Alerta keynesiana: por qué las subas de tasas pueden terminar dejando secuelas en los próximos años

Quejarse de que los banqueros centrales están apretando a los prestatarios es un poco como quejarse de que los medicamentos para adelgazar te están arruinando la cara. El aspecto demacrado forma parte del proceso. Los funcionarios de la Reserva Federal, el Banco de Inglaterra (BoE, por sus siglas en inglés) y el Banco Central Europeo no muestran signos de arrepentimiento a medida que se acercan al final de sus ciclos de ajuste. Incluso si van demasiado lejos y terminan aplastando la economía, la tradición de los bancos centrales es que cualquier efecto a corto plazo debería desaparecer con el tiempo. Un pensamiento reconfortante, pero cada vez más cuestionado.

La creencia generalizada es que, si bien los responsables de la política monetaria pueden estimular o frenar la economía a corto plazo, a largo plazo son prácticamente impotentes. A medida que las expectativas se ajustan, intentar estimular la economía con dinero fácil termina en lágrimas e inflación. "No se puede enriquecer permanentemente a un país simplemente repartiendo más billetes", explicó el vicegobernador del BoE, Ben Broadbent, el pasado octubre. Si se quieren efectos reales, hay que cambiar cosas reales".

A lo largo de las décadas, los economistas han cuestionado este supuesto básico. En la década de 2010, el lento crecimiento de la productividad alimentó la sospecha de que los responsables políticos eran ingenuos sobre su propio poder. Luca Fornaro, de la Escuela de Economía de Barcelona, y Martin Wolf, de la Universidad de St. Gallen, teorizaron este año que las tasas de interés más altas desalentaban la innovación y frenaban el crecimiento potencial, al aumentar el costo del capital y frenar la demanda esperada.

La inflación aún puede sacar a los mercados de su cuento de hadas

Demostrar que algo es posible en un modelo es más fácil que demostrarlo con datos. Esto es especialmente cierto cuando no hay muchos datos, y los que hay están plagados de incertidumbre. Los bancos centrales cambian las tasas de interés en respuesta a los cambios de la macroeconomía. Entonces, ¿Cómo se puede estar seguro de que el débil crecimiento una década más tarde se debe realmente a la política monetaria y no a aquello contra lo que reaccionaba?

Un par de artículos recientes lo han intentado. El primero es de tres economistas vinculados a la Reserva Federal de San Francisco y estudia países que históricamente han apelado al crawling peg. En efecto, esas economías absorben las disrupciones de la política monetaria procedentes del exterior. Eso significa que uno puede confiar más en que cualquier cambio posterior sea independiente de lo que suceda internamente.

Los investigadores estiman que 12 años después de un aumento de un punto porcentual de las tasas de interés, la productividad total de los factores se reduce un 3%, el stock de capital un 4% y el PBI un 5%. Curiosamente, el resultado es asimétrico: mientras que la restricción de dinero perjudica, el dinero fácil no parece estimular la economía a largo plazo. Además, otros estudios que emplean métodos diferentes habrían encontrado efectos a largo plazo (menores) de la política monetaria si los hubieran analizado.

La línea de que las contracciones monetarias frenan la inversión en investigación y desarrollo, lo que obstaculiza el crecimiento, está respaldada por otro trabajo de Yueran Ma, de la Universidad de Chicago, y Kaspar Zimmermann, de la Frankfurt School of Finance & Management, que se presentó en Jackson Hole. Según estos autores, tres años después de un alza de un punto porcentual en las tasas, el gasto en investigación y desarrollo disminuye entre un 1% y un 3%, la inversión en capital riesgo cae una cuarta parte y las patentes y la innovación caen un 9%.

Uno podría burlarse de que si hay menos dinero para perseguir la moda de las criptomonedas, eso no es malo. Las bajas tasas de interés podrían incluso frenar el crecimiento al fomentar la mala asignación de recursos a ideas tontas. Pero Ma y Zimmerman descubren que las tecnologías importantes que se mencionan a menudo en las earning calls de las empresas, como computación en la nube y los vehículos eléctricos, son especialmente sensibles a la suba de las tasas.

Cuestionar viejos supuestos es saludable, y los economistas deberían hacerlo a menudo. A medida que se acumulan pruebas, los banqueros centrales también deberían preguntarse qué podría significar para la política económica. Tal vez, por ejemplo, deberían pensarlo dos veces antes de aplastar agresivamente la inflación si ello pudiera tener consecuencias a largo plazo para el crecimiento de la productividad.

Crece el pesimismo de los economistas para 2024, mientras los bancos centrales retrasan los recortes de tasas

Por ahora, el apetito por hacer otra cosa que no sea aplastar la inflación es casi nulo. Donald Kohn, exvicepresidente de la Fed, comentó en Jackson Hole que la contribución de la Fed a la innovación consistía en "cumplir el doble mandato". Ser aburrido y estable da a las empresas la seguridad que necesitan para invertir. Una vez que se empieza a considerar los efectos secundarios, ¿dónde se para? ¿Y si la fijación de tasas de interés desata una crisis financiera?

La política monetaria es una herramienta contundente, y cuantas más cosas se le pidan, peor funcionará en cada una de ellas. De momento, si el aumento de las tasas de interés hace descarrilar la inversión y la innovación, otros tendrán que arreglar el desaguisado.