Cuáles son los bonos provinciales favoritos del mercado para las elecciones

En un contexto en donde los inversores encuentran pocas oportunidades para hacer trabajar los dólares en Argentina, la deuda provincial sobresale como una alternativa superadora respecto de los bonos soberanos.

Las provincias cuentan hoy con una posición fiscal más sólida respecto del soberano, a la vez que presentan ratios de endeudamiento más bajo, lo cual hace que los inversores vean a esta alternativa como una oportunidad.

Dentro del menú, los analistas tienen sus bonos provinciales favoritos y otros que advierten tener un mayor grado de cautela.

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 Buena dinámica de la deuda provincial

Según el índice de bonos provinciales elaborado por los analistas de Banco Mariva, los provinciales se encuentran operando con una firmeza mayor respecto de la deuda soberana.

El índice de deuda provincial se encuentra operando cerca de sus máximos, con ganancias cercanas al 15% desde los pisos de junio y con avances del 9% aproximadamente para el índice de deuda provincial que incluye a los bonos de la Provincia de Buenos Aires.

Los bonos provinciales operan con paridades más elevadas respecto del soberano y con tasas de interés más bajas respecto de las que ofrece la deuda nacional.

Esto se debe a que el mercado asigna una fortaleza mayor a los créditos provinciales respecto del que percibe con la deuda soberana.

Al operar con tasas más bajas y con paridades más altas, de alguna manera, estos créditos no están pagando riesgo argentino.

Generalmente, los créditos sub soberanos tienden a ser más riesgosos que el soberano.

Sin embargo, en la actualidad eso no ocurre y el mercado asigna un mayor grado de fortaleza a los bonos provinciales respecto de los bonos de Argentina.

Melina Di Napoli, Analista Wealth Management en Balanz, afirmó que antes de seleccionar bonos provinciales, es importante mencionar que estos activos aún no reflejan los movimientos de los soberanos, incluso en el escenario incierto en el que nos enfrentamos.

"Creemos que el riesgo de una crisis macro todavía no está reflejado en estos activos, pero sí en la curva soberana en dólares. En este sentido, en algún momento los rendimientos deberían converger: o suben los precios de los soberanos y/o se deterioran los precios de los bonos provinciales", afirmó.

El hecho de que los bonos provinciales sean percibidos como de mayor firmeza respecto de los soberanos se debe a que el mercado encuentra una mejor posición fiscal y bajos niveles de endeudamiento en estos créditos.

Di Napoli agregó que los bonos provinciales tienen un atractivo adicional debido a que sólo 3 de las 14 provincias argentinas que tienen emitidos bonos ley extranjera mostraron déficit fiscal en el segundo trimestre 2023.

Además, remarcó que, en general, esta deuda ofrece cupones de interés más altos y una estructura de devolución de capital en cuotas, que permite al inversor ir recuperando más rápidamente su capital.

Estos bonos también transitan el contexto electoral y sufren la volatilidad del proceso.

Los cambios de signos de gobierno en las elecciones actuales impactan sobre los bonos de las provincias.

Los analistas de Cohen dieron el caso de dos provincias que evidenciaron fuertes movimientos por expectativa de cambio en sus administraciones.

En ese sentido, destacaron los casos de Entre Ríos y Buenos Aires.

"En Entre Ríos la victoria de JxC por el 46% vs 38% obtenido por el oficialismo llevó al bono de la provincia (ERF25) a 75,7 de paridad vs 72,9 registrados el mes pasado, con una TIR y una MD de 21,4% y 1,93x respectivamente. En Buenos Aires (PBA) nadie esperaba que la candidata de LLA obtenga un 23,8%. El bono BA37D acaba de pagar cupón de U$S 2,62, y volvió recientemente a las paridades registradas a fines de Julio de 2023", explicaron desde Cohen.

Oportunidades en provinciales

En un contexto en el que el mercado desconfía de la deuda soberana y que cuesta encontrar oportunidades para colocar los dólares, los analistas destacan a los bonos provinciales como un buen destino para hacer trabajar dicho capital.

En ese sentido, existen distintas categorías de bonos en función de su solidez fiscal e independencia de ingresos respecto del soberano y la coparticipación.

Según Facimex Valores, los últimos datos muestran que el apalancamiento de las provincias está disminuyendo con fuerza, alcanzando mínimos desde 2015.

En mayor detalle, el stock de deuda pública provincial alcanzó el 5,2% del PBI en 2022 y, al descontar los depósitos de las provincias, la deuda neta se ubicó en 2,8% del PBI

Para Di Napoli, las provincias con mejores fundamentos fiscales son CABA y Santa Fe, a la vez que los bonos garantizados con regalías de petróleo y gas como Neuquén 2030, Chubut 2030 y Tierra del Fuego 2027, también lucen atractivos.

Por otro lado, hay un grupo de provincias que presentan buenos números fiscales y cierta independencia de los ingresos del Gobierno Nacional.

Entre ellos destaca los bonos de Mendoza 2029, Salta 2027, Entre Ríos 2028, Neuquén 2030 no garantizado y Córdoba 2025.

Finalmente, advirtió que existe un grupo provincias con baja participación en la economía nacional y dependencia elevada del Gobierno nacional.

En este pelotón se encuentran los bonos de Entre Ríos 2028, Chaco 2028 y Jujuy 2027.

"En este grupo, destacamos que el bono Entre Ríos 2028 es una buena opción con mejores cash-flows y mejores fundamentales que el resto del grupo", sostuvo.

Hacia adelante, desde Cohen ven oportunidades en deuda provincial rumbo a las próximas semanas.

"Nos mantenemos positivos en bonos de Santa Fe, Córdoba (CO21D y el CO24D), Mendoza (PMM29) y Entre Ríos (ERF25) dada su relación riesgo y retorno, y el bono de la provincia de Buenos Aires (BA37D) como posición especulativa. Sin embargo, no recomendamos sumar posiciones", dijeron desde Cohen.

Para arriesgados y cautelosos

En línea con su solidez fiscal y con su independencia de ingresos, combinado también con el grado de deuda que exhibe cada provincia, existe dentro de este segmento de deuda oportunidades de inversión para distintos perfiles de riesgo.

Es decir, los créditos sub soberanos presentan distintos grados de volatilidad, por lo que existen oportunidades para inversores conservadores y arriesgados.

Fernando Menéndez, analista de créditos provinciales de Banco Mariva, afirmó que, ante un escenario global adverso y una economía local cada vez más deteriorada, sumado a la incertidumbre política, desde la compañía prefieren posicionarse en bonos provinciales más conservadores.

Según Menéndez, dentro de este universo se encuentran la Ciudad de Buenos Aires y la provincia de Santa Fe, los únicos dos bonos que no han reestructurado su deuda.

"A los rendimientos actuales consideramos más atractivo el BUEAIR 27 (10,8%), dado que el diferencial de rendimiento de 240 puntos básicos frente al PROVSF 27 (13,2%) está por debajo de su promedio desde la reestructuración soberana (320 puntos básicos). El BUEAIR 27 es uno de los bonos más defensivos para atravesar el período electoral ya que la Ciudad presenta los mejores números fiscales con respecto a sus pares provinciales"

En ese mismo sentido, Menéndez detalló que el 93% de los ingresos de CABA son de origen propio, lo que le otorga mayor autonomía.

Sumado a lo anterior, el especialista de Banco Mariva detalló que el BUEAIR 27 presenta bajo riesgo de impago a corto plazo dado que el bono comienza a amortizar capital recién en 2025 y, por otro lado, según Menéndez, cuenta con una atractiva tasa de interés del 7,5% para hacer carry.

Según datos de Facimex Valores, en materia fiscal, CABA cerró el 2022 con superávits récord desde 1986.

El superávit operativo fue del 25,2% de los ingresos, el superávit primario escaló al 14,4% de los ingresos y el superávit financiero llegó al 10,5%.

Además, detallaron que CABA viene reduciendo considerablemente su apalancamiento en los últimos años.

"La deuda neta de depósitos cerró el año pasado en 13,6% de los ingresos operativos, alcanzando mínimos desde 2011 y consolidando a la CABA como la jurisdicción que más redujo su apalancamiento neto en 2022", dijeron desde Facimex Valores.

Por otro lado, para los inversores menos conservadores, desde Banco Mariva señalan que el bono Córdoba 2025 (PDCAR 25) luce atractivo.

"A pesar de la medida del BCRA, Córdoba pudo realizar el pago del principal en junio y somos optimistas para el pago de u$s 141 millones diciembre. Córdoba se encuentra en una sólida posición fiscal en comparación con sus pares y cuenta con una elevada flexibilidad de gasto que le permite sortear años con mayor servicio de deuda", comentó.

Los analistas de Facimex Valores afirmaron que, entre los provinciales siguen priorizando la curva de Córdoba.

"La provincia de Córdoba es la segunda mejor posicionada en nuestro ranking de solidez fiscal-financiera provincial, sólo por detrás de la CABA. En particular, destacamos a Córdoba 2025 (CO21D) y Córdoba 2029 (CO27D). Una alternativa para complementar el posicionamiento puede ser Santa Fe 2027 (SF27D)", dijeron.

Además, agregaron que, en sentido contrario, Mendoza 2029 (PMM29) luce sobrevaluado, con un spread inferior a los 1.000pbs con respecto a la curva de Treasuries.

En relación a Córdoba, desde Facimex Valores remarcaron que sobresale por su excelente desempeño fiscal, que sostenido a lo largo del tiempo le permitió contar con una muy confortable posición de liquidez y un muy bajo apalancamiento neto.

Finalmente, y en cuanto a los bonos de la Provincia de Buenos Aires, Di Napoli entiende que, dados los números fiscales y la complejidad del escenario político, hacen que sean lo que más se asemejan al soberano.

"Los bonos de PBA no son la mejor opción para un trade electoral dado que su ventaja relativa es limitada, pero tienen mejores flujos de fondos de mediano plazo y un mejor precio de salida que los soberanos, por lo cual podrían llegar a representar una buena estrategia para el mediano plazo", detalló.