Finanzas en pandemia

Alerta inversor: sube la tasa en EE.UU. pero bonos argentinos sufren más por factor local

La expectativa de mejora económica y mayor inflación está generando un rally en las tasas de EE.UU. Esto golpea a los bonos a nivel global, sobre todo los de mayor duration que caen hasta 8%. La deuda argentina sufre pero fluctúa más por cuestiones locales.

El rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años supera el 1,45% y toca el nivel más alto en más de un año. La suba de tasas en EE.UU. se da bajo la expectativa de un mayor crecimiento en ese país, mejor de lo esperado, lo cual podría derivar en un contexto inflacionario más elevado. 

Esto genera presiones alcistas sobre la tasa de interés, sumado a que el paquete fiscal de Joe Biden también incide en que el nivel de riesgo sobre la deuda americana deba colocarse en un nivel superior.

El fenómeno se alimentó con las declaraciones de ayer del presidente de la Fed, Jerome Powell, dijo ante el Congreso, acerca de que mantendrá los estímulos monetarios. Esa promesa por sí sola es un elixir poderoso para el apetito por el riesgo de los inversores y en línea con dichos comentarios, el S&P500 pasó de caer más del 1% el miércoles a subir más del 1% durante la rueda.

La suba de tasas golpea a los bonos con mayor duration, los cuales muestran caídas de hasta 8% en lo que va del año, que golpea potencialmente a los bonos de la Argentina, pero, como ya lo anticipó El Cronista, los bonos soberanos se mueven más por factores locales.

La curva de deuda soberana en EEUU se muestra con una estructura por demás particular. La parte corta de la curva se ubica en niveles cercanos al 0% y a medida que se accede a vencimientos mas largos, los rendimientos son cada vez mas altos, haciendo que la curva tenga una pendiente muy plana en la parte corta y muy inclinada en la parte larga. 

Esta dinámica se explica en que los inversores ven un mayor crecimiento (mejor de lo esperado) en la economía americana, haciendo que la forma de la misma se empine en los vencimientos más largos.

Yendo a los puntos dentro de la curva, vemos que los vencimientos hasta tres años se ubican debajo del 0,3%. Los rendimientos saltan a 1% recién en vencimientos a 7 años y tocan 1,45% a 10 años, siendo el extremo, a 30 años en 2,3 por ciento.

Si lo comparamos con la curva del año pasado, en medio de la crisis del coronavirus, la curva se mostraba invertida en la parte corta, lo cual reforzaba la expectativa de recesión económica en el corto plazo y luego, desde el punto de tres años en adelante, la curva volvía a tomar una pendiente ligeramente positiva.

Aun así, toda la curva se ubicaba debajo del 2%. Desde entonces, la parte corta de la curva lleva comprimidos casi 150 puntos básicos.

Finalmente, si comparamos con la posición de la curva de hace dos años atrás, vemos que toda la curva se ubicaba por encima del 2% y con pendiente positiva en casi todos los tramos, sin riesgos de coronavirus a la vista y con expectativas de crecimiento económico. Las tasas cortas se ubicaban en niveles de 2,5% y las mas largas en torno al tres por ciento.

El colapso de tasas que se dio en el primer trimestre de 2020 se debió a la búsqueda de cobertura de los inversores en medio de la crisis del coronavirus. Es decir, los inversores buscaron refugio en los bonos del tesoro americano, lo cual hizo colapsar las tasas de interés de referencia, llevándolas a niveles muy cercanos al 0%, con la 10y tocando niveles de 0,5 por ciento.

Una vez que la crisis comenzó a despejarse y que la confirmada retomó en los inversores, las posiciones en cobertura se disminuyeron y la tasa comenzó a subir. La 10Y pasó de 0,5% a mediados del año pasado para ubicarse hoy en 1,45% su mayor nivel en más de un año.

El mercado cree que hay expectativas de crecimiento mejor de lo esperado y que el plan de estímulo de Biden podría hacer que la economía crezca mas de lo esperado. Por otro lado, dado el contexto de mayor crecimiento económico, junto con el hecho de que se ha emitido una histórica cantidad de dinero para dar liquidez a los mercados y a la economía, todo ello podría hacer subir con mayor fuerza la tasa de referencia en EEUU. Los inversores le exigen a los bonos una tasa mayor para no quedar rezagados contra la inflación.

Dicho de otra manera, a estos precios y a estas tasas, los inversores no se sienten cómodos en invertir en bonos del tesoro ya que perderían contra la potencial inflación futura, la cual ya se ubica en 2,4%, su mayor nivel en 9 años.

Por ello es que venden bonos y hace subir la tasa. La incógnita central actualmente es hasta que nivel de tasas los inversores se sentirán a disgusto de tener bonos del tesoro y volverían a comprarlo.

En teoría, una economía mejorando y con planes de estímulo fiscal en marcha deberían alentar a los consumidores a gastar más dinero en bienes y servicios, lo cual podría impulsar al alza a la inflación.

Las expectativas de inflación de los inversores se pueden observar al analizar el diferencial de rendimientos entre los bonos del Tesoro y los rendimientos de los bonos del Tesoro protegidos contra la inflación, conocidos como TIPS.

Dicha diferencia entre los rendimientos de los bonos del Tesoro a cinco años y los TIPS muestra que las expectativas de inflación de equilibrio se han elevado a casi el 2,4% en los últimos días, el nivel más alto desde mayo de 2011, lo que implica que la inflación se recuperará.

Además, el rally casi imparable en acciones y materias primas muestra que los inversores se muestran demasiado optimistas sobre el futuro.

La expectativa del mercado está puesta en que, una combinación de más estímulo fiscal, vacunaciones contra el Covid-19 más eficaz y demanda reprimida de consumo, en un contexto de tasas de interés casi históricamente bajas, finalmente reactivará el crecimiento económico y sus impactos en la inflación.

Los analistas de Cohen agregaron que "el alza de las tasas de interés de los bonos del Tesoro americano, de los precios de los commodities y de las acciones de las empresas ligadas al ciclo económico son todas caras de una misma moneda: la expectativa de recuperación económica y vuelta a la normalidad en un mundo que continúa dominado por fuertes estímulos monetarios y fiscales", dijeron.

Todo eso se ve potenciado aún más por la Reserva Federal que ha señalado repetidamente que no aumentará las tasas de interés pronto. Más recientemente, el presidente de la Fed, Jerome Powell dijo ante el Congreso el miércoles que mantendrá los estímulos monetarios

La Fed ha dicho que no subirá las tasas de interés hasta que la inflación haya superado el 2% y "creemos que podemos hacerlo, creemos que lo haremos. Puede llevar más de tres años", dijo Powell. La tasa de inflación actual según la medida preferida de la Fed es de alrededor del 1,3%.

Otro tema que rodea a la suba de tasas es que el mayor déficit fiscal de EEUU producto de los planes de estímulo económico hacen mas riesgosa a la deuda en el margen y por lo tanto los inversores también le exigen a los bonos americanos una tasa adicional.

Impacto en los bonos globales

Dado que las tasas de interés se mueven en dirección opuesta a la del precio de los bonos, una suba de la tasa del bono a 10 años americano representa un mala noticia para los bonos a nivel global. De hecho, esto se está observando en la dinámica negativa que están teniendo los bonos de distintas categorías a nivel mundial y sobretodo los que tienen mayor duration.

La duration es una medida de sensibilidad que indica la variación del precio del bono ante cambios en la tasa de interés. De esta manera, una suba de la tasa hace que el bono con mayor duration sea mas sensible a ver una caída mas importante.

Los bonos de grado de inversión acumulan una caída del 4,8% en 2021, similar a los bonos de mercados emergentes. El índice de bonos global cae un 3% mientras que la deuda de mas largo plazo muestra perdidas del 7,8% y 8,7% en lo que va del año. 

Los bonos de alto rendimiento se muestran estables en lo que va del año ya que ofrecen retornos mayores y los inversores han buscado rendimientos en activos de mayor riesgo (acciones y bonos de alto rendimiento) para poder darle retorno positivo a sus carteras en medio de un contexto de tasas reales negativas a nivel global.

¿Impacta en la deuda local?

Una de las causas que podría estar explicando el deterioro de los bonos argentinos es la reciente suba de tasas en Estados Unidos. La tasa a 10 años del bono del tesoro americano llegó a 1,45%, su mayor nivel en más de un año.

De esta manera, una suba global de tasas genera impactos negativos en los bonos a nivel mundial, sobre todo aquellos con vencimientos y duration más larga ya que son los más sensibles ante la suba de tasas. Cuando sube la tasa cae el precio de los bonos y la deuda con mayor duration es la más sensible a dicha dinámica alcista en las tasas de referencia. Argentina al tener una cirva que arranca en 2029 tiene una curva de duration larga y por lo tanto podría verse perjudicada ante la suba de tasas globales.

Sin embargo, para los analistas la suba global de tasas solo representa una fracción de las causas del deterioro de la deuda local.

Nery Persichini agregó "sobre la base del rendimiento medio en dólares de los Globales (16,8%), podemos analizar dis­tintas capas de riesgo. Tan sólo un 8% de la tasa corres­ponde al rendimiento de un treasury a 10 años (1,35%). Un 21% lo explica el EMBI latino (359 bps) o, lo que es lo mismo, el riesgo país de la región. Así, el 71% restante de la composición del retorno de un bono argentino debe ser entendido por cuestiones estrictamente idiosincráticas. El factor ´somos nosotros´ implica casi 12 puntos porcentuales de sobretasa respecto de nuestros pares latinoamericanos", comentó.

Si bien la suba de tasas a nivel global puede ser un factor explicativo para la mala dinámica local, las cuestiones domésticas son las que mejor explican la mala performance de la deuda argentina.

Alejandro Kowalczuk, director de Asset Management de Argenfunds, afirmó que lo importante es que, "si Argentina muestra un plan creíble de mediano plazo, que podría venir de la mano de un acuerdo con el FMI, la caída en la tasa por caída en el spread de riesgo, más que compensaría cualquier suba en las tasas de referencia internacional".

"Y lo opuesto también opera, sin que se vislumbre un horizonte de convergencia, la Argentina seguirá pagando una prima de riesgo altísima y en algunos escenarios creciente, independientemente de lo que suceda con las tasas de referencia", sumó.

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Comentarios

  • P

    Peke

    25/02/21

    "La expectativa de un mayor crecimiento en ese país, mejor de lo esperado, lo cual podría derivar en un contexto inflacionario más elevado"
    ¿Desde cuando mayor crecimiento es más inflación?
    La inflación es siempre un fenómeno monetario, demuestra que existe inflación en un sistema de trueque imbécil!

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