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Los mercados dan señales de que se viene otra crisis financiera en Europa

Quizá no asuste tanto como la turbulencia de 2008 porque los bancos están menos apalancados. Pero en algunos aspectos es peor por el actual escenario deflacionario

Los mercados dan señales de que se viene otra crisis financiera en Europa

La fuga de la semana pasada en los mercados financieros europeos fue clave. Lo que presenciamos no es necesariamente el inicio de un mercado de acciones a la baja ni una incierta señal de futura recesión. Lo que vimos en Europa fue el regreso de la crisis financiera.

La versión 2.0 de la crisis en la eurozona quizás asuste menos que la original de 2008 en algunos aspectos, pero es peor en otros. Los rendimientos de los bonos no son tan elevados como en aquel entonces. La eurozona ahora cuenta con un paraguas de rescate. Los bancos están menos apalancados.

Pero el sistema bancario no se limpió, está lleno de bancos zombies y a diferencia de 2010 estamos en un escenario deflacionario. El Banco Central Europeo no cumple con su meta de inflación hace cuatro años y muy probablemente ocurra lo mismo en los próximos años.

Los mercados nos están enviando cuatro mensajes específicos. El primero, y más importante, es el regreso de los gemelos tóxicos: la interacción entre los bancos y sus soberanos. El reciente derrumbe de las acciones de bancos coincidió con un alza en los rendimientos de los bonos en la periferia de la eurozona. El patrón es similar a 2010-12. Los rendimientos de los bonos soberanos no alcanzaron los mismas alturas de vértigo, si bien en la deuda de Portugal a 10 años es de casi 4%.

Claramente es insostenible la combinación de altos rendimientos de los bonos, políticas fiscales expansivas, deuda elevada en los sectores privado y público, y las bajas tasas de crecimiento. La posición de Italia quizás sea mejor a la de Portugal, pero igualmente no es sostenible. Los rendimientos italianos a 10 años subieron a más de 1,7%: los alemanes a poco menos de 0,2%. La diferencia es la medida de la tensión en el sistema, que está subiendo otra vez.

Los mercados financieros nos están diciendo que están perdiendo la confianza en la promesa que hizo en 2012 Mario Draghi cuando se comprometió a hacer "lo que fuera necesario" para defender a los estados miembro de la eurozona contra un ataque especulativo. Con esa promesa, el presidente del BCE puso fin a la primera fase de la crisis en la eurozona, pero lo hizo a un costo. La urgencia por resolver los problemas estructurales de repente desapareció.

El segundo mensaje es que la unión bancaria de Europa fracasó; terminó como un régimen conjunto de supervisión y resolución bancaria, pero sin seguro de depósitos y sin una malla de protección de los gobiernos para rescatar a las entidades que quiebren.

No es coincidencia que los precios de las acciones de bancos se derrumben justo mientras la Directiva europea para la resolución y recuperación de bancos entró en vigencia por completo. La directiva fija un mecanismo común de capitalización de deuda para un banco en quiebra. Italia aplicó esta ley el año pasado en el rescate a cuatro entidades regionales provocando pérdidas a bonistas. Los inversores de otros bancos temen ser ellos también objeto de una capitalización de deuda. Otra de las razones de por qué los inversores del Deutsche Bank entraron en pánico la semana pasada ha sido la enorme cantidad de bonos convertibles contingentes (los llamados bonos coco) emitidos por el banco. Si la institución tuviera problemas esos bonos se convertirían en acciones, y serían inmediatamente liquidados si comienza un procedimiento de resolución.

El tercer mensaje es el giro permanente que dieron las expectativas inflacionarias del mercado. El BCE se toma en serio, quizás demasiado en serio, las estimaciones de inflación futura basadas en el mercado. Su medición favorita es la tasa para un horizonte de cinco a diez años, que la semana pasada cayó a su nivel más bajo de la historia, de sólo 1,4%. Eso nos dice que los mercados ya no creen que el BCE alcanzará su meta de inflación inferior a 2% ni siquiera en el largo plazo.

El cuarto mensaje es que los mercados temen a las tasas de interés negativas. La vasta mayoría de los 6.000 bancos de Europa funcionan a la vieja usanza: toman depósitos y los dan en préstamo. Los bancos normalmente ajustan las tasas que ofrecen a sus ahorristas en línea con las tasas que el BCE le cobra. Y si las entidades pagan tasas negativas a sus cuentas de ahorro, los pequeños ahorristas retirarán su dinero. Los bancos podrían invertir en títulos valores más riesgosos, pero esa perspectiva no tranquiliza a los accionistas de los bancos.

El error garrafal de las autoridades europeas fue no reformar en 2008 su sistema bancario tras la quiebra de Lehman Brothers. Ese fue el pecado original. Otros errores posteriores empeoraron el problema: la austeridad fiscal pro cíclica, los múltiples fracasos de política del BCE y no haber creado una unión bancaria adecuada. Es interesante que cada una de esas decisiones en última instancia fue el resultado de la presión ejercida por las autoridades alemanas.