Inversiones para cubrirse

Cae la inflación, pero la deuda CER todavía ofrece oportunidades para ganar en pesos

Por primera vez en el año, toda la curva CER opera con tasas por encima de la inflación. El mercado espera más calma en los precios en el corto plazo y por eso suben los rendimientos reales. Ven a este movimiento una oportunidad de compra.

Después de mucho tiempo, toda la curva CER vuelve a operar con tasas reales positivas. Tras datos mejor que lo esperado en los últimos meses, los rendimientos reales se desplazaron al alza, sobre todo en el tramo corto de la curva CER.

El mercado espera una menor inflación en los próximos meses, pero una aceleración a mediano plazo. Ven oportunidades en la curva CER dada la actualidad de tasas reales.

Todo este año y parte del año pasado, la curva CER convivió con tasas reales negativas en alguno de sus tramos. Es decir, las tasas que pagaban los bonos CER no llegaban a compensar la suba de precios y operaban con tasas debajo de la inflación, dando como resultado rendimientos reales negativos.

Esto cambió desde mayo, gracias al dato de inflación mejor de lo esperado, y se reforzó con el dato de inflación de junio, haciendo que toda la curva vuelva a operar por encima del 0% de tasa real.

De esta manera, vemos que la parte corta de la curva muestra rendimientos del 3% al 4% mientras que el tramo medio se mantiene con tasas de entre 6% al 8% y la parte mas larga rinde cerca del 10%.

El mensaje detrás de este movimiento alcista en las tasas reales implica que hay cierta expectativa de corto plazo de que la inflación se modere en los próximos meses.

Martin Demarchi, Portfolio Manager de Fondos Fima explicó que una curva CER positiva en todos los tramos refleja demanda de tasas reales positivas, es decir que los activos ofrezcan rendimientos por encima de la inflación informada.

Demarchi agregó que el dato de mayo y junio generaron cambios en la estructura de tasas dentro de la curva CER.

"Luego de conocerse los datos del IPC de mayo y junio (3,3% y 3,2%) el mercado estaría anticipando en cierta forma una desaceleración en la inflación de mediano plazo la cual se reflejó en la suba de spreads de la curva CER", señaló.

Por su parte, Rodrigo Benítez, economista jefe de Quinquela Fondos coincidió con Demarchi al remarcar que el mercado podría estar esperando menos inflación en los próximos meses en comparación con las tasas de interés, lo cual se refleja en la curva CER.

"En la actualidad, que el tramo corto en CER haya vuelto a ser positivo luego de varios meses en negativo implica que de corto plazo el mercado espera un ritmo inflacionario que pueda estar por debajo de la tasa de interés. Inclusive a rendimientos iguales la cobertura que ofrece el CER generaría un plus, por lo tanto, se esperan ritmos de inflación menores a la tasa de interés", dijo.

Otros factores

Si bien la explicación central es la menor expectativa inflacionaria, también juegan otros factores que permiten entender el desplazamiento al alza en las tasas reales.

En línea con los demás analistas, Jorge Viñas, portfolio manager de Toronto Trust coincide en que la expectativa inflacionaria ha visto reducida recientemente, aunque también le suma otras explicaciones para entender el desplazamiento al alza en la parte corta de la curva CER, lo cual derivó en tasas reales positivas en toda la curva.

"La desaceleración de la inflación en los últimos dos meses, que se espera se extienda en el corto plazo, les hizo perder atractivo a las Lecer y bonos más cortos, frente a Lede y Lepa que el Tesoro fue ofreciendo a tasas gradualmente más elevadas a medida que la renovación de vencimientos en las licitaciones se fue tornando cada vez más exigente", afirmó.

Por otro lado, Viñas agrega como segundo factor que explica la suba en las tasas reales en el tramo corto CER es la elevada oferta del Tesoro de Lecer con vencimiento en el primer semestre del 2022 en las sucesivas licitaciones.

Finalmente, el portfolio manager de Toronto señala que la volatilidad cambiaria también impactó en la curva CER.

"La tendencia alcista de las cotizaciones alternativas del tipo de cambio aumentó el atractivo de los instrumentos en dólares como cobertura frente a la incertidumbre y al riesgo de inestabilidad macro, en detrimento de los instrumentos ajustables por CER", comentó.

¿Oportunidad?

Pese a que el mercado espera cierta calma en la inflación en los próximos meses, aun subyacen presiones inflacionarias de mediano plazo.

La cercanía a las elecciones, junto con una expectativa de aumento del gasto, el cual pueda ser cubierto con emisión monetaria, y la mayor volatilidad cambiaria, podría generar un contexto de aceleración inflacionaria en el mediano plazo. 

Por ello es que el atractivo en la curva CER mantiene su protagonismo en una economía con desequilibrios fiscales y monetarios que terminan derivando en un escenario de mayor inflación.

Viñas espera que se renueve la demanda de bonos CER hacia fin de año y que estos instrumentos lucen como una buena oportunidad.

"Teniendo en cuenta que parece probable una nueva aceleración inflacionaria hacia fin de año, y que el gobierno cuenta con algún margen de maniobra para contener las presiones cambiarias, surge como una buena oportunidad para seguir posicionándose en los bonos ajustables por CER con vencimiento en el primer semestre de 2022", estimó.

Para Martin Demarchi, Portfolio Manager de Fondos Fima, si bien hay menor expectativa de inflación en el corto plazo, aún faltan datos que confirmen esta tendencia, sumado incertidumbre propia de un año electoral, evolución de la pandemia y presiones sobre el tipo de cambio que pueden tener un impacto directo en los precios.

"Consideramos que hay alternativas atractivas en el tramo medio de la curva (vencimientos 2022-2023 que ofrecen spreads de 200-400 puntos básicos por encima del CER), ya que además de la mejora experimentada en spreads mantienen la cobertura en caso de que la inflación no siga el sendero esperado", dijo el especialista.

Finalmente, Rodrigo Benítez, el economista jefe de Quinquela ve a este movimiento a la baja de los bonos que ajustan por CER como una oportunidad para buscar cobertura con bonos CER de "duration" corta.

"Desde la perspectiva del inversor que busca cobertura, este escenario es una posibilidad de acortar "duration" de su cartera, porque logra rendimientos positivos con respecto a los precios sin necesidad de estirar el plazo. Si el escenario de baja inflación es transitorio, habrá logrado cobertura a bajo costo de ingreso", comentó.

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