Los problemas de Japón no se explican con la sabiduría convencional

Por qué a Japón le resulta tan difícil aumentar la inflación a su objetivo del 2%? ¿Por qué su política monetaria se ha vuelto tan extrema? ¿Por qué la deuda pública de Japón es tan notablemente alta? La respuesta es que el país comparte los desafíos que han enfrentado otras economías de altos ingresos, pero en forma extrema. Esto no significa que su situación sea desastrosa. Significa que la sabiduría convencional es engañosa.

 

A pesar de los esfuerzos del Banco de Japón (BoJ, por sus siglas en inglés), la inflación interanual (sin alimentos frescos ni energía) es sólo del 0,2%. Sin embargo, pasaron casi cinco años desde que, conjuntamente con el gobierno, el BoJ declaró su intención de alcanzar un objetivo de inflación del 2%. En ese momento, en abril de 2013, anunció la "expansión cuantitativa y cualitativa", que desencadenó una gran expansión de su balance. En enero de 2016, anunció una tasa moderadamente negativa sobre las nuevas reservas bancarias. En septiembre de 2016, anunció el "control de la curva de rendimiento". Incluso ha dicho que continuaría comprando activos hasta que la inflación "exceda el objetivo de estabilidad de precios del 2% y se mantenga por encima del objetivo de manera estable". Ése es un compromiso con la irresponsabilidad futura.

Sin embargo, incluso todo eso ha fallado. Esto no se debe a que estas medidas respaldadas por presupuestos suplementarios expansivos no hayan podido estimular la economía. La tasa de desempleo ha caído al 2,8%, un nivel observado por última vez en 1994. La Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico pronosticó un crecimiento del 1,5% este año, frente al 1% en 2016, y espera un crecimiento del 1,2% y del 1%, en 2018 y 2019 respectivamente, ambos ligeramente por encima del potencial. Además, el Producto Bruto Interno (PBI) per cápita creció a un ritmo cercano al promedio de los miembros de la OCDE entre 2012 y 2016.

Sin embargo, el anclaje de las expectativas de inflación parece ser tan fuerte alrededor de cero en Japón que los salarios y los precios siguen siendo rígidos. ¿Acaso esto importa? En una economía de crecimiento ineludiblemente lento, como Japón, la inflación cercana a cero limita la efectividad de la política monetaria en una desaceleración, dado que dificulta la entrega de tasas reales de interés negativas. Sin embargo, la experiencia reciente sugiere que la política monetaria aún funciona. La incapacidad para aumentar la inflación no parece ser un desastre.

Existen dos desafíos más importantes. Con respecto a uno de ellos, la sabiduría convencional actual es correcta. Con respecto al otro, es incorrecta.

La doctrina actual es correcta en cuanto a la productividad. Dada la demografía de Japón y el bajo desempleo actual, es esencial aumentar la productividad, aunque también es importante aumentar la participación de las mujeres y las personas mayores. Afortunadamente, Japón tiene espacio para la mejora de la productividad: su productividad promedio por hora se encuentra entre las más bajas de los países de altos ingresos; las grandes empresas son mucho más productivas que las empresas más pequeñas; y la manufactura es mucho más productiva que los servicios.

La doctrina actual es incorrecta cuando se trata de la deuda y los déficits públicos. Es cierto que la deuda bruta es del 240% del PBI y la deuda neta del 120%. Sin la eliminación del déficit fiscal estructural primario (actualmente cercano al 4% del PBI), es probable que los coeficientes de deuda aumenten aún más en el futuro. No es de sorprender que las instituciones oficiales la OCDE, el Fondo Monetario Internacional y el Ministerio de Finanzas acuerden un endurecimiento estructural. Sin embargo, hay dos objeciones.

La primera es que el BoJ posee más del 40% de todos los bonos del gobierno japonés. Puede continuar manteniendo esta deuda para siempre, si es necesario. También puede seguir sin pagar intereses sobre las reservas de los bancos comerciales si así lo desea. Sólo necesita cambiar las reservas requeridas. Más fundamentalmente, el público japonés es el acreedor: no es difícil ver las múltiples formas en que el gobierno puede gestionar sus obligaciones con el público. Cuando el gobierno deje de tener déficits primarios, podría, por ejemplo, convertir sus deudas en bonos irredimibles de bajo rendimiento.

El punto más importante es que los déficits persistentes del gobierno son simplemente el reflejo de los enormes y persistentes superávits financieros del sector privado. No tiene sentido discutir cómo el gobierno eliminará lo primero sin indicar lo que le puede pasar a lo segundo.

Una posibilidad es que Japón tenga superávits en cuenta corriente mucho mayores. En 2015, por ejemplo, eso habría requerido un superávit de cuenta corriente casi dos veces mayor, cercano al 6% del PBI. A los extranjeros indudablemente no les habría gustado eso. La alternativa es que el sector privado japonés invierta más o consuma más (o ambos). El problema con la primera opción es que el sector privado de Japón ya tiene una tasa de inversión excepcionalmente alta, especialmente para un país de altos ingresos con un crecimiento estructuralmente bajo. La dificultad con la última es que la tasa de ahorro de los hogares de Japón ya es cercana a cero. El consumo sólo aumentará si aumenta el ingreso familiar.

La solución no es gravar el consumo, como sugiere una opinión respetable. La solución es gravar los ahorros. Las ganancias no invertidas y no distribuidas deben convertirse en consumo. Eso podría lograrse registrando a la inversión como un gasto, y a la vez, lógicamente, eliminando las amortizaciones extraordinarias.

La conversión de las ganancias corporativas no invertidas y no distribuidas en consumo privado eliminaría los excedentes del sector privado y, por lo tanto, la necesidad de compensar los déficits del sector público. En ausencia de tales políticas, los esfuerzos para cerrar los déficits fiscales probablemente fracasen, ya que, como ha sucedido tantas otras veces, es probable que inclinen la economía nuevamente hacia la recesión. Si no ocurre tal reforma, el sector privado japonés está condenado a prestarle al gobierno el dinero que no puede usar actualmente, con la certeza de que nunca volverá a recibir todo lo que le prestó.

La austeridad fiscal es la solución respetable a la creciente deuda pública de Japón. Sin embargo, por sí sola no puede funcionar.