Bajo presión

Bonos argentinos: indicios de que el piso está cerca tras la caída más pronunciada del año

Factores locales e internacionales complicaron a la deuda, que tuvo la caída más veloz desde diciembre. Pero los analistas también ven oportunidades tras el fuerte castigo.

La pérdida de valor por parte de los bonos argentinos en las dos últimas semanas es la más violenta desde el selloff visto entre diciembre y enero pasado. La paridad de los bonos se desplomó tanto en los Globales como en los Bonares a un ritmo no visto desde comienzo de año. 

Esta caída vino naturalmente acompañada de una fuerte suba en las tasas de interés, un empinamiento negativo en la curva, suba de la probabilidad de default y ampliación del spread por legislación.

La baja de más del 11% en promedio de los bonos no solo provocó que vuelva a recalentarse el riesgo país, que regresó a niveles de 1600 puntos. También hizo que las paridades vuelvan a experimentar una fuerte retracción. La paridad promedio de los Globales pasó de niveles cercanos al 38% hasta un promedio actual de 35% en cuestión de dos semanas. 

Misma dinámica se observó en la deuda ley local, en donde las paridades se desplomaron de niveles de 35% al 32,5%. En ambos casos, por lo tanto, la pérdida de paridad fue la más rápida desde el bimestre diciembre a enero.

Adrián Yarde Buller, economista jefe y estratega de Facimex Valores, cree que la corrección que vienen mostrando los precios de los bonos en dólares desde el 11 de junio fue causada por una combinación de factores externos y domésticos.

En cuanto a lo externo, remarca que hubo un rebalanceo de carteras desde créditos regionales más riesgosos, como Argentina, Brasil y Colombia, hacia alternativas más seguras, como Chile y Perú. Esa rotación, indica, se vio especialmente tras la última reunión de la Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed).

Respecto de los factores locales, el economista de Facimex Valores considera que los inversores comenzaron a enfocarse más en los riesgos de cara a un segundo semestre. La segunda parte del año, se anticipa, mostrará menores flujos de exportación del agro, incertidumbre preelectoral y una política fiscal más expansiva que elevará las necesidades de financiamiento en pesos justo cuando los vencimientos de deuda en moneda local se tornarán más abultados.

Mariano Calviello, head portfolio manager de Fondos Fima, también considera que los bonos se vieron influenciados por un mix de noticias globales y propias del país.

"La mejora del contexto internacional favoreció de gran manera a los mercados emergentes, principalmente a través de una baja notoria en la tasa de 10 años americana. Allí, los bonos argentinos mejoraron fuertemente, entre el 12 de mayo y el 11 de junio. Desde entonces, el dólar en el mundo se apreció fuertemente, junto con la noticia de la postergación del acuerdo con FMI para más adelante, recién para 2022. A partir de ahí, los bonos comenzaron a retroceder en sus cotizaciones para quedar en casi los mismos niveles que antes del rally de emergentes", detalló.

Además, agregó: "Pareciera que el mercado necesita de acuerdos (Club de París, FMI) para traccionar, entendiéndolos como una condición necesaria, sin la cual no encuentra motivos para aumentar posiciones".

Empeoramiento de indicadores sobre la deuda

La actual retracción de los bonos vino acompañada por una notable ampliación del spread por legislación. Esto implica que los inversores vuelven a privilegiar la cobertura legal, teniendo en cuenta que la probabilidad de default de la deuda volvió a dispararse por encima del 94%.

Hoy el spread por legislación se encuentra en niveles de 150 puntos básicos, con valores muy altos sobre todo en el tramo más corto. Allí se observan diferenciales de entre 195 y 170 puntos básicos.

Ambas curvas se encuentran invertidas y empinadas, por lo que se refuerza la desconfianza que tiene el mercado respecto a la capacidad de pago de la Argentina.

Los bonos de ley local rinden en la parte corta por encima del 21,1% mientras que los Globales, de ley extranjera, rinden en torno al 19,5%. Dichas cifras ubican a la deuda argentina como una de las más riesgosas del planeta.

Tomás Ruiz Palacios, estratega de Cohen, se inclina más a pensar que el factor global complica a la deuda local, la cual sufre más por tener fundamentals más frágiles en relación a su deuda.

"Buena parte de la película se explica por el frente externo. El combo de una Fed más hawkish junto a una economía China que perdió momentum trajo presión sobre el dólar a nivel global. Así, un dólar más fuerte repercute en peores precios de commodities y castiga a los países emergentes exportadores. Argentina, además, por tener una situación de deuda externa muy frágil y depender mucho de la soja, fue especialmente perjudicada", comentó.

Otra visión aporta Javier Casabal, estratega de renta fija de AdCap. En su opinión, el rally previo vino sin fundamentos sólidos. Por ello es que en este momento de baja, la debilidad se magnificó.

"Creo que venimos de un rally generalizado en los mercados emergentes al que Argentina esta vez había logrado acoplarse, pero con una beta mucho mayor. Por eso, en cuanto aparece alguna luz amarilla y sin señales positivas que fundamenten una baja en la percepción del riesgo, la corrección es muchísimo más pronunciada", dijo.

Por otro lado, Casabal señala que los movimientos de los bonos se magnifican más entre los que tienen vencimientos más cortos y son más estables en los de plazo más largo.

"Este efecto se ve todavía más magnificado si solo miramos los bonos soberanos más cortos, como el 2030, que prácticamente no paga cupón y no tiene casi atractivo como instrumento de renta. En cambio, al mirar el 2041, que ahora empieza a devengar un cupón más razonable, empezamos a ver un comportamiento más estable", dijo.

¿Cerca de un piso?

Tras el fuerte selloff, los precios exageraron la caída. Por eso es que analistas ven oportunidades de corto plazo.

Adrián Yarde Buller considera que la caída debería quedar limitada en esta zona. "Tomando el pasado reciente como guía, mi impresión es que el selloff de los bonos en dólares tendría que frenar en torno a estos niveles, especialmente en el caso de los Bonares. Esperamos que en el corto plazo los inversores se mantengan enfocados en los riesgos económicos y la incertidumbre política que presentará el segundo semestre, lo que pesaría sobre las valuaciones", dijo.

Tomás Ruiz Palacios también espera que la corrección de los bonos esté cerca de finalizar. "En los 1605 puntos de riesgo país hay una resistencia que pudo contener las caídas de precios de los bonos durante abril y mayo. De hecho, desde la reestructuración a la fecha, el riesgo país solo estuvo 4 días por encima de dicha marca. No es un mal punto de entrada el actual para sumar posiciones, para quien quiera asumir el riesgo", argumentó.

Por su parte, Javier Casabal también ve una oportunidad, aunque en los vencimientos más largos. "Es interesante observar que, mientras el 2041 tiene una duration de casi 50% más que el 2030, la volatilidad es prácticamente la misma del 19% y 20%, respectivamente. Por eso, creemos que estas correcciones pueden ser oportunidades interesantes para entrar en los bonos soberanos 2038 y 2041 (que empiezan a devengar mejores cupones), mientras que los 2030 van a depender en mucho mayor medida de que vengan buenas noticias", explicó.

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