Foro de Davos: para muchos inversores, 4 es el nuevo 2 cuando se habla de inflación

Varios líderes empresariales no prevén una vuelta a las tasas de interés ultrabajas de antes de la pandemia.

Esta semana, Christian Ulbrich, CEO del grupo inmobiliario mundial JLL, estuvo merodeando el Foro Económico Mundial (FEM) de Davos, intentando, como otros ejecutivos, analizar un mundo confuso. Una de sus conclusiones, dice, es que los CEO son sorprendentemente optimistas sobre el crecimiento futuro. Otra es que el régimen inflacionario ha cambiado.

La élite de Davos solía considerar normal una tasa de inflación de 2%, entre otras cosas porque estaba incluida en los objetivos de los bancos centrales. Pero ahora "tenemos muchas tendencias fundamentales" que significan que "la inflación se mantendrá persistentemente en torno al 5%", afirma Ulbrich. También espera que "las tasas de interés se mantengan en torno al 5%", lo que presionará a la baja los precios de las viviendas. Para Ulbrich y otros que piensan como él, en otras palabras, cuatro (o cinco) es el nuevo dos.

Los inversores deberían tomar nota. Esta semana, los mercados mundiales de bonos han señalado el fin del susto inflacionario del año pasado. Los rendimientos de los bonos del Tesoro a diez años, por ejemplo, han caído en torno al 3,3% tras conocerse el menor crecimiento de los precios al consumo y al productor, y los precios implican nuevos descensos de la inflación el año que viene, a medida que el ciclo de tasas gire.

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Para algunos inversores, esto tiene sentido. Anne Walsh, directora de inversiones de Guggenheim, por ejemplo, espera que la inflación estadounidense se sitúe por debajo del 3% a fines de 2023, ya que "muchos de los factores que impulsaron la inflación al alza [como los estrangulamientos de la oferta] se están invirtiendo bruscamente ahora".

Tal vez sea así. Pero parece ser una opinión minoritaria. Porque aunque la mayoría de los asistentes a Davos no esperan que el mundo vuelva al shock inflacionario del año pasado y a las tasas de dos dígitos, tampoco prevén un retorno al patrón anterior a 2019 de inflación ultrabaja y tasas de interés cercanas a cero. La base ha cambiado.

¿Por qué? Uno de los factores es China. A principios de este mes, los organizadores del FEM parecían dudar de que Beijing enviara siquiera una delegación a Davos este año. Pero una de las sorpresas de la semana ha sido que Liu He, viceprimer ministro chino, se dirigió públicamente al evento e insistió en que China está reabriendo y volviendo a relacionarse con el mundo.

En cenas privadas, ha subrayado este mensaje de forma aún más contundente. Esto ha impulsado el optimismo de los ejecutivos sobre el crecimiento mundial. Pero el problema, como señala Nicolai Tangen, director del fondo petrolero noruego, es que el regreso de China crea una "gran incertidumbre sobre lo que ocurrirá con la inflación mundial". Hace una década, China era una fuerza deflacionaria; ahora es más probable que impulse la demanda de materias primas y los precios mundiales.

La segunda cuestión son las cadenas de suministro. La reunión de este año ha puesto de manifiesto que la mayoría de los ejecutivos esperan una desvinculación entre Estados Unidos y China mucho menor de lo que la retórica de Washington podría dar a entender actualmente. "Simplemente no es realista", afirma un CEO del sector tecnológico.

Pero los debates también han puesto de manifiesto que casi todos los consejos de administración de las empresas están reestructurando sus cadenas de suministro para crear más flexibilidad y resistencia, en previsión de futuros shocks. Esto aumentará inevitablemente los costos a mediano y largo plazo, ya que "adonde sea que traslademos nuestra producción, los salarios son más altos", como afirma un CEO del sector manufacturero, que subraya que se trata de un proceso plurianual.

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Un tercer problema es el medio ambiente. La reacción de la derecha del año pasado contra el movimiento ambiental, social y de gobernanza (ESG, por sus siglas en inglés) ha hecho que algunos ejecutivos -especialmente los que tienen su sede en Estados Unidos o dirigen grandes bancos- se muestren cada vez más recelosos a la hora de ensalzar sus credenciales ESG. La 'censura verde' está en marcha.

Sin embargo, pocos consejos de administración parecen dar marcha atrás en sus planes de descarbonización. Al contrario, se están acelerando, sobre todo en Estados Unidos, tras la polémica Ley de Reducción de la Inflación.

Los ecologistas tienden a pensar (o a rezar) que la descarbonización será deflacionario a largo plazo, ya que el costo de las energías renovables está bajando. Esperemos que así sea. Pero a corto y medio plazo, la mayoría de los directores generales ven este cambio como otra gran presión sobre los costos, ya que los componentes y las habilidades necesarias para una transición verde son escasos. Es casi seguro que tienen razón.

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Y hay un cuarto factor, más sutil: el zeitgesit [espíritu de época] cultural. Hasta hace poco, la mayoría de los asistentes a Davos pensaban que vivían en un mundo de libre mercado en el que la competencia global limitaría inexorablemente el costo de la mano de obra y de los bienes. Pero la guerra de Ucrania, las tensiones entre Estados Unidos y China, la pandemia de Covid-19 y el malestar social están creando una nueva economía política mundial: más intervención de los gobiernos, mano de obra inquieta y una amenaza constante de proteccionismo.

Los directivos no saben cuánto durará esta situación. Pero, con razón, intuyen que casi todos los aspectos de este nuevo régimen podrían ser inflacionarios, no sólo a corto plazo, sino también a mediano.

Por supuesto, hay al menos un comodín en esta perspectiva: si los bancos centrales como la Reserva Federal de Estados Unidos siguen realmente comprometidos con sus objetivos del 2%, aún podrían aplastar la actividad económica de una manera que lo consiga.

Pero cuanto más tiempo piense la camarilla de Davos que 'cuatro es el nuevo dos', probablemente más difícil será la tarea de la Reserva Federal, tanto en sentido político como económico. O, dicho de otro modo, los inversores en bonos que ahora apuestan por que volveremos a los patrones de inflación benignos del pasado pueden estar ignorando la naturaleza de la nueva economía política. Lo que importa ahora son los cambios estructurales, no sólo los ciclos económicos.

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