos el AL30 que actualmente cotiza 6,7% por debajo del GD30. Para los inversores que prefieran la protección de la corte de Nuevo York sugerimos el GD35, que cotiza tan solo 2,5% por encima del AL35", dijo Mazza.

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