Si el dólar sube más de 3,5% en el próximo mes, la Lebac pierde

Según las tasas que se ven en el mercado secundario de Lebac, un movimiento no muy grande del dólar haría que la estrategia de ganar en dólares con tasa en pesos resultara fallida. Para ganar, el dólar debería cotizar $ 28,45 o menos dentro de 27 días. La apuesta por las letras del Banco Central está atada a la confianza que se tenga en que el dólar está cerca de alcanzar su techo

El mercado se prepara para enfrentar una nueva licitación de Lebac hoy y desde el Banco Central (BCRA) han anunciado una batería de medidas para poder encarar la renovación, buscando lograr que la mayor parte del vencimiento se renueve y se traslade lo menos posible al dólar. Además, como parte de la estrategia, en las últimas tres semanas las recompras ya llegaron a $ 149.000 millones. Estas recompras anticipadas dispuestas por el BCRA han reducido el stock que vence hoy. A modo comparativo, cuando finalizó la licitación anterior, el total del vencimiento sumaban $ 663.000 millones y la cifra se redujo ahora a $ 514.000 millones.

 

Aun así, el desafío mas grande que tiene el BCRA es que el inversor que decidió licitar Lebac en la última subasta perdió en dólares un 10%. ¿Cómo hacer para volver a convencer al inversor que renueve Lebac, prometiéndole que podrá cuidar su capital? Mas aun, si se ve en términos anuales, el carry trade pierde más del 30% en dólares.

En la última licitación, el dólar se ubicaba en niveles de $ 24,90 y para anular el carry trade, el dólar debía cotizar debajo de $ 25,90 al día del vencimiento de la Lebac a un mes, que es este jueves. Es decir, si el dólar se ubicaba por encima de $ 25,90, el inversor comenzaría a anotar pérdidas en dólares ya que, al vencimiento podrá comprar menos divisas de las que podía adquirir el día en que suscribió sus letras.

Vale aclarar que el inversor puede comprar y vender Lebac en el mercado secundario a diario, con lo cual dicho resultado corresponde únicamente para el inversor que mantuvo la posición desde la licitación hasta hoy, es decir, al vencimiento.

Aun así, las tasas altas que pagan los activos en pesos resultan por demás atractivas y, tomando al dólar mayorista del cierre de ayer a $ 27,49 y las tasas del mercado secundario que rondan el 47% para el plazo más corto, el dólar deberá cotizar debajo de $ 28,45 pesos al próximo vencimiento para que la estrategia resulte ganadora en términos de dólares y que el inversor pueda comprar la misma cantidad (o más) dólares que hoy, pero dentro de 27 días.

En otras palabras, la tasa implícita que arroja actualmente la estrategia de carry trade para que la misma sea ganadora es del 3,48%. Yendo un poco mas lejos en la curva de Lebac, el dólar break even (como se lo conoce en la jerga del sector financiero) para el vencimiento a 55 días es de $ 29,48, con una tasa implícita de 7,23%. Para los plazos de 90 y 118 días las tasas implícitas son de 9,37% y 14,22%, siendo el dólar break even de $ 30,07 y $ 31,40 por dólar. Para el plazo más largo, a 153 días, el dólar break even es de 31,87 pesos, es decir, una tasa implica de 15,93%.

Agustín Arreguy, Jefe de Research de Dracma SA señala que "en esta licitación estamos viendo que si las tasas de mañana siguen siendo las de operadas hoy, quizá debamos empezar a extender duration dentro de la curva de Lebac. La mayoría de la posición debería ir a la parte corta aunque podría aprovechar las tasas de mayor plazo cercanas al 48% y con la expectativa que el plan de Caputo y la nueva dirigencia del BCRA tenga éxito".

El analista de Dracma considera que "el resultado de la licitación va a ser muy binario ya que existen chances de que salga muy bien o que salga muy mal. Para el primer caso seria ver un dólar en $ 26 a 30 días y para el segundo caso probablemente bien por encima de $ 30 pesos por dólar".

Respecto del nivel de tasas y del tipo de cambio dos variables clave para la estrategia de carry trade Eric Ritondale, analista Sr de Econviews, considera que el nivel de tasas de la economía va hacia niveles superiores.

"Creo que estamos yendo hacia tasas mas altas a la vez que vemos al BCRA cómodo con este nivel de tipo de cambio. Si bien en el acuerdo con el FMI puede parecer muy limitado para intervenir en el mercado de cambios, creemos que puede hacerlo si lo considera necesario. Además, habrá que sumarle la oferta de subastas del tesoro y en ese sentido, creo que el BCRA apuesta a que se estabilice en torno a este nivel", dijo.

"No vemos al BCRA comprando Lebac para evitar suba de la tasa como estuvo haciendo la gestión anterior en las ultimas jornadas, ya que compraba letras, volcaba pesos al mercado que luego volvían al dólar. "El BCRA fue criticado por eso y antes de volver a repetir ese yerro van a dejar que suban las tasas", cierra Ritondale.

A priori, las tasas implícitas que muestra el mercado para que la estrategia de carry trade sea una estrategia fallida lucen bastante alcanzables dado el nivel de volatilidad con el que viene operando el mercado de cambios en las últimas semanas. Con tan sólo pensar que en jornadas pasadas el dólar supo subir más de un 6% en apenas un día y el carry podría quedar anulado si es que la volatilidad persiste. Es allí en donde el BCRA deberá trabajar para que las expectativas devaluatorias comiencen a diluirse.

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